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#Investissements — 13.12.2017

Japon : quelles perspectives pour 2018 ?

Guillaume Duchesne & Roger Keller

Nos experts Guillaume Duchesne et Roger Keller expliquent comment les actions nippones sont portées par la croissance, la politique monétaire, les bénéfices des entreprises, la valorisation et la sous-exposition des investisseurs.

L’année 2017 a été très favorable aux actions japonaises. Nous pensons qu’elles devraient conserver divers atouts en 2018. Nous répondons à quelques questions de nos clients sur l’environnement très spécifique du marché boursier japonais.

En quelques mots, quelles sont les raisons de votre appétit pour les actions nippones ?

 

La bourse japonaise figure parmi nos marchés actions favoris pour 2018 grâce à la poursuite d’une croissance mondiale synchrone et à son caractère très pro-cyclique. L’indice japonais Topix est largement composé de valeurs cycliques : 22% d’industrielles (15% en biens d’équipement), 20% de consommation discrétionnaire (10% d’auto) et 13% de technologie. Viennent en 4ème position les banques (12%). En conséquence, les indices nippons sont  surpondérés en cycliques de 15% par rapport aux indices mondiaux.

La  macroéconomie est donc un facteur important pour vous. Pouvez-vous nous préciser le contexte économique au Japon ?

 

Le produit intérieur brut (PIB) du Japon a atteint au troisième trimestre un niveau nominal de JPY 550 trillions. Ce n’est que depuis le 1er trimestre de 2016 qu’il dépasse enfin son niveau record du dernier trimestre  de …1997 (JPY 536 trillions). Durant deux décennies, le Japon a souffert de divers maux : la déflation (en fait depuis 1993) -  caractérisée par un output gap (écart de production) qui n’a presque jamais été positif de 1992 à 2002 - et différents chocs de demande, comme la crise financière asiatique en 1997 et l’éclatement de la bulle internet en 2000. On parle souvent de stagnation séculaire due à des effets structurels comme le vieillissement de la population ou le sous-investissement chronique.

 

Le retour au pouvoir de Shinzo Abe en décembre 2012 marque le début d’une nouvelle période : une période d’accélération de l’activité économique. Le PIB nominal passe de JPY 501 trillions à JPY 550 trillions. C’est le fruit d’une politique dite « Abenomics » qui comporte trois axes principaux :

 

  • MESURES BUDGETAIRES: il s'agit d'encourager l'activité par des plans massifs de soutien à l'économie, à rebours de l'austérité ambiante dans le reste du monde.
  • MESURES MONETAIRES: Des injections massives de liquidités visent à fluidifier le crédit, diminuer le coût de l'emprunt et stimuler l'investissement des entreprises et la consommation des ménages. Cette politique comprend notamment des achats d’obligations souveraines de long terme. Cette nouvelle stratégie monétaire, similaire à celle menée par la Fed depuis 2008, est un vrai tournant par rapport à la politique monétaire menée par le Japon par le passé.
  • REFORMES STRUCTURELLES: plusieurs chantiers structurels ont été ouverts pour transformer le système en profondeur et accroître le "potentiel de croissance" du Japon. Pour commencer, les autorités publiques encouragent le travail des étrangers et des femmes pour faire face au vieillissement de la population. Le nombre d’étrangers a progressé entre 2012 et 2016 : + 1 million d’étrangers (mais le phénomène concerne des emplois très spécifiques : services tels que la garde d’enfants et l’aide aux personnes âgées). De plus, un nouveau code de conduite dans les entreprises cherche à rendre le système plus efficace et transforme  donc la gouvernance des sociétés. Le but est d’augmenter la rentabilité des fonds propres des entreprises ainsi que leurs marges de profits.

 

Le bilan des « Abenomics » est jugé somme toute positif. Au-delà de la progression du PIB relevée plus haute, nous constatons une reprise modérée de la consommation, même si le  vieillissement de la population et la hausse de taxes (TVA à 8% en 2014) ont été pénalisants et la dépréciation du yen en 2013 et 2014 a eu un effet négatif sur le pouvoir d’achat des Japonais. Il est à relever que le tourisme a soutenu  la demande. Par ailleurs, depuis peu, les exportations soutiennent la croissance nippone. Pour finir, les dépenses d’investissement ont été soutenues, notamment dans la construction, l’immobilier et le secteur public. La progression de l’investissement s’explique par la croissance du tourisme (hôtel) et les taux bas (immobilier et dépenses publiques).

 

Les perspectives sont bonnes car tout d’abord  en 27 ans, les conditions économiques n’ont jamais été jugées aussi bonnes qu’aujourd’hui, selon le sondage trimestriel du Tankan. Il est vrai que le « output gap » (écart de production) est positif et que la demande d’investissement est soutenue par les besoins en infrastructures découlant de l’organisation des Jeux olympiques en 2020. Ensuite, la confiance des consommateurs atteint également des sommets, grâce à un taux de chômage inférieur à 3% et une tendance haussière des salaires, même si elle reste pour le moment très modeste. Enfin, le commerce international reste bien orienté et les exportations nippones devraient profiter d’un affaiblissement attendu du yen.

Quel est le rôle de la politique ?

 

Le climat politique sera facilité par le résultat récent des élections anticipées, largement remportées par S. Abe. Shinzo Abe devrait par ailleurs remporter l’élection à la présidence du parti (LPD) prévue en septembre prochain. Cela lui ouvrira la voie pour rester au pouvoir jusqu’en 2021. Un dossier à suivre est celui d’un éventuel changement de constitution qui pourrait peser sur le climat politique à court terme. En effet, le premier ministre souhaite augmenter les dépenses militaires alors que la population est contre. Son obstination pourrait nuire à sa popularité.

 

Par ailleurs, le gouverneur de la Banque centrale japonaise et deux adjoints devraient être nommés en janvier. Nous n’entrevoyons pas de changement de politique de la part de la Banque du Japon suite à ces nominations.

Quels sont les arguments pour rester positifs envers les actions japonaises ?

 

Cinq facteurs soutiennent notre vue positive:

  • Le premier tient au contexte macro-économique évoqué ci-dessus. Il milite pour une remontée des rendements obligataires, une condition clé pour une performance attrayante de la bourse nippone (coefficient de 0,74 depuis 2000).
  • Le deuxième est lié à la politique monétaire, qui est attendue durablement accommodante  et qui soutiendra un effritement du yen.
  • Le troisième provient d’une anticipation d’évolution favorable des bénéfices. Une bonne orientation des ventes, la poursuite des efforts pour améliorer les marges et les retours sur fonds propres, un affaiblissement du yen et des rachats d’actions qui resteront très élevés vont alimenter une tendance favorable de l’évolution des bénéfices et de leurs révisions. Par ailleurs, le taux de distribution des dividendes est appelé à progresser : il est pour le moment le plus bas parmi les principaux marchés actions.
  • Le quatrième facteur tient aux valorisations. Le ratio cours/bénéfice par action prospectif de 15 fois les bénéfices prospectifs se situe 10% en dessous du ratio cours/bénéfice par action PE [MCDL1] du marché actions global. Le prix par rapport à la valeur comptable de 1,4 fois se compare à 2,3 fois pour l’indice global des actions. La prime de risque est également très attrayante.
  • Le cinquième facteur de soutien est le positionnement des investisseurs. Ils restent sous-investis. Les ménages japonais n’ont que 9% de leur fortune en actions contre 53% en liquidités et les étrangers ont une exposition inférieure aux indices de référence.

En conclusion, nous restons positifs sur le Japon car nous croyons que ce marché boursier va bénéficier d’un environnement cyclique favorable ces prochains trimestres.