2018 年中投资展望

我们在2018年初曾提到，各个资产类别的市场波动率过低，而且利率在2017年经历「金发经济」* 环境后可能进一步上升。因此，踏入新一年，我们对股票持短期中性立场，并于2月股市出现抛售后趁机转回略为偏高比重。

此外，我们认为美元在年初过度疲弱，所以预料走势将会反弹。虽然这情况已经发生，但并不是当时的普遍预期。我们相信美元将于下半年稍为偏软，尤其在紧张贸易关系消退后。

鉴于我们预料利率将会上升，我们对固定收益持偏低比重。一如预期，债市出现温和调整，而美联储也加息两次，并预测今年将会再加息两次。我们继续对固定收益持偏低比重。然而，个别亚洲和新兴市场债券正展现投资机会。

在全球经济增长仍然稳健的情况下，市场风险会否较为均衡？在2018年下半年，我们应把握哪些机遇和回避哪些领域?

投资者担忧爆发全面贸易战、美国经济周期步入尾声、地缘政治事件和美元走强令部分新兴市场货币受压所产生的风险，导致资产市场在2018年初表现强劲后转趋波动。

主要的风险

风险1：紧张贸易关系升温

保护主义崛起是威胁全球增长的头号风险。由于全面贸易战可能导致全球贸易大幅减少，欧洲和亚洲等较为开放的经济体将比美国蒙受更大损失。我们认为各国仍能够避免重大纠纷，但风险已经升温。重要的是，目前经济数据并未转弱，全球经济增长依然强韧，预料将会高于3%，若贸易协议出现惊喜，可望提振商业信心，刺激投资增加。

风险2：美国收益率曲线出现反向形态

美国收益率曲线趋于平坦，促使投资者担忧可能出现反向收益率曲线，因为在过去60   年，美国经济陷入衰退前均会出现反向收益率曲线。然而，我们的分析显示当形成反向收益率曲线后，股市平均在10个月后才会见顶（图2）。

风险3：意大利政治和债务担忧

意大利两个民粹政党组成新政府后，当地的紧张政局得以缓和。然而，尽管意大利债务净额非常高并录得预算赤字，新政府仍坚持推行扩张性财政政策，因此信贷评级机构可能会下调其主权评级。重要的是，我们的基本预测是当地市场将持续紧张，但不会导致欧元危机。新政府已再次承诺继续使用共同货币。波动率上升为欧洲股市带来机遇，因为其估值和股息率吸引。

风险4：新兴市场货币连锁效应

美元在近月升值，是新興市場貨幣受壓的明顯因素之一，特別是對擁有雙重赤字（經常賬和預算赤字）和外債偏高的國家。但整體來說，新興市場國家的財政狀況較「 縮減量寬恐慌」** 期間為佳。鑒於美元估值過高，加上美國減稅進一步削弱當地經濟的結構性弱點（債務上升和負經常賬），我們仍然預料美元將于未來數季略為走弱，可望再度為新興市場貨幣帶來支持。我們認為目前市場壓力源自差異化發展，而不是系統性危機。

戰術性投資意念

對價值股持偏高比重：石油和金融股

价值股的相对表现跌至1999年至2000年互联网泡沫期间的低位（图3），因此估值非常吸引。首先，能源股依然能有效对冲不确定性日增的环境，因为该行业受惠于稳定而偏高的股息、强劲的自由现金流和吸引的估值。此外，油价应持续高企，将导致钻油台数目增加，预料油价在今年余下时间将维持于每桶65至75美元水平。其次，通胀预期升温推高利率，可望令金融股受惠。利率上升可带动净息差扩阔和信贷增长更趋稳健，使银行盈利提升。最后，预料市场表现将于下半年扩大至其他范畴。

增持美国和亚洲本土股票

由于投资者担忧紧张贸易关系升温，较为专注于本土市场的美国企业受惠于税改和本土增长强劲，自今年3月初以来表现领先。同样地，在美国拥有业务的亚洲地区股票近月表现逊于广泛亚洲指数。投资组合内持有全球企业股票的投资者可买入上述股票以分散风险。

以低相关性策略分散投资组合的风险

另类投资策略与市场的相关性普遍较低。过往数据也反映另类资产的风险调整后回报优于传统资产，由于我们现时处于经济周期后段，这特点尤其重要。我们继续偏好全球宏观、股票长短仓和事件主导策略。

是时候累积黄金

美元走强导致黄金偏软，为我们带来战术性机会。我们偏好以黄金作为分散通胀和地缘政治风险的工具。从历史角度来看，金价通常跟随美国预算赤字上升。预料金价在未来6至12个月将靠近1,200至1,500美元区间内的高位。

長遠投資意念

巨龙崛起

中国目前占全球国内生产总值15%，但在全球股票和债券基准内的比重偏低，分别为4%和低于1%。随着内地政府推行国际化政策以开放金融市场，加上全球指数将会纳入更多在岸股票和债券，预料流入中国的资金假以时日将会大幅增加。中国股市的短期波动，为我们带来长远投资的入市良机。 

亚洲投资级别和高收益债券／新兴市场本币债券

虽然我们短期内对信贷市场态度审慎，但也开始察觉债券展现价值，这对持有资产至到期日的长线投资者而言是最重要的参数。在过去一年至一年半以来，债券价格已大幅下跌。

亚洲投资级别债券的平均收益率由2016年底的3.0%升至约4.5%；亚洲高收益债券的平均收益率则由2017年初的5.5%飙升至约8.2%。上述发展为个别亚洲投资级别和高收益债券带来吸引估值和入市良机。信贷分析将会是释放这个领域价值的关键。

此外，市场聚焦于经常账和财政赤字庞大的新兴市场国家的弱点，使新兴市场本币债券在近月受压。然而，新兴市场基本面普遍较以往为佳，因为外部融资需求较低、外汇储备较多和大部分地区通胀相对温和。就息差而言，名义收益率和通胀调整后收益率均日益吸引。贸易关系紧张短期内构成阻力，但同时为长线投资者带来优秀的入市机遇。