跨资产动态解析：决定股市走向的“好、坏、丑”及发掘优质债券机遇

美国消费者表现如何？

4月份美国个人储蓄率降至4.4%，是2008年以来最低水平，而信用卡余额却在增加。新冠疫情带来不确定性，加上政府推出慷慨的刺激措施，存款规模增至3万亿美元左右，高于正常水平。超额储蓄仍高达2.3万亿美元。这表明，尽管美联储政策举措令到需求增长放缓，但消费者不需要像以往经济陷入衰退时那样大幅削减支出，不再是入不敷出。

通胀何时见顶?

“好坏参半”：美国和欧元区通胀比预期更具粘性，尤其是欧元区通胀恶化，5月份居民消费价格指数(CPI)同比升8.1%，增速快过市场预期的7.8%。不过，美国长期通胀预期有所下降，商品通胀可能会见顶，因为美国大型零售商库存膨胀将起到拉低商品通胀的作用。随着消费转向服务业，该领域的通胀数字开始加速。美联储只有在基本面进一步恶化时才会开始考虑暂停进取加息步伐。这将有助于稳定市盈率。但重新评估紧缩政策的影响可能还需要几个月，9月会议是关键节点。

股市已经触底?

“好”：股市已经回调，标普500指数2023年市盈率为16.6倍、欧洲斯托克50指数为12.1倍、沪深300指数为13倍。这部分反映估值更合理，特别是美国以外市场。股价已回调，反映增长放缓。标普500指数目前累积跌幅（4个月内下跌20%）与在无经济衰退情况下的历史跌幅和持续时间相若，但市场需要触发因素才能筑底。若风险停止上扬，市盈率将止跌。到目前为止，利率、通胀和石油价格齐升一直是2022年的主要风险。

“坏”：市场担忧从通胀转向经济增长。目前面对的风险是每股盈利(EPS)预估下降，而EPS预估在采购经理人指数(PMI)见底前不会见底。问题在于盈利。对于没有定价权的某些行业来说，盈利看起来过于乐观，在增长放缓伴随通胀走高背景下，市场共识的标普500指数年内的盈利增长为10.1%。分析师在过去4周才开始温和调低预测。利润率亦可能受压。我们建议继续高配拥有定价实力的优质公司及能源、医疗保健和金融板块。

在当前的宏观背景下，我们重点关注的三大投资主题是：1)安全是新的口号; 2)对抗新一轮通胀; 3)拯救气候，拯救你的口袋。详情请参阅第5页内容。

短线反弹/长线波动?

“好”：投资者情绪看淡，预示短线反弹，而今年5月最后一星期也的确出现，但投资者仍在净高配股票。尽管看淡，但大多数投资者仍大致保持“高配”，仅沽出小部分去年创纪录流入的资金。机构和对冲基金目前的持仓更加谨慎。

“坏”：情绪指标可以预测股市短期见底，但真正的底部是要看基本面因素何时反映在股票价格上。洞察全球股票走势，需关注领先指标。就此而言，美国供应管理协会(ISM)的新订单指数(报55.1)走弱，且尚未反映经济严重放缓或衰退(并非我们的基本预测)。因此，股票在反弹后可能进一步下行或波动。我们预期7月中旬美国财报季开始时会出现更大的波动。未来几个月，股价上落区间可能扩大。长线投资者和交易员应趁抛售幅度更大时买进。

油价走势又将如何?

• “丑”：油价继续反弹，布兰特原油价格已升穿115美元/桶。这开始导致低收入消费者的需求受破坏。尽管中国的疫情管控令需求走低，加上美国释放战略石油储备，但油价仍居高不下。然而，北半球的夏季驾车季节和飓风季节临近，这将是需要监测的关键风险因素。
• “好”：若俄乌休战(目前尚无任何迹象) ，则可能令石油溢价回落10 - 15美元。

我们对未来12个月的油价预期为每桶105美元-115美元。

“好”： 还有另类选择

我们此前对企业债券保持“中性”看法，因为我们预期主权债收益率会上升。我们之前的预期现已成为现实，美债收益率录得近期历史上最大升幅。

我们最近把政府债券从“负面”上调至“中性”，恰巧是在美国国债收益率见顶之际。

美元2-5年期优质投资级债券收益率曲线非常陡峭，具有吸引力，收益率为3-5%。而且随着欧洲央行立场转鹰，欧债收益率也更有吸引力。若经济增长蹒跚颠簸而非衰退，信用利差可能会开始扩大，而美国国债将反弹，抵消一些资本损失。此外，持有至到期日且违约可能性低的投资级别债券，提供自 2018年以来首次有吸引力的收益率。

由于好、坏、丑互相抵消的平衡结果，及第二季度盈利季可能疲弱，我们对股票保持“中性”看法。我们继续看好具有定价能力和高股息率的优质股票及医疗保健、能源及金融板块。我们鼓励投资者透过有针对性的解决方案利用高波幅获益，并可考虑宏观、不良资产和事件驱动型对冲策略的另类投资，以分散风险 。

结语/策略：

• 我们正处于“慢胀”加剧时期。市场对2023年美国经济衰退概率的预测升至30%。这一数字并不低，但也并非衰退信号。通胀比预期更具粘性，但可能很快会见顶，而且可能会在夏季逐渐下降。
• 油价继续反弹，布兰特原油价格已升穿115美元/桶，开始导致低收入消费者的需求受破坏。若俄乌休战（目前尚无任何迹象），则可能令石油溢价回落10-15美元。我们对未来12个月的油价预期为每桶105美元-115美元。
• 我们此前对企业债券保持“中性”看法，因为我们预期主权债收益率会上升。我们最近把政府债券上调至“中性”，恰巧是在美国国债收益率见顶之际。持有至到期日且违约可能性低的投资级别债券，提供自 2018年以来首次有吸引力的收益率。
• 由于好、坏、丑互相抵消的平衡结果，及第二季度盈利季可能疲弱，我们对股票保持“中性”看法。我们继续看好具有定价能力和高股息率的优质股票及医疗保健、能源及金融板块。 我们鼓励投资者透过有针对性的解决方案利用高波幅获益，并可考虑宏观、不良资产和事件驱动型策略的另类投资，以分散风险 。