资本市场力挽狂澜?
法国巴黎银行财富管理亚洲区股票咨询部主管徐启敏 & 法国巴黎银行财富管理亚洲区股票咨询部投资顾问李永琛
摘要
中共中央政治局于2023年7月24日召开会议，为2023年下半年的经济政策制定方向，并承诺为资本市场注入活力。股市对政治局这一鸽派转向的初步反应是积极的，但此热情在短短几周内就消退了。在中国最大的私人房地产开发商之一停止其在岸债券交易后，投资者因而纷纷倾向于观望，这也不足为奇。因此，鉴于房地产行业与银行、保险、建材等其他行业有着千丝万缕的联系，此事件给市场造成的影响巨大。房地产开发商的不确定性显而易见，同时制药业也因最近开始的反腐倡廉行动而备受冲击。
政治局的鸽派基调
政治局在会后的声明中，既有提出新的想法，也有重提旧的想法，但我们发现至少有四个领域的范式转变：
1)房地产政策放宽，
2)化解地方政府债务，
3)资本市场支持措施，及
4)促消费政策。
重点行业值得留意的发展
- 中国新能源汽车：由于财政部延长了新能源汽车免征购置税期限，2023年7月的汽车销售增长势头延续，并未受到季节性因素的影响。另外，欧洲最大的汽车制造商和中国其中一家领先的纯电动车制造商达成战略合作。
- 中国在线视频：在线视频平台可能因拟推出的移动智能终端未成年人模式而受到冲击。
- 中国制药业：中国中央纪律检查委员会（简称“中纪委”）是中国的反腐监察机关，正在开展为期一年的全国医药领域腐败问题集中整治工作。
- 澳门博彩业：随着酒店客房供应情况不断改善，我们认为博彩总收入在2023年下半年有望进一步恢复。
资本市场力挽狂澜?
中共中央政治局于2023年7月24日召开会议，为2023年下半年的经济政策制定方向，并承诺为资本市场注入活力1。几家官媒在会后发文阐释道，要利用股票和投资基金的资本收益来提高消费者支出。我们认为，股市对政治局这一鸽派转向的初步反应是积极的，但由于政府没有任何重大的后续行动计划，投资者的热情迅速消退。在中国最大的私人房地产开发商之一停止其在岸债券交易后，投资者因而纷纷倾向于观望，这也不足为奇。 因此，鉴于房地产行业与银行、保险、建材等其他行业有着千丝万缕的联系，此事件给市场造成的影响巨大。投资者可能发现自己目前正处于十字路口。
政治局的鸽派基调
在政治局会议召开前，市场对政策变化的预期较低，因此我们认为鸽派转向引发2023年7月25日的冲动风险偏好。政治局在会议后的声明中，既有提出新的想法，也有重提旧的想法，但我们发现至少有四个领域的范式转变：
1)房地产政策放宽
- 没有提及“房住不炒”。
- 在房地产市场供求关系发生重大变化的新形势下，适时调整优化房地产政策。
2)化解地方政府债务
- 从“防止债务增长”改为“制定实施一揽子化债方案”。
3)资本市场支持措施
- 承诺要激发资本市场活力，增强投资者信心。
4)促消费政策
- 承诺将重点从“文化和旅游”延伸至汽车、电子设备、家电和运动服饰。
各级部门根据政治局的指示发布了基于新政策方向的指导方针。例如，国家发改委于2023年7月31日出台二十条促进恢复和扩大消费的措施2 。
重点行业值得留意的发展
1) 中国新能源汽车(NEV)
7月份通常是汽车市场的淡季，但许多国内大型新能源车制造商今年7月的汽车销售增长维持向上，该行业2023年上半年的销量同比涨幅为45% (见图2)。
中国财政部于2023年6月21日确认，新能源汽车免征购置税政策延期至2023年底1。对购置日期在2024年1月1日至2025年12月31日期间的新能源汽车免征10%的购置税，当中每辆新能源乘用车免税额不超过人民币3万元。对购置日期在2026年1月1日至2027年12月31日期间的新能源汽车减半征收车辆购置税（至5%）。政府估计税收减免总额将达到人民币5200亿元。
2023年7月，欧洲最大的汽车制造商和中国领先的纯电动车制造商达成战略合作。双方将采用该中国制造商现有的车型平台和高阶辅助驾驶系统软件，在中国共同开发至少两款中型(B级)纯电动车车型。我们认为，此次战略合作是对国内新能源汽车制造商专有技术的认可。从长远来看，这可能会改善海外市场对中国制造汽车的看法。
2) 中国在线视频
2023年8月2日，中国国家互联网信息办公室发布《移动互联网未成年人模式建设指南（征求意见稿）》公开征求意见的通知2。该征求意见稿特别强调了音频视频应用程序、直播和社交媒体相关的新限制。
未成年人模式将在中国的移动设备、应用程序和应用商店中预先安装。未成年人模式的一个关键特征是限制不满18周岁用户每天使用非必要移动应用程序的时间（见图3）。此外，在未成年人模式下，这些应用程序在晚10时至次日早6时禁止提供服务。网络视频和直播平台将受到新法规实施的影响。公众意见反馈截止日期为2023年9月2日。我们预计新的监管要求将于2024年起实施。
(3) 中国制药业
中纪委于7月28日与各政府部门召开会议，旨在部署各部门配合开展为期一年的全国医药领域腐败问题集中整治工作3。与会者呼吁对医疗保健行业的整个供应链和全部领域进行全面调查。据悉，中国国家卫健委及其他医疗保健相关部门、公安部和国家市场监督管理总局均参加了此次会议。
社交媒体上有传言称，一家药企的深圳办公室于2023年8月初遭到警方突击检查。该药企随后对此予以否认。据多家新闻机构汇总的公开资讯显示，今年到目前为止，全国至少有155位医院院长、书记被查。此外，至少有十场拟定于未来一个月举行的医学学术会议宣布延期。
我们认为，虽然从长远来看，此次反腐行动将提升制药业的公司治理和经营效率，但为期一年的大规模整治将不可避免地在短期内对企业造成影响。我们相信，由于监管风险加剧，投资者可能在看到医药板块估值大打折扣后才会再考虑入手。
4) 澳门博彩业
由于近几个月来博彩总收入的复苏势头似乎有所放缓，澳门赌场度假村运营商的股价已从近期的高位回落（见图4）。截至2023年7月，即中国重新开放后的第七个月，博彩总收入仅回升至2019年新冠疫情爆发前68%的水平。同时，截至2023年6月，中国内地访澳人次占疫情前的69%。2023年上半年，澳门酒店业因劳动力短缺而复苏乏力。
目前劳动力短缺的压力已基本缓解，而随着酒店客房供应情况不断改善，我们认为博彩总收入在2023年下半年有望进一步恢复(见图5)。我们亦希望强调，澳门博彩业的营收组合有所改变（详见图6），若博彩总收入恢复至疫情前不到90%的水平，该行业息税折旧摊销前利润(EBITDA)就可完全回升至疫情前的水平。中场业务的EBITDA利润率一般是贵宾业务的两倍以上。2021年底，部分内地政府高官落马后，仲介贵宾业务一落千丈。尽管部分仲介贵宾业务的博彩总收入回归无期，但这一事件使得赌场的客户从仲介贵宾（低EBITDA利润率）转向直接贵宾和高端中场客户（高EBITDA利润率）。
