中港股市观点 : 是「黑天鹅事件」 还是「买入机遇」？

利率不再是引擎

年初时候，我们曾表示，可能驱动2019年市场表现的三大引擎是：

• 中美贸易紧张局势
• 宏观经济
• 利率走势

目前来看，我们认为利率不再是其中一个引擎，因为自年初到现在利率预期已发生180度大转弯，全球更多央行跟随美国联储局步伐，纷纷采取进一步宽松措施。

贸易紧张局势会演变成科技战，甚至是资本市场战？

中国ADR经历了巨大的抛售压力，因为市场9月底（如图1所示）担忧美国政府可能限制中资企业进入美国资本市场。

尽管美国财政部已澄清，政府并无计划阻止中国企业赴美上市，但这明显已影响投资者情绪，并打压中国ADR估值。

贸易战自去年打响以来，随着美国对中兴及华为等中国知名企业实施制裁，贸易战已演变成一场科技战，而现在这场战役有可能升级成为资本市场战，即美国限制中国企业进入/甚至乎存在于美国资本市场。我们认为，倘若真是如此，中国经济受到的影响将远远大于加征关税或技术禁运。

尽管如此，由于这些措施亦将对美国金融行业构成巨大影响，我们认为美国政府不会颁布这些措施，尤其是在2020年11月美国总统大选之前。

宏观经济 – 采购经理人指数(PMI)惊喜反弹

中国工业产量8月份同比下滑至4.4%的20年低位，意味着经济增长压力加剧。然而，采购经理人指数9月份表现优于预期。由于生产及新订单总量回升，中国官方采购经理人指数9月份升至49.8，高于8月份的49.5。追踪500家小型及私营制造企业数据的财新中国制造业采购经理人指数，9月亦升至51.4（高于8月的50.4），是该指数连续第二个月维持在50以上水平，意味着活动水平扩展。

采购经理人指数惊喜回升可能说明了为何人行决定仅将贷款市场报价利率(LPR)下调5个基点，低于市场预期。人行亦表示，并不急于进一步放松货币政策。虽然我们预期中国经济增长不会因此加速，但采购经理人数据的确表明，宏观经济形势比预期好。

本港政局动荡成新忧虑

香港政局已成为新的主要浮动因子，至少对香港股市而言如此。

6月初以来，持续不断的示威活动导致大陆访港旅客人数锐减，进而令香港零售相关的股票承受巨大的下行压力（如图2所示）。

政局动荡不安亦影响投资者情绪，导致香港股市成交量下降（如图3所示）

十月 – 高风险高回报之月

我们预测，恒生指数的指数加权盈利中，不足25%是在香港缔造。

值得注意的是，统计数据显示，过去30年，平均而言，10月是恒生指数一年中月度表现最佳的月份（如图4所示）。

然而，我们认为，大多数投资者不会忘记，10月亦曾出现过最差的两个月度表现最差，即在1997年和2008年。

虽然我们对本港政局带来的下行风险持审慎态度，但我们认为，任何大幅度的修正亦是港股的买入良机。 

消费股 – 专注中国，避开香港

我们的模拟投资组合会继续高配消费板块，侧重点在于中国国内消费，同时避开香港零售股（如图5所示） 。

我们认为，最新采购经理人数据显示内需回升，而且中国国内消费受中美贸易紧张局势的影响仍然相对较小。

另一方面，香港零售股及零售收租股股价在过去三个月内显著下滑。

短期而言，很难判断香港的示威活动何时会结束、以及如何结束。

长期而言，随着政府现在鼓励中国企业（尤其是国企）增加对香港的投资，投资者可能亦担忧当地企业未来的竞争优势。因此，我们预期，相对于大陆同业而言，本港消费企业会经历长期的估值评级下调。