医疗保健行业：市场动荡下的避风港

第一季度业绩：背后趋势好坏参半

俄乌冲突、大宗商品和能源成本上涨、中国疫情防控措施、消费者信心下降等不利因素，继续为当前的业绩期带来负面意外。

近期，部分大型零售商的业绩，以及一家大型社交媒体平台的评论，均反映出一些令人担忧的趋势。

大型零售商中，有迹象显示存货正在累积，以及需求从非必需消费品类别转移，同时更出现「消费降级」的迹象。此外，由于工资、能源及运输成本上涨，利润率受压，导致盈利预测大幅下调。

一家大型社交媒体平台在最近的投资者会议上披露，由于宏观环境恶化速度快于预期，该公司在一个多月前提出的业绩前瞻指引必须向下调整。

这提醒了我们，数字广告虽然受惠于结构性增长趋势，但仍然是一个周期性行业，同时更在应对私隐政策变化带来的挑战。整体而言，我们认为对品牌广告依赖程度较低、大型及多元化的平台，相比同业更能抵御任何宏观不利因素。

半导体股业绩基本上优于预期，而且市场需求具备韧力，企业拥有定价能力，利润率亦正在改善，但对某些公司而言，供应链中断及中国疫情防控对业绩前瞻指引造成了负面影响。鉴于数据中心趋势依然非常强劲，计算仍然是我们在半导体行业中的首选领域。

所有目光都集中在2022年6月初发布的软件股业绩上，投资者将仔细留意需求减速的迹象。我们注意到，越来越多卖方分析师基于对宏观因素的忧虑，开始降低对行业的预期。尽管如此，我们认为软件股估值的大幅压缩，已经部分反映了减速预期。我们的首选板块仍然是网络安全，因为我们认为在宏观经济放缓的情况下，其需求将最具韧力。

美联储政策可能转向的早期迹象？

尽管整体股市仍然非常波动，但我们拟强调，标普500指数的估值已被重设，其目前2022财年市盈率为17.8倍，回落至其长期历史平均水平（见图表1），不少长线投资者均于2022年第一季积极增持股票。更合理的估值、技术性超卖，加上受压的投资者情绪及部署，将可能成为短期反弹的基础。

美联储2022年5月议息会议反映，大多数美联储官员认为在「接下来数次会议」加息50个基点是合适的，而且政策利率应迅速升至中性利率水平，但该立场出乎意料的温和，让市场松一口气。

面对中国实施疫情防控措施，通胀可能在未来几个月出现上行压力的风险，市场普遍预期美联储将可能维持此政策路径直至2022年9月，达到中性利率为止。然而，我们注意到，美联储亦承认如果经济开始大幅放缓，今年余下时间的政策紧缩步伐有机会减慢，甚至暂停。

整体而言，我们依然维持防守性部署，并重点留意医疗保健行业，主要由于其防守性、吸引的估值，以及相对上对通胀压力的抵御能力。另外，我们认为银行、国防及网络安全行业在充满挑战的市场环境中，为投资者带来了一些机会。

银行股出现反弹

• 我们在2022年5月刊中重点着墨美国银行股的吸引之处，而这亦是我们继续看好的行业。
• 银行股于2022年5月底反弹，主要由于一家美国大型银行的乐观评论。该行认为，由于利率上升、贷款需求增加以及金融市场波动带来的益处，该行或将提前实现甚至超越其业绩目标。
• 与美国经济中期健康状况相关的宏观忧虑，仍有可能影响投资决策和市场对银行股的胃纳。然而，鉴于近期表现欠佳及估值下跌，行业股份或已很大程度上消化这些负面因素。
• 对银行业而言，利率周期依然是重要的驱动因素，我们仍较看好最能受益于此因素的股份。

网络安全行业：受益于长期利好因素

• 我们认为，即使宏观经济放缓，网络安全开支仍将保持韧力，不大可能被削减。
• 过去几年来，网络安全攻击的密集和严重程度都有所增加。而我们认为，俄罗斯在乌克兰的行动，将进一步加剧网络安全风险，因为各方都正牵涉于数字战争之中。这是政府机构、私营组织和关键基础设施都在面对的挑战。
• 关键基础设施方面或许特别令人忧虑，因为其网络安全并不完善，而且对关键基础设施的攻击将可能造成广泛破坏。例如，自2014年俄罗斯入侵以来，黑客已两度攻击乌克兰电网的电脑系统，并暂时切断了其电力。
• 在当前环境下，网络安全公司的客户群或将加快其部署计划。展望未来，我们预期网络安全行业于未来数年将有强劲增长。Gartner指出，到2025年，网络安全市场预计将以10%复合年增长率扩张，主要由零信任（Zero Trust）架构、云服务的普及和数字化（物联网）推动。
• 网络安全风险依然高企，特别是由于企业员工现已可在任何地方工作，加上覆盖不同环境（办公室、混合云、公共云）的应用程式，导致网络边界已不复存在。
• 除了声誉受损，勒索软件亦反映了网络攻击在金钱方面造成的损失。此外，网络安全法规（包括个人私隐、国家安全、报告要求等方面）近年来大幅收紧，为企业增添合规方面的压力。
• 我们预期，网络安全威胁加剧和监管环境收紧的情况，于未来数年仍会持续，这将有利于网络安全供应商。
• 我们覆盖的网络安全股第一季度业绩优于预期，加上其背后的强劲开支与乐观的前瞻指引，反映行业发展前景正面。一些管理层评论更指出，欧洲各国企业和政府机构对网络安全的兴趣日增。
• 整体而言，网络安全软件股基本面稳健，而股价已随市场大幅下跌，为投资者创造了机会。

医疗保健行业：市场动荡下的避风港

• 我们继续强调美国医疗保健行业在市场波动时期的防守优势，并得到有利的第一季度业绩支持。该行业最吸引的特点之一，是其不仅能在充满挑战的环境和市场疲弱期间发挥防守作用，同时更可在市场强势时期参与价格上涨。
• 回顾1990年以来的月度表现，在波动性上升及VIX指数高于平均水平的时期，医疗保健行业表现显著优于大市。
• 此外，在市场录得高达10%跌幅期间，医疗保健行业仍录得2.4%平均升幅，而标普500指数则于同期平均下跌3.7%（见图表2）。

• 重要的是，在市场同样重视估值的时候，行业估值亦较标普500指数而言便宜（见图表3）。

俄罗斯与通胀风险下的防守优势

• 虽然医疗保健行业并非完全免受全球事件的影响，但其确实为俄罗斯风险和通胀这两个目前的主要忧虑，提供了一定抵御能力。
• 美国股票方面，医疗保健行业的俄罗斯风险敞口有限，大型药厂的俄罗斯相关业务估计不超过总销售额1-2%。部分企业有在乌克兰进行临床试验，但俄罗斯和乌克兰均非制药中心，市场风险亦很小。
• 通胀方面，制药及管理式护理在通胀环境下可能仍有一定缓冲。制药方面，过去几年，处方药价格上涨速度快于相应的通胀率。拜登政府最新的药物定价计划中的一项条款，允许药价按通胀率上涨。管理式护理方面，医疗保险保费的年变化，大致与工资和通胀率的同比增长相当。伴随通胀时期而来的较高利率，亦将有利于医疗保险公司的投资收益。

医疗保健行业中的部署

• 我们仍然看好制药股的防守优势。制药企业拥有充裕现金，但同时面临药物专利到期问题，预计它们将通过收购获得创新。受益于生物科技公司估值崩塌，药厂拥有更大选择权，并能够更好地避免技术未经科学证明，且仍未录得收入的公司。
• 至于医疗保健行业的其他领域，我们较看好管理式护理股份，例如保险公司及医疗设备公司，因为其能受益于长期人口趋势。另外，随着宠物饲养数量增加，动物健康是另一个值得留意的结构性增长主题。