再次進入巨龍市場

概述

• 中國市場出現遲來的調整，觸發因素是美債孳息率飆升、以及市場對中國流動性緊縮和中國科技股的監管力度加大的擔憂。
• 週期性及結構性因素將帶動中國A股、香港上市的中國股票以及部分優質科技股上行。股價弱勢是不錯的買入機會。
• 隨著波動性消退，美國國債長債孳息率應會回穩，利好風險資產。

中國市場：姍姍來遲的調整

我們曾在今年2月初提到市場看起來超買且情緒高漲，似乎早該有所調整。近期出現的調整並未令我們感到驚訝。市場對美債孳息率急升、中國流動性趨緊、中國房地產板塊緊縮、針對中國科技巨頭的反壟斷法規等的擔憂都是引起近期調整的導火索。

中國A股市場在很大程度上受散戶投資者所驅動，因而可能會更加波動。這是滬深300指數自2020年3月低位反彈(+59%)後的一次重大調整(-15%)。A股歷來的調整往往需時2-3個月，並出現超過15%的下跌。我們不預期進一步大幅下跌，但整固仍需要一些時日，未來幾週內的交投或進一步萎縮。由於國內市場更趨向於受投資情緒驅動，因此需要新的催化劑來提振信心。

值得密切關注的領域包括：1) 經濟數據，尤其是信貸數據，2) 即將發佈的業績結果，及3) 中國人民銀行的任何安撫性言論。

起初並無進取型寬鬆政策，因此接下來亦不會採取進取型緊縮政策

中國的經濟及盈利基本因素預期會繼續改善。未來仍會有大量積壓已久的需求被釋放，尤其是私人領域資本支出及家庭消費方面。中國人民銀行強調，貨幣政策不急轉彎。最近的全國人大會議上提出的主要經濟目標之一是將廣義貨幣M2及信貸增速與名義國內生產總值(GDP)增速相匹配，以穩定債務在GDP中的佔比。我們預期GDP增速為11-12%，稍低於去年的13%。

與許多其他國家不同的是，中國在新冠疫情期間並未採取超級寬鬆的措施。因此，在經濟不斷恢復且目前並無通脹威脅的情況下，現行政策的正常化將循序漸進。但在某些領域也有例外，例如政府擔心出現泡沫的房地產板塊（已採取行政調控措施，而非宏觀緊縮），及影子銀行的一些其他領域，政府允許部分營利欠佳的國企在岸債券違約，試圖打破道德風險。

中國的貨幣狀況也並無收緊跡象。儘管美債孳息率大幅飆升，中國政府債孳息率及銀行間利率保持平穩。被公認為中國人民銀行利率走廊操作的政策參考基準之一的7日上海銀行間同業拆借利率(Shibor)，在農曆新年假期後大幅回落。

大多數負面消息已經反映在中國科技股價格上

2月初亞洲科技板塊強勁反彈後，我們把該板塊從「正面」下調至「中性」，並將尋找機會再次上調該板塊看法。雖然短期內並不排除進一步的反壟斷監管指引以管制強大的互聯網平台，但我們相信，中國當局的目的並非遏制互聯網公司的發展或全面拆分，因為這些平台會促進整體經濟創新發展及數碼化進程。這也是最近一次全國人大會議上重申的優先工作之一。我們認為，此舉的目的是為創建更加平衡及更具競爭力的格局，以實現更可持續的經濟增長。

我們認為，這一風險已逐漸反映在價格上，對該板塊整體收入構成的影響應是可控的。因此，深度調整為中線投資者提供良好的再進場機會，可分批累購部分優質科技股，尤其是網上日用百貨/外賣、 手機遊戲、在線娛樂、線上旅行社及廣告等領域。

更多「新經濟」股帶動資金流入香港市場

繼去年將部分「新經濟」股納入恆生指數及推出恆生科技指數，帶動大量資金流入香港股市之後，恆生指數公司近期宣佈對恆指的優化建議，將進一步增加「新經濟」板塊（資訊科技、消費及醫療保健）在恆指中的權重，從目前的44.5%提升至52.4%。一些主要改革包括：1) 2022年中前將成分股數目由目前的55隻增加至80隻，最終目標是增加至100隻；2) 擴充行業的代表性至7大行業組別；3) 納入新上市股份要求縮短至3個月。總括而言，這些變動不僅會吸引更多先進公司赴港上市，而且也會讓更多環球資產配置者追蹤恆指。除了「回歸潮」主題，即中概股（在美國上市的中國預託證券/中國ADR）紛紛回港二次上市，我們預期未來數年內會有大規模資金流入香港股市，截至2021年3月底，香港連續30個星期錄得外資凈流入。

美國長債孳息率或回穩然後有序上漲

2020年9月以來，由於我們認為疫苗面世時間或早於市場預期，所以我們一直看好再通脹主題。年初至今，美國的疫苗接種進展快過預期、政府再推1.9萬億美元的財政刺激計劃、以及持續寬鬆的金融條件等為美國經濟增長創造「甜點」。因此，我們對美國2021年國內生產總值(GDP)增速的預測上調至6.9%，高於市場普遍預測。我們對環球經濟增長的預測亦高於市場普遍預測。

由於投資者擔憂通脹及經濟刺激過度，美國國債孳息率的上漲是導致中國股市調整的原因之一，同時也導致環球市場暫時性溫和調整。顯然，美國十年期國債的突然拋售可能有所過度，現已觸發一些系統性買入信號。

我們承認，美國的經濟增長和通脹前景均有所改善。不過，我們認為勞動力缺口仍相當大，因為U-6失業率（亦稱就業不足率）這一更廣泛的失業率指標仍高達10.7%。此外，通脹的本質大致上是暫時性的，預期在2021年會上升至2.5%，然後於2022年回落至2.2%。

我們預測美國十年期國債孳息率在未來12個月內會達到2%。我們預期儲局會在2021年第四季公佈縮減資產購買規模計劃，於2022年第二季度執行，並且2023年第三季會首次加息。

隨著波動性消退，孳息率短期內會回穩，之後會更加有序地上升，這可能會為風險資產營造穩健環境。

結語

週期性及結構性因素將帶動中國A股、香港上市的中國股票以及部分優質科技股上行。此外，隨著波動性消退，美國國債長債孳息率應會回穩然後逐步上升，利好風險資產。任何弱勢都是不錯的買入機會，再次進入巨龍市場。