#Market Strategy — 10.06.2022

跨資產動態解析:決定股市走向的「好、壞、醜」及發掘優質債券機遇

投資導航 亞洲版 2022年6月刊

法國巴黎銀行財富管理亞洲首席投資官Prashant BHAYANI & 法國巴黎銀行財富管理香港首席投資策略師譚慧敏 & 法國巴黎銀行財富管理亞洲投資專家劉傑俊

關鍵問題

5月股市波動不已,反映消費者擔心通脹上升,特別是石油和食品價格。中國的疫情管控和俄烏戰爭持續亦打擊市場氣氛。

  • 經濟衰退的機會有多大?
  • 通脹何時才會見頂?
  • 股市/債市是否已經觸底?
  • 市場情緒低迷是否是短期「反向買入」訊號? 未來幾個月,股市最終會走低?
  • 油價會衝多高?
  • 波動創造機遇,該如何部署? 我們的主要投資主題是甚麼?

全球經濟陷入衰退?

衰退疑雲再起? 「慢脹(Slowflation)」而非經濟衰退。

  • 「好」:儘管我們肯定處於「慢脹」時期 - 低增長伴隨高通脹,但我們預期主要經濟體不會出現衰退。我們對2022和2023年的國內生產總值(GDP)增速預期分別為:美國3.7%/2.5%; 歐元區2.8%/2.7%;中國4.8%/5.1%。中國是唯一實行放寬政策的主要經濟體,惟政策傳導機制一直緩慢,但疫情管控措施目前已開始逐步放鬆。
  • 「壞」:當我們審視市場對美國經濟衰退機率的預測時,發現對2023年的預測有所上升,高達30%。這一數字並不低,我們也會持續監測,但這並不意味著我們的基本情景預測是經濟衰退

美國消費者表現如何?

4月份美國個人儲蓄率降至4.4%,是2008年以來最低水平,而信用卡餘額卻在增加。新冠疫情帶來不確定性,加上政府推出慷慨的刺激措施,存款規模增至3萬億美元左右,高於正常水平。超額儲蓄仍高達2.3萬億美元。這表明,儘管聯儲局政策舉措令到需求增長放緩,但消費者不需要像以往經濟陷入衰退時那樣大幅削減支出,不再是入不敷出。

通脹何時見頂?

「好壞參半」:美國和歐元區通脹比預期更具黏性,尤其是歐元區通脹惡化,5月份消費者物價指數(CPI)同比升8.1%,增速快過市場預期的7.8%。不過,美國長期通脹預期有所下降,商品通脹可能會見頂,因為美國大型零售商庫存膨脹將起到拉低商品通脹的作用。隨着消費轉向服務業,該領域的通脹數字開始加速。聯儲局只有在基本面進一步惡化時才會開始考慮暫停進取加息步伐。這將有助於穩定市盈率。但重新評估緊縮政策的影響可能還需要幾個月,9月會議是關鍵節點。

股市已經觸底?

「好」:股市已經回調,標普500指數2023年市盈率為16.6倍、歐洲斯托克50指數為12.1倍、滬深300指數為13倍。這部分反映估值更合理,特別是美國以外市場。股價已回調,反映增長放緩。標普500指數目前累積跌幅(4個月內下跌20%)與在無經濟衰退情況下的歷史跌幅和持續時間相若,但市場需要觸發因素才能築底。若風險停止上揚,市盈率將止跌。到目前為止,利率、通脹和石油價格齊升一直是2022年的主要風險。

「壞」:市場擔憂從通脹轉向經濟增長。目前面對的風險是每股盈利(EPS)預估下降,而EPS預估在採購經理人指數(PMI)見底前不會見底。問題在於盈利。對於沒有定價權的某些行業來說,盈利看起來過於樂觀,在增長放緩伴隨通脹走高背景下,市場共識的標普500指數年內的盈利增長為10.1%。分析師在過去4週才開始溫和調低預測。利潤率亦可能受壓。我們建議繼續高配擁有定價實力的優質公司及能源、醫療保健和金融板塊。

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在當前的宏觀背景下,我們重點關注的三大投資主題是:1)安全是新的口號; 2)對抗新一輪通脹; 3)拯救氣候,拯救你的口袋。詳情請參閲第5頁内容。

短線反彈/長線波動?

「好」:投資者情緒看淡,預示短線反彈,而今年5月最後一星期也的確出現,但投資者仍在淨高配股票。儘管看淡,但大多數投資者仍大致保持「高配」,僅沽出小部分去年創紀錄流入的資金。機構和對沖基金目前的持倉更加謹慎。

「壞」:情緒指標可以預測股市短期見底,但真正的底部是要看基本面因素何時反映在股票價格上。洞察全球股票走勢,需關注領先指標。就此而言,美國供應管理協會(ISM)的新訂單指數(報55.1)走弱,且尚未反映經濟嚴重放緩或衰退(並非我們的基本預測)。因此,股票在反彈後可能進一步下行或波動。我們預期7月中旬美國財報季開始時會出現更大的波動。未來幾個月,股價上落區間可能擴大。長線投資者和交易員應趁拋售幅度更大時買進。

油價走勢又將如何?

  • 「醜」:油價繼續反彈,布蘭特原油價格已升穿115美元/桶。這開始導致低收入消費者的需求受破壞。儘管中國的疫情管控令需求走低,加上美國釋放戰略石油儲備,但油價仍居高不下。然而,北半球的夏季駕車季節和颶風季節臨近,這將是需要監測的關鍵風險因素。
  • 「好」:若俄烏休戰(目前尚無任何跡象) ,則可能令石油溢價回落10 - 15美元。

我們對未來12個月的油價預期為每桶105美元-115美元。

「好」: 還有另類選擇

我們此前對企業債券保持「中性」看法,因為我們預期主權債孳息率會上升。我們之前的預期現已成為現實,美債孳息率錄得近期歷史上最大升幅。

我們最近把政府債券從「負面」上調至「中性」,恰巧是在美國國債孳息率見頂之際。

美元2-5年期優質投資級債券孳息率曲線非常陡峭,具有吸引力,收益率為3-5%。而且隨著歐洲央行立場轉鷹,歐債孳息率也更有吸引力。若經濟增長蹣跚顛簸而非衰退,信用利差可能會開始擴大,而美國國債將反彈,抵消一些資本損失。此外,持有至到期日且違約可能性低的投資級別債券,提供自 2018年以來首次有吸引力的收益率。

由於好、壞、醜互相抵消的平衡結果,及第二季度盈利季可能疲弱,我們對股票保持「中性」看法。我們繼續看好具有定價能力和高股息率的優質股票及醫療保健、能源及金融板塊。我們鼓勵投資者透過有針對性的解決方案利用高波幅獲益,並可考慮宏觀、不良資產和事件驅動型對沖策略的另類投資,以分散風險 。

結語/策略:

  • 我們正處於「慢脹」加劇時期。市場對2023年美國經濟衰退概率的預測升至30%。這一數字並不低,但也並非衰退訊號。通脹比預期更具黏性,但可能很快會見頂,而且可能會在夏季逐漸下降。
  • 油價繼續反彈,布蘭特原油價格已升穿115美元/桶,開始導致低收入消費者的需求受破壞。若俄烏休戰(目前尚無任何跡象),則可能令石油溢價回落10-15美元。我們對未來12個月的油價預期為每桶105美元-115美元。
  • 我們此前對企業債券保持「中性」看法,因為我們預期主權債孳息率會上升。我們最近把政府債券上調至「中性」,恰巧是在美國國債孳息率見頂之際。持有至到期日且違約可能性低的投資級別債券,提供自 2018年以來首次有吸引力的收益率。
  • 由於好、壞、醜互相抵消的平衡結果,及第二季度盈利季可能疲弱,我們對股票保持「中性」看法。我們繼續看好具有定價能力和高股息率的優質股票及醫療保健、能源及金融板塊。 我們鼓勵投資者透過有針對性的解決方案利用高波幅獲益,並可考慮宏觀、不良資產和事件驅動型策略的另類投資,以分散風險 。