「再通脹」與「恐慌」之別

概述

• 美債息率2月下旬急速飆升令金融市場感到不安，引發風險資產出現姍姍來遲的修正。
• 此次震蕩更像是「不減碼的恐慌」，並不意味著任何央行很快就會開始削減買債規模。
• 實際息率不斷上升顯然表明全球再通脹和經濟復甦的勢頭更盛，這往往利好風險資產。我們特別看好週期股和金融股，並預期2021年將出現商品牛市。

不減碼的恐慌

美債息率2月下旬急速飆升，美國十年期國債孳息率更是升穿1.5%，令金融市場感到不安，引發風險資產出現姍姍來遲的修正。這讓投資者回想起2013年的「減碼恐慌」，當時聯儲局縮減買債規模的前景導致美國十年期國債孳息率在4個月内幾乎翻倍，股市大跌。

儘管如此，我們相信股市最近發生的情況更像是「微型恐慌」，並不意味著任何央行很快就會開始削減買債規模。事實上，市場擔憂的並非名義孳息率的上漲，而是實際孳息率潛在的無序上漲，因爲盈虧平衡通脹率(通脹預期)最近幾週回穩。

是否該擔憂實際孳息率不斷上漲？

從歷史數據來看，實際與名義孳息率以及通脹預期有序上漲往往利好風險資產，只要這種上漲伴隨著强勁的國内生產總值(GDP)名義增長率，即「孳息率因好的原因上漲」。然而實際孳息率若增長過快，以至於金融狀況收緊，市場情緒就會轉爲避險。

正如下圖所示，美國金融狀況目前仍然寬鬆。我們相信聯儲局不會袖手旁觀，放任美國十年期國債孳息率的漲幅過大。我們預期，聯儲局今年也不會放慢每月買債步伐。

潛在的贏家

儘管最近出現修正，但有跡象表明市場仍存在自滿情緒，成長股（科技股及醫療保健板塊）估值偏緊，短期需謹慎。相反，從歷史數據來看，週期股和金融股（市盈率倍數仍非常合理）與不斷上升的美國十年期國債孳息率呈現正相關性。

新的大宗商品「超級週期」來臨？

經濟復甦和環球綠色發展計劃將有助於今年的大宗商品需求大幅增加。大宗商品可作爲再通脹背景下不錯的對沖工具，我們看好商品。長遠來看，此輪商品週期將是與上一輪截然不同的「超級週期」，即聚焦部分與環保主題相關的基礎商品。

我們依然看好黃金（我們的目標區間為每安士1800-2000美元)，我們預期央行會防止長期孳息率上漲得過快過高。

結語

最近的美國（實際）孳息率飆升並非「減碼恐慌2.0」。聯儲局主席鮑威爾在最近的國會聽證會上重申，聯儲局將會維持寬鬆政策，並繼續保持目前的資產負債表擴張步伐。實際息率不斷上升顯然表明全球再通脹和經濟復甦的勢頭更盛，這往往利好風險資產。我們特別看好週期股和金融股。我們亦相信，辛丑牛年將出現商品牛市。