股市反彈能否持續？

近期股市反彈的背景

全球股市於2022年7月扭轉連續三個月跌勢，標普500指數於7月反彈約9%。此輪反彈，主要受通脹見頂 / 聯儲局鷹派立場緩和，悲觀的投資者情緒和部署，以及對第二季業績的既有預期較低等因素支撐（見圖表1）。

聯儲局鷹派政策：強弩之末？

2022年7月，美國聯儲局上調聯邦基金利率75個基點到2.25%至2.5%。聯儲局主席鮑威爾重申將通脹率降至2%目標的承諾，並暗示9月很有可能再次大幅加息。儘管如此，投資者仍將鮑威爾的言論視為鴿派訊號，包括 (1) 政策利率目前已處於「中性區間」；(2) 隨着貨幣政策進一步收緊，「放慢加息步伐將變得合適」；以及 (3) 未來的利率決策將更加依重數據。

第二季業績並非如預期般差

2022年第二季業績僅超出預期3%，幅度為2020年第一季以來最小，而今年下半年每股盈利預測自7月1日至今已下調2%。

消費方面，儘管以食品雜貨為主的銷售勝於預期，但主要大型零售商均在下調業績前瞻指引，凸顯因存貨累積 / 減價幅度較高、產品組合轉移超出預期，以及成本壓力對利潤率造成的擠壓。這些趨勢亦反映了消費者（特別是在低端市場）持續面臨的壓力。然而，由於大型零售商目標於年底前使存貨問題正常化，我們認為今年餘下時間的利潤率相關風險將有所緩和。

儘管趨勢並不理想，但我們認為，與較市場共識更悲觀的預期相比，季度業績整體上仍相對可觀。即使公司業績遜於預期，其股價亦未如最近數季般受到市場重罰。例如，雖然一些科技巨企的第二季業績未能達標，並強調未來面臨的宏觀挑戰，但板塊股份在公佈業績後仍能錄得升幅。

增長股表現出眾

投資者對聯儲局議息會議作出鴿派解讀，而鑑於美國經濟連續兩季收縮，在衰退風險日益嚴重的背景下，市場焦點從通脹轉向對增長的憂慮，導致美國國債收益率回落，從而支持增長型股票跑贏大市（見圖表2）。

市場起初的拋售，是由利率上升導致的長線增長股調整所引起。而隨着利率見頂在望，目前的關鍵問題是：現在是否重投科技股的時機？

我們固然認為，科技行業估值已經大幅下調，目前的風險/回報比率較年初時更具吸引力。

然而，行業的業績風險依然存在。儘管有人認為科技行業的盈利具防守性，但我們注意到，偏重科技股的納斯達克100指數的平均盈利預測在過去九個月一直落後於標普500指數。而在過去跌市時期，科技行業收入的週期性亦較大市更高。

因此，我們對科技行業維持謹慎選股策略，其中對科技巨企的觀點最為正面。這是因為此板塊相對上最具防守性，對業績的預期重設亦已「漸入佳境」。儘管有個別公司業績稍遜預期，收入增長亦有所放緩，但第二季業績仍充分反映了科技巨企在其獨有優勢支持下的韌力。

隨着增長放緩，軟件股或會重新獲得投資者注意，因為許多業務模式均擁有經常性收入和現金流，前景較明朗。軟件股的主要阻力，是其估值仍較大市存在溢價，而市場對板塊的預期重設尚未真正開始。

受個人電腦 / 智能手機相關市場疲軟影響，半導體股或會因為庫存調整而出現更大波動。該板塊的盈利預測下調才剛開始，而隨着半導體供應改善，可能會開始出現訂單取消的情況，從而導致庫存進一步增加。由於庫存水平尚未見頂，板塊表現將難以持續，但其投資情緒及估值正在逐漸觸底。

整體市場展望

我們認為，市場或在過早反映聯儲局政策於2023年急劇轉向的可能。根據賣方機構估算，即使直至今年年底消費物價指數的按月升幅一直為零，年底通脹率仍將高達6%。此外，隨着股市和信貸市場反彈，加上金融狀況改善，聯儲局減慢加息步伐的誘因將變得更少。

相反，若通脹回落幅度超過預期，其關鍵原因則可能是宏觀不利因素加劇，意味盈利預測或有更大的下調空間。 

我們繼續偏好防守性較高的部署，首選行業包括醫療保健、擁有定價權的必需消費品，以及綠色 / 傳統基礎設施。

值得留意的是，隨着美國民主黨的「降通脹法案」在國會取得進展，綠色基礎設施股份一直在上漲。該法案包含約3,700億美元開支 / 稅收抵免，用於能源安全和氣候相關領域。雖然與2021年擬斥資5,500億美元用於氣候相關項目的「重建更好未來（Build Back Better）」計劃相比，該法案的開支規模有所不及，但在為應對氣候變化提供資金方面，仍邁出了相當一大步。