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Jeremy Fasquelle : Bonjour et bienvenue dans ce nouveau podcast hebdomadaire de BNP Paribas Wealth Management. Je suis Jeremy Fasquelle et j'ai le plaisir d'accueillir Guy Ertz, Deputy Global Chief Investment Officer afin d'évoquer l'un des principaux risques macroéconomiques liés au conflit en Iran, l'inflation et son impact sur l'économie mondiale. Bonjour Guy.

Guy Ertz : Bonjour.

Jeremy Fasquelle : Alors Guy, après plus d'un mois de tension au Moyen-Orient, les répercussions potentielles sur l'économie mondiale font beaucoup parler. Et parmi les risques les plus fréquemment évoqués figure celui de la stagflation. Pour commencer, pouvez-vous nous expliquer ce concept de la stagflation et pourquoi elle constitue un risque aujourd'hui ?

Guy Ertz : Oui, tout à fait. Donc, stagflation est définie comme en fait une combinaison entre une inflation élevée mais une croissance faible. Donc, c'est typiquement la définition aujourd'hui où en est-on ?

Alors, il faut savoir que on a eu une période d'inflation relativement élevée post-2022 quand on a eu la combinaison des effets post-Covid liés au chaîne d’approviosnnement, plus la crise énergétique liée au conflit en Ukraine. Aujourd'hui, on a à nouveau une dépression liées aux biens énergétiques par le biais de ce conflit en Iran et le détroit d'Ormuz. Et en fait, se pose la question aujourd'hui quel est ce risque de stagflation et en particulier ce risque d'inflation élevée. Alors ici, il faut distinguer, je pense, des pays qui ont des banques centrales qui utilisent un objectif explicite en termes d'inflation. Et l'exemple classique, c'est donc la BCE. Et on a vu pour la situation en 2022 et on l'attend aussi aujourd'hui dans le contexte actuel une banque centrale très présente et qui ne va pas hésiter à augmenter les taux si vraiment l'inflation donne des signaux d'augmentation durable et donc un besoin d'intervenir. Donc, on a vraiment et quand on regarde même les dernières décennies, une banque centrale qui a acquis beaucoup de crédibilité dans ce domaine-là. Donc, en soi, pour des pays comme l'Eurozone avec la BCE, le risque de stagflation et en particulier d'inflation élevée est quand même, d'après nous, un risque assez modéré aujourd'hui avec une probabilité plutôt faible. On a d'autres pays qui ont un objectif peut-être moins explicite côté inflation, typiquement les États-Unis puisque aux États-Unis, on a un objectif double : on a d'un côté une inflation stable, mais aussi cet objectif de maximiser l'emploi.

Et surtout la banque centrale aux États-Unis a souvent mentionné qu'elle se laisse le choix de pondérer entre les deux objectifs en fonction de la situation. Et on pourrait donc voir une certaine tolérance plus élevée du côté américain pour justement, en ce qui concerne justement l'inflation. Donc, en relatif, le risque de stagflation est quelque peu plus élevé aux États-Unis qu'en Europe. Mais en absolu, je dirais que pour les deux, cette probabilité reste relativement faible. Il faut savoir aussi que si on compare les deux, la situation est un petit peu différent pour deux raisons. Un, en Europe, avant le début du conflit en Iran, l'inflation était déjà revenue proche de deux. Alors qu'aux États-Unis, elle était plutôt restée au-dessus de trois et donc relativement plus élevée donc par rapport à l'Europe. Et l'autre élément qui différencie, c'est que la vulnérabilité de l'économie européenne est plus grande parce qu'on n'a pas évidemment cette indépendance énergétique qu'ont les Américains. Et donc ça, ça peut être ça. Ce sont deux facteurs qui font aussi donc prendre en compte. Mais encore une fois, pour l'Europe clairement, même si l'inflation devait s'accélérer et être interprétée comme une inflation qui ne va pas se normaliser, je dirais naturellement, la BCE sera là pour intervenir. Donc, le risque est globalement faible, mais quelque peu plus élevé pour les États-Unis que pour l'Europe.

Jeremy Fasquelle : On l'aura compris, les risques de stagflation semblent relativement modérés et de manière globale. Quel est votre scénario central sur l'inflation et la croissance ?

Guy Ertz : Alors, tout dépend évidemment de ce scénario de débouclement au niveau du conflit en Iran. On a nous un scénario qui dans le scénario de base voit une déescalation progressive pour dans les prochaines semaines, prochains mois. Il faut par contre aussi garder en tête que même si on a un conflit qui plutôt est donc dans une phase de déescalation, un conflit qui va trouver une certaine fin les prochaines semaines, prochains mois. Il faut quand même rester réaliste que pas mal de dégâts ont déjà été causés, quand même dans ce qui est chaîne d'approvisionnement et dans l'infrastructure de production d'énergie dans le Moyen-Orient. Donc, il faut être réaliste d'après nous que, un, ça va prendre pas mal de temps de vraiment voir la réouverture de ce de ce Détroit Dormuz et la normalisation des flux. Et deux, on a effectivement des infrastructures abîmées qui demandent pas mal de réparations et ça aussi ça va prendre du temps. Donc, un retour du pétrole vers 80 nous semble encore possible, mais un retour vraiment vers les niveaux qu'on a connus avant le conflit en Iran, donc typiquement entre 60 et 70, ça, ça paraît. peu probable donc ça aura un impact sur la croissance malgré tout un niveau qui va se stabiliser à 80 mais donc quand même nettement au-dessus du niveau d'avant conflit donc il faut quand même inclure ici une hypothèse de ralentissement de la conjoncture ou en tout cas une conjoncture moins bonne qu'avant le conflit et effectivement mais par contre on n'attend pas de récession on n'attend pas de ralentissement vraiment brutal si bien si on a donc ce scénario de d'escalation quand on regarde maintenant l'inflation je le disais tout à l'heure la situation est un petit peu différenciée quand on regarde notamment les États-Unis et d'autres pays développés ou d'autres pays industrialisés les États-Unis ont un point de départ différent défavorable l'inflation est plus élevée était plus élevée déjà avant le conflit donc on a encore des l'impact notamment des droits douaniers qui continuent à jouer plutôt en termes de pression à la hausse sur l'inflation en même temps les États-Unis subissent ce choc beaucoup moins en termes de prix d'énergie puisque les États-Unis sont autonomes en termes de production d'énergie donc sont moins directement affectés par contre on attend effectivement une inflation qui va augmenter les prochains mois l'inflation globale qui inclut les composantes énergétiques mais ce qu'on attend c'est qu'on n'aura pas un effet de deuxième tour c'est-à-dire qu'on n'attend pas que les entreprises vont répercuter les hausses de coûts globalement ou intégralement dans leurs prix finaux parce que effectivement on est dans un environnement encore relativement incertain et donc on sent que les entreprises n'ont pas la possibilité vraiment d'augmenter leurs prix donc l'inflation augmenter temporairement mais pas de manière durable donc ça c'est vraiment le scénario croissance inflation tel qu'on le voit pour l'année qui vient

Jeremy Fasquelle : D'accord pour l'inflation et la croissance maintenant dans un autre registre parlons de la dette les niveaux de dette publique et le déficit sont aujourd'hui très élevés à l'échelle mondiale comment les gouvernements peuvent-ils maintenir leur dette sur une trajectoire soutenable tout en continuant à soutenir la croissance

Guy Ertz : Alors c'est évidemment un sujet récurrent depuis de quelques années le niveau de la dette les déficits alors tout d'abord en termes définitionnels la dette est évidemment en général mesurée en pourcentage du PIB ce qui rend évidemment les pays plus petits comparables à des pays plus grands quand on regarde ce fameux ratio on a le déficit qui lui aussi est mesuré en pourcentage du PIB ici le déficit c'est la différence entre les revenus de l'État et les dépenses et évidemment en cas de déficit c'est à mon temps qui va s'ajouter à la dette existante donc de là l'importance de vraiment surveiller les déficits futurs alors le niveau de la dette avait augmenté quand même considérablement dans le contexte du Covid parce que les pays ont été forcés de dépenses c'est pas mal d'argent pour soutenir la population les entreprises on a vu certains pays déjà quand même capables de diminuer à nouveau la dette donc ça c'est quand même je dirais notable notamment par le biais de surplus budgétaire ils ont été en mesure d'avoir plus de revenus que dépenses et un exemple typique c'est le Portugal qui a quand même fait un effort très considérable qui a plus ramené sa dette à des niveaux plus bas comparés à des niveaux avant Covid et qui génère encore aujourd'hui des surplus budgétaires donc c'est un cas est intéressant et on sent bien évidemment la nature de l'exercice c'est évidemment du côté revenus une thématique de taxation et du côté dépenses une cote un exercice de discipline budgétaire de discipline de dépenses publiques donc on voit que c'est un exercice qui est difficile qui est douloureux mais que pas mal de pays arrivent aujourd'hui à donc ils arrivent à aller dans cette direction et à réduire la dette peut-être un point encore intéressant à mentionner c'est que quand on regarde la soutenabilité de la dette le côté soutenable dans le temps au-delà de la du montant de la dette ce qui faut regarder aussi c'est une règle d'or qui en fait est simplement la différence entre le taux de croissance du PIB le taux de croissance économique moins le coût de la dette c'est à dire typiquement le coupon moyen sur la dette existante et tant que cette différence est positive et qu'il n'y a pas de déficit nouveau qui est généré on est effectivement sur une tendance stable et ce qui est quand même intéressant de noter c'est que la plupart des pays européens sont avec une différence entre donc cette croissance économique moins le coût de la dette qui est positive donc un diagnostic qui finalement est pas si mal et en fait assez favorable mais attention ceci est bien d'un côté mais ce qu'il faut c'est surtout ramener les déficits plus bas et voire éventuellement supprimer les déficits et être capable même de générer des surplus budgétaires on voit là pour ce point de dette et de déficit

Jeremy Fasquelle : Merci beaucoup Guy pour cet éclairage sur l'inflation la dette la croissance et la stagflation merci également à vous chers auditeurs de nous avoir suivis n'hésitez pas à aimer partager à vous abonner à notre série de podcasts à très bientôt pour un nouvel épisode