REDUIT-ON SYSTEMATIQUEMENT LE RISQUE EN CHOISISSANT DES OBLIGATIONS DE COURTE DUREE?

Le cas des émetteurs obligataires très solvables

Le rendement actuariel des obligations à taux fixe d’un émetteur très solvable (ratings AAA ou AA chez S&P) offre une prime de risque quasi nulle. Son rendement sera donc très proche de celui des taux de référence. Le rendement actuariel de cette obligation dépendra donc uniquement de la variation des taux de référence que sont le taux des US Treasuries pour les obligations en USD et le taux des emprunts d’Etat allemands pour celles en Euro. Dans le cas d’une obligation à taux fixe, son prix baissera si les taux de référence montent (relation inverse entre le prix et le taux). C’est le risque auquel l’investisseur est exposé.

Pour réduire ce risque, il devra réorienter son portefeuille vers des obligations plus courtes. Le critère technique de Sensibilité nous permet d’estimer le pourcentage de baisse du prix d’une obligation à taux fixe pour une hausse des taux de 100 points de base (1%). Et cette sensibilité est d’autant plus élevée que la durée de l’obligation est longue.

Par exemple, un client détient un emprunt d’Etat français arrivant à échéance dans 7 ans. On peut estimer que si les taux à 7 ans  montent aujourd’hui de 1 point (passent par exemple de 0,28% à 1,28%), le prix de cette obligation baissera d’environ 6,30% (ce qui correspond à la sensibilité affichée de cette obligation). Par conséquent, en décidant de vendre son obligation 7 ans pour en acheter une plus courte, il sera moins exposé à la hausse des taux. Un emprunt d’Etat français de maturité 2 ans affiche une sensibilité d’environ 2,4 donc bien moins forte que celle de l’obligation de durée 7 ans. L’impact négatif d’une hausse de 1 point des taux 2 ans serait donc d’environ 2,40% sur le prix de son obligation.

En l’occurrence, on voit bien qu’une obligation de durée courte protège mieux un portefeuille contre le risque de taux. Il limite la baisse du prix des obligations. Mais qu’en est-il pour un émetteur dont la solvabilité peut se dégrader ?

Le cas des émetteurs d’obligations dont le profil financier peut se dégrader

Une entreprise industrielle ou une banque sont des émetteurs dont le profil financier peut se dégrader, pouvant aboutir, en cas extrême, à un défaut (perte du capital investi et des coupons non encore perçus). Il est donc normal que le rendement de leurs obligations offre une prime de risque qui va s’ajouter au taux de référence (qui, pour rappel, est le rendement pour un émetteur sans risque de défaut). Cette prime de risque sera d’autant plus forte que la probabilité de défaut de son émetteur sera élevée (ratings les plus faibles). Cette prime s’appelle le « spread de Crédit » et ce risque est qualifié de « risque de Crédit ».

Par conséquent, un investisseur prudent sera tenté de choisir une obligation d’autant plus courte que le risque de Crédit est élevé. On comprend en effet, qu’il est plus facile d’anticiper les cash flows et l’activité d’une société à un horizon d’un an plutôt qu’à 7 ans. Le rendement sera moindre sur l’obligation de durée plus courte mais encore suffisamment supérieur aux taux de référence. Et le risque de Crédit sera réduit par la meilleure visibilité sur le secteur de l’émetteur et son chiffre d’affaires.

Donc, ici aussi, une obligation de durée courte semble protéger efficacement contre l’autre risque pour l’investisseur qu’est le risque de Crédit. Ce raisonnement est vrai dans la majeure partie des cas. Néanmoins, il peut être trompeur dans un cas précis : celui d’un émetteur en situation de liquidité fortement dégradée. Et c’est ce cas de figure qu’il est important d’éviter. Nous expliquerons ces notions lors d’un prochain article.