L’or va bientôt regagner de son éclat

Pourquoi l’or a-t-il souffert ces derniers temps ?

Les conflits commerciaux de Donald Trump contre le reste du monde ont des effets négatifs sur les pays visés, en particulier les économies émergentes, l’Europe et le Japon. L’introduction de lourds tarifs douaniers pourrait entraîner un ralentissement de la croissance mondiale et cette crainte a eu un impact négatif sur les prix des métaux de base et, plus généralement, sur ceux des matières premières. La conviction que l’économie américaine va continuer à prospérer, alimentée par des réductions d’impôt, tandis que le reste du monde est aux prises avec les nouveaux tarifs douaniers, a stimulé le dollar américain. La force de la monnaie américaine pèse sur les économies émergentes qui affichent un déficit des échanges courants ou un déficit public, notamment lorsqu’une grande partie de leur dette est libellée en dollar américain (comme c’est le cas par exemple pour la Turquie).

Le renminbi et d’autres devises émergentes se sont fortement dépréciées, augmentant le risque d’une guerre des monnaies. Dans le même temps, l’incertitude politique en Italie et de fortes inquiétudes au sujet du Brexit pèsent lourdement sur l’euro.

Un dollar américain fort et de nouvelles hausses de taux attendues aux États-Unis ont un effet néfaste sur l’or (coté en USD par once), qui ne paie pas d’intérêts ou de dividendes. Dans ce contexte d’intensification des conflits commerciaux, le dollar américain semble être une meilleure valeur refuge que l’or.

Quelles sont nos prévisions ?

Notre équipe stratégique continue de penser que l’objectif principal de Donald Trump est de montrer à ses électeurs et à ses pairs du parti républicain qu’il tient ses promesses de campagne et qu’il peut obtenir de meilleurs accords commerciaux pour les États-Unis. Il vise avant tout à assurer la majorité aux Républicains à la Chambre des représentants et au Sénat lors des élections de mi-mandat qui auront lieu en novembre. Pour améliorer ses chances de réussite, il a besoin de bonnes performances sur les marchés boursiers et de quelques succès diplomatiques. Les tensions commerciales devraient donc s’apaiser à l’approche des élections de mi-mandat.

Les techniques de négociation de Donald Trump sont brutales et très déstabilisantes pour ses partenaires commerciaux, mais les marchés concernés devraient se rétablir rapidement une fois la tempête passée, car les fondamentaux de la croissance mondiale restent solides.

Quelle est notre opinion sur le dollar américain ?

Nous maintenons une perspective baissière sur le dollar américain :

• À 1,15 dollar pour un euro, le dollar américain reste surévalué (la parité de pouvoir d’achat calculée par l’OCDE est à 1,28) et l’euro est soutenu par un fort excédent de la balance courante.
• L’année prochaine, la BCE va commencer à rehausser son taux de refinancement, tandis que la Fed sera sur le point de terminer son processus de normalisation.
• La croissance américaine devrait ralentir l’année prochaine (passant de ±3 % en 2018 à ±2 % en 2019). Par conséquent, les écarts de taux d’intérêt et de croissance entre les États-Unis et l’Europe devraient se resserrer.

Depuis le début du mois d’août, l’escalade des tensions commerciales a eu un effet positif sur le dollar américain. Mais les récents commentaires de Donald Trump accusant la Chine et l’Europe de manipuler leurs monnaies respectives et ses critiques envers la Fed ont produit le résultat inverse.

En conclusion, nous prévoyons un affaiblissement du dollar américain, car le cycle économique devrait faiblir aux États-Unis une fois passés les effets de la réforme fiscale. Cela devrait aider le cours de l’or à remonter. Cependant, à très court terme, les tensions commerciales pourraient à nouveau stimuler temporairement le dollar américain.

Les fondamentaux de l’or restent positifs

Traditionnellement, le cours de l'or est principalement influencé par seulement trois facteurs : la politique des banques centrales, les variations des prix à terme de l’énergie et les fluctuations des réserves d’or des banques centrales.

• Les rendements obligataires réels sont importants pour l’or, car ce métal précieux ne fournit aucun revenu. Les bons du Trésor américain restent peu compétitifs, avec des rendements à 10 ans proches du taux d'inflation (l’IPC aux États-Unis s’élevait à 2,9% en juillet, tandis que les obligations à 10 ans affichent des rendements situés autour de 2,85%). Les prévisions concernant le taux d’intérêt réel restent basses. Les rendements obligataires réels devraient rester négatifs pendant un certain temps en Europe et au Japon.
• Les prix de l’énergie sont également une donnée importante pour l’or, car 50 % des coûts de production des mines d’or y sont étroitement liés. Ces prix ont sensiblement augmenté cette année.
• Depuis 2008, les banques centrales des pays émergents sont devenues des acheteuses nettes d’or physique. Cette tendance va se poursuivre, notamment pour des pays comme la Russie qui cherchent à diversifier leurs réserves et à se défaire de leurs bons du Trésor américain.
• De plus, la popularité croissante des fonds indiciels (ETF) sur l’or auprès des investisseurs chinois apporte une nouvelle dynamique. Le Bosera Gold Open-End ETF, coté à Shenzhen, a attiré l’équivalent d’un milliard de dollars américains cette année, ce qui en fait le deuxième ETF adossé à un métal précieux le plus populaire.  
• Le niveau de production des mines d’or reste constant du fait d’un manque d’investissement ces dernières années.
• Les risques géopolitiques se sont atténués, mais n’ont pas disparu complètement (Corée du Nord, Syrie...)

Positionnement sur le marché

Pour la première fois depuis 17 ans, les positions courtes spéculatives sur les contrats à terme sur or négociés sur le COMEX dépassent les positions longues.  Les positions courtes nettes sur les contrats à terme sur or atteignaient ainsi 1,16 million d'onces au 14 août. Ce genre de situation précède généralement une forte reprise.

Résumé de la stratégie

Bien que nous ne puissions exclure à court terme une nouvelle période d’intensification des tensions commerciales et de renforcement du dollar américain qui pourrait temporairement grever le cours de l’or, nous pensons que la faiblesse actuelle de ce dernier est exagérée et ne correspond pas aux fondamentaux de ce métal précieux. Nous maintenons une certaine exposition à l’or dans nos portefeuilles pour nous couvrir contre les risques de perte extrêmes, qu'ils soient liés à l'inflation ou à la situation géopolitique, et nous conservons notre prévision de fourchette de prix comprise entre 1 200 et 1 350 USD l’once.