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#STRATÉGIE D'INVESTISSEMENT — 11.10.2023

Focus devises : octobre 2023

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Résumé

1.L'indice du dollar américain (DXY) a progressé d'environ 2,5 % le mois dernier. Le 20 septembre, la Fed a laissé ses taux inchangés à 5,5 %, mais a néanmoins adopté un ton plus restrictif en procédant à des révisions à la hausse des prévisions économiques et en suggérant que les taux pourraient rester élevés pendant une période prolongée. Le « dot plot » (aperçu des prévisions des membres de la Fed) suggère une dernière hausse cette année et le marché table sur moins de baisses de taux l'année prochaine. Nous pensons également que la BCE a atteint son taux final de 4 % et après la hausse de 25 pb du 14 septembre dernier. Le différentiel de rendement devrait se réduire progressivement et sera donc moins favorable au dollar américain. Nous abaissons notre objectif de 3 mois EUR/USD de 1,08 à 1,06 compte tenu des récents mouvements de marché et de l'absence de facteurs à court terme. A long terme, nous maintenons notre objectif à 12 mois à 1,15.

2.Les principaux pays asiatiques n'ont pas encore donné d'indications claires sur la manière dont ils soutiendront leurs économies. De nouvelles mesures de relance économique sont attendues en Chine, ce qui contribuerait à renforcer la dynamique économique de la région. Au Japon, le gouverneur de la BoJ a adopté un ton plus ferme après avoir élargi le contrôle de la courbe des taux (YCC). Nous pensons que la BoJ mettra fin à sa politique de taux d'intérêt négatifs au deuxième trimestre 2024. À court terme, le dollar américain devrait rester fort par rapport aux devises asiatiques compte tenu de l'absence de nouveaux moteurs de performance. Nous maintenons notre objectif USD/CNY à 3 mois à 7,2 et notre objectif à 12 mois à 6,8. Nous relevons notre objectif USD/JPY 3 mois de 140 à 145 et maintenons notre objectif à 12 mois à 134.

 

VUE USD  >> CIBLE 12M VS EUR : 1,15

Le dollar devrait rester surévalué à court terme

Le dollar américain s'est de nouveau apprécié de 2 % face à l'euro au mois de septembre et se négociait à près de 1,05 (valeur d'un euro) au 4 octobre. Le 20 septembre, la Fed a laissé ses taux inchangés à 5,5 %, mais a néanmoins adopté un ton plus ferme, avec des révisions à la hausse des prévisions économiques et des points bas. Le « dot plot » (prévision des membres de la Fed) suggère une nouvelle hausse des taux cette année et le marché table sur moins de baisses de taux l'année prochaine. Par la suite, le dollar américain a bénéficié de la hausse des rendements. Au 4 octobre, le marché intègre une probabilité de 22 % d'une nouvelle hausse de 25 pb le 1er novembre. Des facteurs externes tels que la hausse des prix du pétrole et les incertitudes entourant la santé de l'économie chinoise ont également favorisé des devises défensives telles que le dollar américain. La dynamique économique mesurée par l'indice de surprise a été plus favorable aux États-Unis. La production se redresse, comme l'indique l'indice PMI manufacturier qui affiche 49,8.

Au sein de l'Union européenne, la BCE a relevé ses taux directeurs de 25 pb le 14 septembre, ce qui les amènent à 4 %. Nous pensons que la BCE a atteint son taux final. Le marché intègre une probabilité de 21 % d'une nouvelle hausse de 25 pb le 26 octobre. L'écart entre l'indice PMI des services et celui du secteur manufacturier diminue aux États-Unis et reste important dans l'UE, à 48,7 et 43,4 respectivement.

Le différentiel de rendement devrait diminuer progressivement au cours de 2024. Le dollar reste surévalué lorsqu’on le compare à l’indice de parité de pouvoir d'achat. Une normalisation progressive est donc attendue au cours des prochaines années.

Nous abaissons notre objectif EUR/USD à 3 mois de 1,08 à 1,06 compte tenu des récents mouvements de marché et de l'absence de facteurs à court terme. Pour l'année à venir, nous maintenons notre objectif à 12 mois à 1,15 (valeur d'un euro).

VUE  GBP  >> CIBLE 12M VS EUR : 0,86

Aucun moteur majeur à court terme

La livre sterling s'est dépréciée de 1,2 % par rapport à l'euro en septembre et s'échangeait à 0,86 (valeur d'un euro) le 4 octobre. Cette évolution s'explique essentiellement par des statistiques économiques positives au Royaume-Uni. En septembre, l'inflation a quelque peu reculé, l'indice CPI ressortant inférieur aux attentes sur le mois à 4,7 %. Une hausse des taux était attendue le 21 septembre, mais la BoE a maintenu ses taux à 5,25 %. Plus surprenant que la décision globale, c'est l'absence de consensus entre les membres des autorités de fixation des taux de la BoE. Au 4 octobre, le marché intègre une probabilité de      34 % pour une hausse de 25 pb le 2 novembre.

Actuellement, les statistiques du Royaume-Uni sont particulièrement volatiles. L'évolution du PIB britannique reste limitée. Les chiffres du deuxième trimestre 2023 ont légèrement dépassé les attentes, de 0,6 %. L'indice PMI manufacturier reste faible à 44,3 et celui des services à 49,3. Le secteur immobilier reste atone avec une baisse de -5,3 % du prix de l'immobilier au niveau national (en glissement annuel) au mois de septembre. Des signes de stabilisation sont apparus après la chute en dessous de 6 % du taux moyen d'emprunt sur les contrats à taux fixe à cinq ans. Les taux d'emprunt restent cependant élevés. Les données de la BoE suggèrent que les taux d'intérêt sur les nouveaux prêts hypothécaires ont un niveau trois fois plus élevé que celui de début 2022. Nous pensons que ce secteur devrait rester difficile au quatrième trimestre 2023. Les opinions du marché concernant les différentiels de taux d'intérêt sont tout à fait conformes à nos attentes. A court terme, nous ne pensons pas que l'environnement macroéconomique ni les perspectives de croissance relative créeront une nouvelle tendance sur la parité EUR/GBP (valeur d'un euro).

Nous maintenons nos objectifs à 3 mois et 12 mois à 0,86 (valeur d'un euro). Cela suggère une GBP stable.

VUE CHF  >>   CIBLE 12M VS EUR : 0,98

Le franc suisse va rester fort

En septembre, le franc suisse s'est déprécié de 1,3 % par rapport à l'euro. Au 4 octobre, la parité EUR/CHF se négociait autour de 0,96 (valeur d'un euro).

Le 21 septembre, le taux directeur de la BNS a été maintenu à 1,75 %, soit un niveau inférieur aux attentes. Le resserrement de la politique de la banque centrale a déjà freiné la demande et limité la croissance et l'inflation, entraînant une stagnation du PIB suisse au deuxième trimestre 2023. En outre, les prévisions d'inflation sont restées inférieures à 2,2 % pour l'année prochaine. Au 4 octobre, les marchés intègrent une nouvelle probabilité de 19 % pour une hausse de 25 pb le 14 décembre. D’après les réunions trimestrielles sur la politique monétaire, nous pensons que l'économie suisse s'est suffisamment affaiblie pour justifier le taux actuel de 1,75 % comme taux final.

L'IPC de septembre a atteint un point haut sur trois mois à 1,7 %, soit un niveau inférieur aux attentes. Les principales pressions haussières sont venues des boissons alcoolisées et du tabac, ainsi que du logement et de l'énergie. Dans l'ensemble, les perspectives économiques suisses restent moroses, avec un indicateur KOF toujours sous le seuil des 100 cette année. L'indice PMI manufacturier du mois de septembre a progressé à 44,9, soit un niveau supérieur aux attentes, mais toujours bien inférieur au seuil de 50. Les ventes au détail restent faibles à -1,8 %. Le sentiment des investisseurs reste négatif.

L'affaiblissement récent du franc suisse ne change pas nos hypothèses. Nous maintenons nos objectifs à 3 et 12 mois à 0,98 (valeur d'un euro). Cela laisse présager d'un franc suisse fort au cours des prochains mois.

VUE JPY  >> CIBLE 12M VS USD : 134

À la recherche d'une stabilisation

Le yen japonais (JPY) a subi une nouvelle dépréciation de 2,5 % par rapport au dollar américain en septembre, portant la baisse de 15 % cette année. Au 4 octobre, le JPY se négociait autour de 149 (valeur d'un dollar).

Le 22 septembre, la banque centrale a décidé de laisser ses principales mesures de politique monétaire inchangées et n'a pas modifié sa trajectoire en dépit de rumeurs d’une possible révision visant à limiter les pressions baissières sur la devise. Selon le gouverneur de la banque centrale, « il reste encore beaucoup de chemin à parcourir avant d'atteindre la fin des taux négatifs ». Nous pensons que la BoJ mettra fin à sa politique de taux d'intérêt négatifs aux alentours du deuxième trimestre 2024. L'inflation sous-jacente de l'IPC reste supérieure à 3 %, alors que la BoJ a envisagé un retour à des niveaux de moins de 2 % avant la fin de l'année.

Début octobre, l'USD/JPY a franchi le seuil critique de 150 points avant de corriger en faveur du JPY. Cela implique une intervention du gouvernement visant à réduire l'impact négatif sur les ménages, mais nous pensons que cette action aura des effets limités tant que les différentiels de taux d'intérêt resteront élevés.

Le différentiel de taux d'intérêt reste un moteur important de l'USDJPY. Les marchés anticipent moins de baisses de taux aux États-Unis en 2024, en faveur du dollar américain. A court terme, le dollar américain devrait rester fort par rapport au yen. L'année prochaine, nous anticipons un affaiblissement du dollar à mesure que la Fed réduira ses taux.

Nous relevons notre objectif USD/JPY 3 mois de 140 à 145 et maintenons notre objectif à 12 mois à 134.

 

VUE SEK  >> CIBLE 12M VS EUR : 11

Recherche d’une stabilisation après la récente hausse

La couronne suédoise (SEK) s'est appréciée de 3 % par rapport à l'euro en septembre. Au 4 octobre, il se négociait autour de 11,65.

Le 21 septembre, la Riksbank a relevé ses taux de 25 pb supplémentaires à 4 %, comme prévu. Les chiffres de l'inflation ont reculé à 7,5 %. Ce chiffre est ressorti inférieur aux attentes, essentiellement en raison du ralentissement des prix du logement et des services aux collectivités. De plus, les prix de l'immobilier ont baissé à 6 %, ce qui suggère que les principaux obstacles sont plus faibles. Cependant, nous pensons que la porte reste ouverte à de nouvelles hausses de taux. Au 4 octobre, les marchés intègrent une probabilité de 48 % d'une nouvelle hausse des taux de 25 pb le 22 novembre.

Des difficultés structurelles perdurent. Celles-ci sont principalement liées au marché immobilier. Il existe un pourcentage important de prêts hypothécaires basés sur des taux variables et les prix de l'immobilier ont commencé à baisser rapidement. En outre, les mises en chantier de logements en Suède sont tombées à 4,71 mille unités au deuxième trimestre 2023, contre 7,96 au premier trimestre 2023. Cela a probablement pesé sur la confiance des consommateurs et laisse présager d'une certaine faiblesse à l'avenir. Cela limite le potentiel de rebond durable de la devise. La BCE devrait réduire ses taux d'environ 1 % l'an prochain à mesure que l'inflation se normalisera. En Suède, cela pourrait prendre plus de temps.

Nous maintenons nos objectifs à 3 et 12 mois à 11 (valeur d'un euro), témoignant d'une légère appréciation de la couronne suédoise.

 

VUE NOK  >>    CIBLE 12M VS EUR : 10,8

Perspectives positives à moyen terme

La couronne norvégienne (NOK) s'est appréciée de   1,5 % face à l'euro en septembre. Le 4 octobre, elle se négociait autour de 11,57.

Cette récente appréciation a été soutenue par la hausse des taux de la Norges Bank le 21 septembre, de 4 à 4,25 %, ainsi que par la communication qui a suivi cette décision. Selon le gouverneur Ida Wolden, « la nécessité ou non d'un resserrement supplémentaire dépend de l'évolution de la situation économique. Il y aura sûrement une hausse supplémentaire des taux directeurs, probablement en décembre ». Les prix à l'importation sont également une source d'inflation. Au 4 octobre, les marchés intègrent une probabilité de 14 % d'une hausse des taux de 25 pb pour le 2 novembre.

Les pressions inflationnistes s'atténuent, comme l'indique l'inflation sous-jacente (6,3 %). Ce chiffre est ressorti inférieur aux attentes. L'indice PMI manufacturier reste en territoire expansionniste à 52,5.

La NOK reste relativement faible en comparaison historique. On peut s'attendre à une appréciation progressive si la zone euro prévoit de nouvelles baisses de taux en 2024 par rapport à la Norvège et si les prix du pétrole restent élevés. Tel est notre scénario.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois pour la NOK à 11,3, et notre objectif à 12 mois à 10,8.

 

VUE AUD  >>   CIBLE 12M VS USD : 0,7

À la recherche d'une reprise progressive

Le dollar australien (AUD) s'est déprécié de 0,4 % par rapport au dollar américain en septembre. Le 4 octobre, il se négociait autour de 0,63.

La Reserve Bank of Australia a maintenu son taux directeur à 4,1 % le 3 octobre pour la quatrième fois consécutive. Bien que le taux d'inflation ait reculé de 6 % au deuxième trimestre 2023 et soit ressorti en-deçà des attentes, le conseil d'administration a déclaré que l'inflation restait trop élevée et qu'un nouveau resserrement pourrait être nécessaire pour la ramener dans la fourchette cible de 2 % à 3 % fin 2025. Au 4 octobre, les marchés intègrent une probabilité de 30 % pour une hausse de 25 pb le 7 novembre.

Les statistiques économiques font état d'une évolution favorable, le taux de chômage ressortant à 3,7 %. Le marché de l'emploi reste tendu, ce qui devrait stabiliser la demande des consommateurs au cours des prochains mois. Les principaux risques concernent la Chine. La lenteur du déconfinement et les problèmes immobiliers en Chine ont réduit la demande de matières premières.

Dans l'ensemble, la récente hausse des prix des matières premières a soutenu les termes de l'échange australiens. De plus, les mesures de relance attendues en Chine devraient également favoriser l'AUD.

Nous maintenons notre cible 3 mois à 0,68 et notre cible 12 mois à 0,7 (valeur d'un dollar).

 

VUE NZD  >>  CIBLE 12M VS USD : 0,63

Faible potentiel de hausse à court terme

Le dollar néo-zélandais (NZD) s'est apprécié de 0,6 % par rapport au dollar américain en septembre. Au 4 octobre, il se négociait autour de 0,59.

Le 4 octobre, la Reserve Bank of New Zealand (RBNZ) a maintenu un taux monétaire inchangé de 5,5 % pour la 4ème fois consécutive, tandis que l'inflation a ralenti à 6 % pour le T2 2023. Les membres ont déclaré que le taux monétaire « devait rester à un niveau restrictif pour s’assurer que l'inflation annuelle des prix à la consommation revienne dans la fourchette cible de 1 % à 3 % et de favoriser un maximum d'emplois durables ». Au 4 Octobre, le marché intégrait une probabilité de 46 % de hausse de 25 bp le 29 Novembre.

La lenteur de la réouverture en Chine a un impact sur les exportations néo-zélandaises, comme en témoigne la baisse des prix du lait qui est de 3 104 USD la tonne.

Dans l'ensemble, nous anticipons un nouvel affaiblissement de l'économie néo-zélandaise et une baisse des taux d'intérêt par la RBNZ l'année prochaine. Pour 2024, le marché prévoit des baisses de taux d'environ 90 pb en Nouvelle-Zélande contre moins de 50 pb en Australie et 150 pb aux États-Unis. Le différentiel de taux d'intérêt devrait donc être moins important qu'en Australie.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois pour le NZD/USD à 0,6 et notre objectif à 12 mois à 0,63.

 

VUE CAD  >> CIBLE 12M VS USD : 1,3

Potentiel de hausse par rapport aux niveaux actuels

Le dollar canadien (CAD) est resté stable en septembre face au dollar américain. Au 4 octobre, il se négociait autour de 1,37. Le 6 septembre, la BoC a maintenu ses taux à 5 % malgré une hausse de l'inflation. En septembre, l'IPC sur un an est ressorti à 4 %, soit un niveau supérieur aux attentes. Du fait notamment de la hausse des prix du gaz, des coûts des logements, et des remboursements de prêts hypothécaires. Cela pourrait inciter la BoC à relever durablement ses taux. Au 4 octobre, les marchés intégraient une probabilité de 26 % pour une nouvelle hausse des taux de 25 pb le 25 octobre.

En tant que devise des matières premières, le CAD bénéficie des chocs sur les prix de l'énergie liés à l'offre et à la demande. Nous pensons que la récente hausse des prix du pétrole constitue un soutien clé du CAD et peut être considérée comme un moyen de couvrir le risque d'une nouvelle hausse des prix du pétrole. D'autres chiffres, tels que le taux de chômage, ont reculé de 5,5 % par rapport aux attentes. Cependant, le ratio dette/PIB élevé des ménages (légèrement supérieur à 100 % au T1 2023) continue de pénaliser la devise. Dans l'ensemble, l'avantage du rendement américain par rapport au Canada s'est accru, soutenant le dollar. Cette tendance devrait s'inverser dans la mesure où il devient évident que les États-Unis commenceront à réduire leurs taux d'intérêt à la fin du deuxième trimestre 2024. La Banque du Canada devrait réduire sa politique monétaire.

Nous maintenons notre objectif de CAD 3 mois à 1,32, et notre objectif à 12 mois à 1,3 (valeur d'un dollar), indiquant une appréciation modérée du CAD par rapport aux niveaux actuels.

 

VUE CNY  >>  CIBLE 12M VS USD : 6,8

Renforcement du yuan

Le yuan chinois (CNY) s'est déprécié de 0,5 % par rapport au dollar américain en septembre. Le 4 octobre, il se négociait autour de 7,2.

La PBoC doit encore donner des indications claires sur la manière dont elle combattra la dépréciation du yuan, mais elle « empêchera résolument les risques d'overshooting de la devise et maintiendra le yuan fondamentalement stable à des niveaux raisonnables et équilibrés ». Le 20 septembre, le taux préférentiel de prêt à 1 an et à 5 ans a été maintenu à 3,45 % et 4,2 % respectivement.

L'indice PMI manufacturier Caixin est ressorti à 50,6, soit un niveau supérieur aux attentes, mais celui des services à 50,2, un niveau inférieur aux niveaux précédents. L’IPC est ressorti à 0,1 % en glissement annuel, soit un niveau inférieur aux attentes. La devise CNY est indexée et gérée par rapport à un panier de devises, suggérant la possibilité d'une intervention de la PBoC pour maintenir la stabilité.

Dans l'ensemble, la reprise économique en Chine reste peu encourageante et la politique monétaire accommodante continue de pénaliser le yuan par rapport au dollar américain en termes de rendement.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 7,2 et notre objectif à 12 mois à 6,8. Cela laisse toujours présager d'une reprise progressive au cours de l'année à venir.

 

VUE MXN  >>     CIBLE 12M VS USD : 18,5

Consolidation après une forte appréciation

Le peso mexicain s'est déprécié de 1,9 % en septembre. Le 4 octobre, il se négociait à 18. Depuis le début de l'année, le peso mexicain s'est apprécié de 7,8 %, essentiellement grâce à la dynamique économique robuste du Mexique par rapport aux États-Unis et aux anticipations de nouvelles délocalisations des chaînes d'approvisionnement.

La banque centrale mexicaine a atteint son taux final en mars à 11,25 %. Conformément aux attentes, les taux sont restés inchangés à 11,25 % le 28 septembre, mais la banque centrale a pris les marchés par surprise en révisant à la hausse les prévisions d'inflation. Les pays d'Amérique latine devraient entrer dans un cycle de baisse des taux qui devra être mené avec prudence, tout en tenant compte d'une inflation persistante.

L'indice PMI manufacturier du mois de septembre est ressorti à 49,8, tandis que la production industrielle est ressortie supérieure aux attentes, à 4,8 %. Ces chiffres sont probablement liés aux flux de proximité et ont été tirés par la poursuite des tensions politiques entre la Chine et l'Occident. En outre, l'équilibre entre croissance et risques pour le Mexique est devenu de plus en plus favorable, et sa proximité géographique avec les États-Unis fait du Mexique un gagnant naturel de la tendance à court terme. Le peso mexicain se consolide toutefois après sa récente hausse et devrait quelque peu se déprécier à mesure que le cycle d'assouplissement des banques centrales s'amorcera. Le différentiel de rendement devrait selon nous favoriser le dollar américain au cours des prochains mois.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 18 (valeur d'un dollar) et notre objectif à 12 mois à 18,5. Ces objectifs suggèrent une dépréciation du peso mexicain au cours des prochains mois.

 

VUE BRL  >>  CIBLE 12M VS USD : 5

Rebond probable

Le real brésilien (BRL) s'est déprécié de 2 % par rapport au dollar américain en septembre. En effet, le cycle de baisse des taux de la banque centrale brésilienne est en bonne voie. Le 20 septembre, la banque centrale brésilienne a annoncé à l'unanimité une nouvelle baisse de 50 pb de son taux directeur, ramenant ainsi les taux à 12,75 %. Parallèlement, l'IPCA a enregistré une inflation de 4,61 % en glissement annuel, inférieure aux attentes. Malgré une tendance positive à la baisse de l'inflation, la banque centrale a relevé ses prévisions d'inflation pour 2023 de 4,9 % à 5 %, de 3,4 % pour 2024 à 3,5 % et de 3 % à 3,1 % pour 2025.

En septembre, les chiffres de la production ont fait état d'un ralentissement de l'activité, avec l'indice PMI manufacturier à 49 et l'indice PMI des services à 48,7. La balance commerciale est ressortie inférieure aux attentes, à 8,9 Md USD, ce qui a maintenu son compte courant à un déficit de -0,778 Md USD.

En dépit de l'amélioration des relations avec les pays occidentaux, la devise brésilienne reste vulnérable aux incertitudes politiques à court terme.

Dans l'ensemble, les rendements réels devraient rester élevés et limiter l'exposition à la baisse de la devise.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 5 (valeur d'un dollar) et notre objectif à 12 mois à 5. Cela laisse présager d'un léger rebond au cours des prochains mois.

 

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