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#STRATÉGIE D'INVESTISSEMENT — 26.09.2023

Focus devises : septembre 2023

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Résumé

1.L'indice du dollar américain (DXY) a progressé de  1,4 % en août, tandis que l'indice de l’euro (EXY) a reculé de -0,95 %.

2.En ce qui concerne les flux sur le marché des changes, la hausse des rendements mondiaux, en particulier aux États-Unis, et un sentiment de risque modéré profite à l’USD. L'incertitude économique en Chine favorise également cette tendance.

3.Les devises liées à la Chine ont subi une baisse progressive en août en raison de l'incertitude croissante entourant la dynamique chinoise. Le yuan a également souffert d'une baisse des taux directeurs qui a augmenté le différentiel de taux d'intérêt en faveur de l'USD. Nous augmentons notre objectif à 3 mois de 6,9 à 7,2 (valeur d'un dollar) et notre objectif à 12 mois de 6,5 à 6,8.

4.De même, le yen japonais s'est déprécié face au dollar. Les mesures de la Banque du Japon ont permis aux rendements à 10 ans d’augmenter jusqu'à 1 % contre 0,5 % auparavant, mais l'écart de taux par rapport aux États-Unis devrait maintenir le yen faible jusqu'à ce que les perspectives de baisse des taux de la Fed deviennent plus claires. Nous augmentons notre objectif USD/JPY 3 mois de 138 à 140 (valeur d'un USD) et notre objectif 12 mois de 128 à 134.

5.Nous anticipons une hausse moindre du dollars australien et néo-zélandais. Nous abaissons notre objectif à 3 mois pour l'AUD/USD de 0,7 à 0,68 (valeur d'un AUD) et notre objectif à 12 mois de 0,73 à 0,7. De même, nous abaissons notre objectif à 3 mois pour le NZD/USD de 0,65 à 0,60 (valeur d'un NZD) et notre objectif à 12 mois de 0,65 à 0,63.

VUE USD  >> CIBLE 12M VS EUR : 1,15

La vigueur récente du dollar devrait être temporaire.

Le dollar américain s'est apprécié d'environ 1 % par rapport à l'euro en août et se négocie à près de 1,09 au 30 août. Le dollar s’est ensuite renforcé et a franchi les 1.07. Il a été soutenu par des anticipations autour de la nécessité pour la Fed de devoir poursuivre la hausse des taux et/ou commencer à les baisser plus tard dans l’année 2024. Par ailleurs, la récente hausse des incertitudes entourant la santé de l'économie chinoise a favorisé le dollar américain. Lors de la réunion de Jackson Hole à la fin du mois d'août, la Réserve fédérale est restée déterminée à maintenir des taux d'intérêt élevés jusqu'à ce que l'inflation atteigne l'objectif de 2 %. Au total, le président J. Powell n’a pas fermé la porte à d’éventuelles nouvelles hausses. 

Les récentes statistiques américaines ont révélé que l'indice PMI manufacturier et des services pour le mois d'août (flash) était inférieur aux attentes, atteignant respectivement 47 et 51. Certains indicateurs clés relatifs à la demande tels que la confiance des consommateurs ont également reculé. Des indicateurs relatifs au marché de l'emploi, tels que le taux d'abandon et le ratio d'offres d'emploi par demandeur sont en baisse et suggèrent un ralentissement de ce marché. La Fed devrait marquer une pause au cours des prochains mois et commencer à baisser ses taux d'ici la fin du premier trimestre 2024.

Dans la zone euro, les dynamiques économiques sont assez similaires, sauf que l'inflation sous-jacente reste un peu plus stable amenant à une hausse des taux le 14 septembre dernier. Dans le sillage de la Fed, la BCE devrait commencer à abaisser ses taux à partir de mai-2024. Ainsi, d’ici mi-2025, La Fed pourrait baisser ses taux de 2 % au total, tandis que la BCE ne devrait les réduire que de 1 % sur cette période. Le différentiel de taux d'intérêt devrait donc baisser et peser sur le dollar. Le dollar américain reste surévalué sur la base des estimations de parité de pouvoir d'achat.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois et 12 mois à1,08 et 1,15 pour la paire EUR/USD.

 

VUE  GBP  >>  CIBLE 12M VS EUR : 0,86

Le GBP reste solide.

La livre sterling a enregistré une légère hausse par rapport à l'euro et est restée aux alentours de 0,85 depuis juin. Cette hausse s'explique principalement par les révisions des anticipationssdes taux d'intérêt de la Banque d'Angleterre (BoE). En date du 19 septembre, les attentes du marché suggéraient une nouvelle hausse des taux et projetaient un taux terminal autour de 5,5%. Les récentes anticipations de taux ont été plus favorables à l'euro conduisant à un rebond de l'euro au-dessus de 0,86 (valeur d'un euro).

La BoE continue de faire face à des pressions inflationnistes qui restent relativement élevées, l'indice des prix à la consommation (IPC) sous-jacent de juillet s'établissant à 6,9 %. Le 3 août, la BoE a relevé ses taux de 25 pb. Lors de la réunion de Jackson Hole, le gouverneur adjoint de la BoE, B. Broadbent, a déclaré que les taux pourraient rester plus élevés encore en raison d'effets décalés entraînant une inflation persistante.

Des pressions inflationnistes internes durables découlent de la forte croissance des salaires, du niveau élevé des IDE (Investissement Direct Etranger) et de la raréfaction globale des travailleurs qui pénalisent l'offre. En août, la production britannique est toutefois tombée en dessous des niveaux anticipés. L'indice PMI manufacturier et celui des services sont ressortis inférieurs aux attentes, respectivement à 42,5 et 48,7. Le taux de chômage s'est établi à 4,2 % en juin, soit un niveau légèrement supérieur aux prévisions. L'activité économique devrait encore ralentir, mais l'inflation devrait être encore plus stable que dans la zone euro. Le différentiel de taux d'intérêt est tout à fait conforme à nos attentes. À court terme, nous ne voyons pas l'environnement macroéconomique ni les perspectives de croissance relatives en faveur de l’EUR/GBP (valeur d'un euro).

Nous maintenons nos objectifs à 3 mois et 12 mois à 0,86. Cela suggère une livre sterling stable.

 

VUE CHF  >>  CIBLE 12M VS EUR : 0,98

Le CHF reste solide.

En août, le CHF s'est légèrement déprécié face à l'euro. Au 30 août, l'EURCHF se négociait autour de 0,98.

Le 22 juin, la BNS a relevé son taux directeur de 25 bp en fixant les taux à 1,75 %, comme prévu, pour contrer les tensions inflationnistes. Selon T. Jordan, président de la BNS, « il ne peut être exclu que des relèvements supplémentaires du taux directeur de la BNS soient nécessaires pour assurer la stabilité des prix à moyen terme ». En juillet, l'IPC a enregistré une performance annuelle de 1,6 %, inférieure aux attentes, ce qui témoigne d'une tentative réussie d'affaiblir l'inflation. D'autres indicateurs suggèrent que les pressions inflationnistes sous-jacentes sont toujours proches. Fin août, le marché ne prévoyait plus de hausse des taux cette année pour la banque centrale.

L'enquête KOF Business n'a toujours pas franchi le seuil de 100 cette année, et est sorti à 91,1, soit un chiffre inférieur aux attentes, ce qui laisse présager une détérioration des perspectives économiques. L'indice PMI manufacturier du mois de juillet s'est établi proche d’un bas historique de ses 15 dernières années à 38,5, ce qui laisse entrevoir des perspectives plus sombres pour l'économie suisse. Les exportations de montres suisses ont diminué de -0,9 % en glissement annuel en juillet (-16,6 % pour les exportations vers la Chine).

La vigueur récente du CHF ne peut s'expliquer par les facteurs habituels tels que les écarts de taux d'intérêt ou l'incertitude. Cette tendance semble exagéré et nous maintenons nos objectifs à 3 et 12 mois à 0,98. Cela suggère que le franc suisse restera fort au cours des prochains mois.

 

VUE JPY  >> CIBLE 12M VS USD : 134

Appréciation du JPY dans les mois à venir.

Le yen japonais (JPY) a subi une nouvelle dépréciation face au dollar américain en août et septembre. Au 19 septembre, le JPY se négociait autour de 147 face au dollar. La baisse du JPY s'est de nouveau accélérée au cours de l'été, en partie en raison de la position de la Banque du Japon (BoJ) par rapport aux anticipations de taux de la Fed.

La hausse de l'inflation a conduit la BoJ à étendre sa politique de contrôle de la courbe des taux (YCC), permettant aux rendements à 10 ans de remonter jusqu'à 1 % par rapport aux 0,5 % précédents. Le gouverneur Ueda a souligné qu'il n'y avait pas de plan immédiat pour abandonner la politique de YCC. Les données économiques récentes du Japon suggèrent une dynamique plus positive que celle des autres principales économies. Le taux de chômage s'est établi  relativement bas à 2,5 %, ce qui souligne la vigueur du marché du travail, et la croissance du PIB au deuxième trimestre a été supérieure aux attentes. L'indice économique de l'industrie manufacturière et des services (PMI) est bien orienté avec des chiffres de 49,7 et 54,3, respectivement. En somme, l'indice de surprise économique du Japon est devenu positif.

La clé reste le différentiel de taux d'intérêt. Les marchés ont intégré des taux plus élevés aux États-Unis, ce qui semble quelque peu excessif. L'écart de taux par rapport aux États-Unis devrait maintenir la faiblesse du yen au cours des prochains mois. Une fois que la Fed annoncera qu'elle commencera à baisser ses taux (probablement à la fin du premier trimestre 2024), le yen devrait progressivement se redresser. Le yen est selon nous sous-évalué.

VUE SEK  >>  CIBLE 12M VS EUR : 11

Hausse modérée seulement.

La couronne suédoise (SEK) s'est un peu dépréciée au cours du mois d'août. Au 30 août, il se négociait autour de 11,80. Le 29 juin, la Riksbank a relevé les taux de 25 pb supplémentaires, fixant les taux à 3,75%, comme prévu. En date du 19 septembre, les marchés fixent un taux terminal à 4,25%. L'inflation diminue lentement mais reste relativement stable et reste supérieure à 8 %.

La SEK reste extrêmement faible sur la base d'une comparaison historique. Un possible déclenchement de la normalisation de la devise pourrait être lié à l'évolution attendue des taux d'intérêt. La BCE devrait baisser ses taux d'environ 1% l'année prochaine, à mesure que l'inflation se normalisera. En Suède, cela pourrait prendre plus de temps. Le marché du travail reste tendu et la croissance des salaires est élevée.

Des obstacles structurels subsistent. Ils sont principalement liés au marché du logement. Il existe un pourcentage important de prêts hypothécaires basés sur des taux variables et les prix de l'immobilier ont commencé à baisser rapidement. Cela a probablement pesé sur la confiance des consommateurs et laisse entrevoir une certaine faiblesse à l'avenir. Cela limite le potentiel de rebond durable de la devise.

En conséquence, nous maintenons nos objectifs à 3 et 12 mois à 11 (valeur d'un euro), indiquant une légère appréciation de la couronne suédoise.

Compte tenu de la récente faiblesse du yen, nous augmentons notre objectif USD/JPY 3 mois de 138 à 140 et notre objectif 12 mois de 128 à 134.

 

VUE NOK  >>   CIBLE 12M VS EUR : 10,80

Perspectives positives à moyen terme.

La couronne norvégienne (NOK) s'est dépréciée de 3,5 % face à l'euro en août. Le 19 septembre il se négociait vers 11.50. Les devises scandinaves continuent de se déprécier depuis le début de l'année. Le 17 août, la banque Norges a relevé ses taux directeurs de 25 bp à 4 %. Cela n'est pas suffisant pour lutter contre l'inflation sous-jacente qui a progressé de 6,4 % en juillet. En date du 19 septembre, les marchés fixent un taux terminal autour de 4,20%. Dans ce même laps de temps, l'évolution du différentiel de rendement favorisait toujours l'euro. Cela pourrait changer plus tard dans l'année car l'inflation norvégienne pourrait être plus stable que dans la zone euro.

Nous avons assisté à une baisse de l'investissement dans le logement et à une baisse de la croissance des exportations continentales et des investissements des entreprises. En conséquence, le chômage est passé à 1,8 % en juillet.  La croissance globale du PIB au deuxième trimestre a été inférieure aux attentes (0 %). En revanche, la hausse des prix du pétrole a favorisé la performance de la NOK, ce qui a permis à l'indice PMI manufacturier d'atteindre 56,7 en juillet. La dynamique économique mesurée par l'indice de surprise économique a été plus favorable à la Norvège qu'à la zone euro.

La NOK reste relativement faible en comparaison historique. On peut s'attendre à une appréciation progressive si l'on s'attend à de nouvelles baisses des taux en 2024 dans la zone euro par rapport à la Norvège et si les prix du pétrole persistent aux niveaux actuels.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois pour la NOK à 11,3, et notre objectif à 12 mois à 10,8.

 

VUE AUD  >> CIBLE 12M VS USD : 0,70

Pression négative via la Chine.

Le dollar australien (AUD) s'est déprécié de 3 % par rapport au dollar américain en août. Le 19 septembre, il se négociait autour de 0,64. La banque centrale australienne (RBA) a maintenu son taux inchangé à 4,1 % lors de sa réunion du 1er août, prolongeant la pause de taux pour le deuxième mois consécutif et défiant le consensus du marché sur une hausse des taux de 25 pb. Cette décision a été prise suite à une baisse de l'inflation à 6 % (en glissement annuel) au T2 2023, inférieure aux attentes.

Le marché du travail reste tendu et devrait stabiliser la demande des consommateurs dans les mois à venir. Les principaux risques concernent la Chine. La lenteur de la réouverture et les problèmes immobiliers en Chine ont réduit la demande de matières premières. De plus, les syndicats prévoient des grèves dans le secteur du GNL qui pourraient mettre en péril environ 7 % de l'offre mondiale. La lenteur de la dynamique se reflète également dans l'indice PMI manufacturier à 49,4 et dans l'indice PMI des services à 46,7. Parallèlement, la balance commerciale s'est révélée plus solide que prévu, avec un excédent de 11,321 million d'AUD.

Nous prévoyons un rebond de l'AUD au premier semestre 2024, car il devient évident que la banque centrale américaine va réduire ses taux de manière plus agressive que la banque centrale australienne. Le potentiel de rebond est toutefois un peu plus limité qu'auparavant.

Nous abaissons notre objectif à 3 mois pour l'AUD/USD de 0,7 à 0,68 et notre objectif à 12 mois de 0,73 à 0,7 (valeur d'un dollar). 

 

VUE NZD  >> CIBLE 12M VS USD : 0,63

Faible potentiel haussier à court terme.

Le dollar néo-zélandais (NZD) s'est déprécié de 4 % par rapport au dollar américain en août. Le 19 septembre, il se négociait autour de 0,59.

La Banque Centrale de Nouvelle Zélande a maintenu un taux de trésorerie inchangé de 5,5 % depuis mai 2023. Les marchés anticipent un taux terminal de 5,5 %, soit le taux actuel.

La balance commerciale annuelle de juillet a fait état d'un déficit de -15,81 milliards de NZD. Le taux d'inflation a été légèrement supérieur aux attentes à 6 % pour le T2 2023. Quant à l'Australie, la lenteur de la réouverture en Chine renforce le contexte économique. Cela a un impact sur les exportations de produits des pays voisins, comme en témoigne la baisse significative du prix du lait en juillet à 2 875 USD la tonne. Dans l'ensemble, nous anticipons un affaiblissement de l'économie néo-zélandaise, une nouvelle pression sur les prix des matières premières, une faiblesse de l'économie chinoise et, à terme, une baisse des taux d'intérêt de la RBNZ. Les marchés s'attendent à moins de baisses de taux par rapport aux États-Unis. Cela devrait soutenir le NZD, mais probablement seulement au début de l'année prochaine.

Nous abaissons notre objectif à 3 mois pour le NZD/USD de 0,65 à 0,60 et notre objectif à 12 mois de 0,65 à 0,63.

 

VUE CAD  >>  CIBLE 12M VS USD : 1,30

Un certain potentiel haussier par rapport aux niveaux actuels.

Le dollar canadien (CAD) s'est déprécié de 2,7 % en août et se négocie autour de 1,35 (valeur d'un dollar) au 19 Septembre. Le 12 juillet, la Banque du Canada a relevé ses taux de 25 pb, comme prévu, à 5 %. Cet ajustement visait à contrer la demande excessive de services, l'augmentation des dépenses de consommation et l'augmentation de l'activité immobilière. L'objectif est de contenir l'inflation. Ce dernier est passé à 3,3 % en juillet, soit plus que prévu. Le 19 septembre, le marché fixait un taux terminal d'environ 5,20%. Le taux directeur actuel est de 5 %.

Les fluctuations des prix du pétrole ont également influencé le CAD et la récente hausse des prix du pétrole soutient le CAD. Toutefois, le ratio d'endettement élevé des ménages par rapport au PIB (légèrement supérieur à 100 % au premier trimestre 2023) pourrait limiter la hausse de la devise. En termes de logements, les mises en chantier annualisées pour juillet ont atteint 255 000, dépassant les attentes. Toutefois, la balance commerciale du mois de juin a été inférieure aux projections, affichant un déficit de -3,73 milliards CAD. Le taux de chômage pour le mois de juillet est resté stable au niveau attendu de 5,5 %.

L'avantage du rendement américain par rapport au Canada s'est élargi, soutenant l'USD. Cette tendance devrait s'inverser à mesure que les États-Unis commenceront à baisser leurs taux à la fin du premier trimestre 2024. La Banque du Canada devrait réduire ses réductions.

 

VUE CNY  >>  CIBLE 12M VS USD : 6,80

Révision de nos objectifs en CNY.

Le yuan chinois (CNY) s'est déprécié un peu moins de 2 % face au dollar américain en août. Le 19 septembre, il se négociait autour de 7.29. Cette évolution a été soutenue par la tentative de la Chine de relancer sa production atone grâce à des taux directeurs plus bas. La PBOC a réduit son taux prime de prêt à 1 ans de 10 pb à 3,45 % et son taux prime de prêt à 5 ans est resté à 4,2 %. Une réduction des taux d'intérêt est nécessaire pour stimuler la demande et les pressions déflationnistes.

L'affaiblissement de l'activité économique, la confiance des consommateurs et les problèmes du secteur immobilier persistent en Chine. L'indice PMI manufacturier du mois de juillet a publié un chiffre de 49,2 légèrement inférieur aux attentes, tandis que l'indice PMI des services s'établissait à 54,1. A contrario, la balance commerciale du mois de juillet a dépassé les attentes, révélant un excédent de 80,6 milliards USD. La production industrielle a reculé de 3,7 % en glissement annuel pour le même mois, soit un niveau inférieur aux prévisions. L'IPC de juillet s'établit à -0,3 % en glissement annuel.

La récente baisse des taux directeurs chinois a encore accru le différentiel de taux d'intérêt avec les États-Unis et accentué la dépréciation du CNY. La possibilité de nouvelles baisses en Chine est toutefois limitée, tandis que la Fed américaine devrait baisser ses taux à partir de la fin du premier trimestre. Le potentiel de rebond à court terme est limité, mais le CNY devrait s'apprécier sur 2024.

Nous augmentons notre objectif à 3 mois de 6,9 à 7,2 et notre objectif à 12 mois de 6,5 à 6,8.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois pour le CAD à 1,32, et notre objectif à 12 mois à 1,30 (valeur d'un USD), indiquant une appréciation modérée du CAD par rapport aux niveaux actuels.

 

VUE MXN  >>  CIBLE 12M VS USD : 18,50

Consolidation après une forte appréciation.

Le peso mexicain (MXN) s'est encore apprécié de 0,5 % par rapport au dollar américain en août. Le 19 septembre, il se négociait vers 17.20. Elle a été porté principalement par la vigueur de la dynamique économique du Mexique par rapport aux États-Unis et les anticipations de nouvelles délocalisations de la chaîne d'approvisionnement.

Le 10 août, les taux d'intérêt ont été maintenus à 11,25 %. La banque centrale évalue actuellement les différentes étapes pour affiner sa baisse de taux. En outre, l'indice PMI manufacturier pour le mois de juillet a publié un chiffre de 53,2, marquant ainsi la plus forte amélioration du secteur au cours des sept dernières années. L'inflation sur 12 mois (IPC) s'est établie à 4,79 % en glissement annuel, conformément aux attentes.

Si l'on considère le contexte général, non seulement le peso mexicain mais aussi d'autres devises latino-américaines se sont appréciés face au dollar américain. Cette tendance trouve ses racines dans l'amélioration de l'équilibre entre croissance et risques pour le Mexique, qui est devenu de plus en plus favorable, et dans sa proximité géographique avec les États-Unis. En effet, les tensions commerciales sino-américaines génèrent des flux de proximité. Des secteurs tels que l'automobile, l'aéronautique et les appareils médicaux devraient profiter de cette tendance.

Le MXN est déjà très cher, car la plupart des bonnes nouvelles semblent désormais valorisées. La devise pourrait encore se déprécier en raison des baisses de taux d'intérêt importantes attendues par la banque centrale mexicaine.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 18 (valeur d'un dollar) et notre objectif à 12 mois à 18,5. Ces objectifs suggèrent une dépréciation du MXN au cours des prochains mois.

 

VUE BRL  >>CIBLE 12M VS USD : 5,0

Stabilisation durant l’été.

Le real brésilien (BRL) a fluctué dans une fourchette étroite de 4,7-5 contre le dollar américain au cours de l'été. Le 19 septembre, il se négociait autour de 4,85. Le 2 août, le taux d'intérêt Selic a été abaissé de 50 pb à 13,25 % Le taux d'inflation annuel est tombé à 3,99 % en juillet.

Les récents développements économiques au Brésil suggèrent que la confiance élevée des consommateurs devrait apporter un soutien essentiel à la demande mondiale, mais que l'activité économique actuelle ralentit. Les enquêtes dans le secteur manufacturier et de la construction le confirment. L'indice PMI des services s'est établi à 50,2, signe d'un environnement plus stable. Par ailleurs, les investissements directs étrangers (IDE) restent positifs à 4,2 milliard d'USD en juillet.

Malgré l'amélioration des relations avec les pays occidentaux, la devise brésilienne reste vulnérable aux incertitudes politiques à court terme. L'administration du président Lula vise à adopter des politiques budgétaires plus clémentes, ce qui pourrait exacerber les tensions inflationnistes. Les tensions entre le gouvernement et la banque centrale ont également alimenté la volatilité du marché.

Les marchés s'attendent à ce que la banque centrale réduise ses taux d'intérêt au cours des prochains mois, avec un potentiel d'environ 300 pb au cours de l'année à venir. Les rendements réels devraient toutefois rester élevés et limiter la baisse de la devise.

Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 5 (valeur d'un dollar) et notre objectif à 12 mois à 5.

 

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