Craintes sur les radiations de cote

Les valeurs technologiques offshore chinoises ont subi une forte volatilité vendredi dernier en raison des craintes de décotation dans un contexte de ventes massives sur le marché mondial. Toutefois, les indices chinois domestiques plus larges ont été une valeur refuge la semaine dernière, et le yuan a atteint un de ses plus haut point depuis le début de l'année.

Les surprises économiques en Chine repartent à la hausse, conjuguées à un assouplissement monétaire et budgétaire modéré. Une baisse additionnelle du taux de réserve est attendue cette semaine.

Nous maintenons notre vue positive sur les actions A chinoises, en particulier les moyennes et petites capitalisations (CSI 500 : +16,8 % depuis le début de l'année) qui bénéficient plus directement de l'assouplissement sélectif de la politique monétaire. Les actions A présentent un très faible chevauchement entre les secteurs de la technologie et de l'éducation et un faible risque de resserrement réglementaire avec une exposition inférieure à 1 %.

Conseil en construction de portefeuille : Les investisseurs n'investissent pas en Chine en se concentrant uniquement sur le secteur de la technologie offshore. Nous restons neutres sur le plan technologique à l'échelle mondiale.

Les craintes de décotation surfaites ?

Les ADR Internet chinois ont chuté vendredi dernier, avant de rebondir cette semaine à la suite de l'annonce de la radiation de la cote par Didi, ainsi que de rapports non étayés sur les plans des régulateurs chinois d'interdire aux entreprises de faire des introductions en bourse à l’étranger par le biais d'entités à intérêt variable (VIEs). Cette baisse s'est également produit dans un contexte plus large d'aversion au risque dans le secteur technologique à l'échelle mondiale, car les craintes liées au variant Omicron et aussi à un durcissement de la politique monétaire de la Fed ont conduit près d'un tiers des titres du Nasdaq à se négocier en baisse de 50 % par rapport à leurs plus hauts.

Selon nous, les régulateurs pourraient envisager de mettre en place une réglementation sur les sociétés structurées VIE et renforcer le processus réglementaire d'inscription sur les marchés étrangers. Pour les sociétés cotées existantes dotées d'une structure VIE (c'est-à-dire l'ensemble de l'espace Internet chinois, cotées à l'étranger et à Hong Kong), les autorités de réglementation peuvent prendre des mesures pour renforcer la réglementation opérationnelle.

En ce qui concerne la décotation des ADR chinois des bourses américaines, en vertu des lois adoptées par le Public Company Accounting Oversight Board des États-Unis, les entreprises pourraient être radiées de la cote si elles n'autorisent pas les audits dans les prochaines années. Néanmoins, des pourparlers sont en cours entre les responsables américains et chinois. Il serait temps, dans ce scénario, de rechercher une double ou nouvelle cotation boursière en Chine. Dans le même temps, la Chine est également sensible à la cotation de certaines industries à l'étranger pour des questions de protection des données. Toutefois, la plupart des titres plus importants (contrairement à Didi) devraient avoir un impact fondamental minimal, car ils ont d’ores et déjà une double cotation en HK et les actions HK/US ADR sont entièrement fongibles. 

En ce qui concerne la liquidité de ces valeurs, la pression à la vente à court terme sur un scénario de radiation de la cote viendra probablement surtout de la part des investisseurs de détail aux Etats-Unis avec un mandat uniquement domestique. En outre, les sociétés disposent de plusieurs années pour se conformer à la réglementation américaine si les autorités chinoises ne leur demandent pas de radiation. En résumé, notre équipe d’experts dédiée aux actions estime que la récente correction en réponse aux nouvelles susmentionnées semble exagérée.

Le ralentissement de l'immobilier n'est pas un problème

Alors que nous sommes au milieu d'un ralentissement du marché immobilier en Chine, nous ne voyons pas non plus de krach immobilier sur ce marché. (Voir notre étude récente La crise de l'Evergrande n'est pas la « Lehman Moment » de la Chine).

Cette étude prévoyait que les sociétés immobilières très endettées pourraient devoir se restructurer. Toutefois, cela ne provoquerait PAS de contagion à l'échelle mondiale et n’entraînerait pas un effondrement du système bancaire local. En fait, les plus hauts atteints par le yuan depuis le début de l'année aujourd'hui, les CDS de la Chine se sont modestement resserrés et les crédits « investment grade » de la Chine ont été une valeur refuge.

Un ralentissement est déjà prévu dans nos prévisions de PIB pour la Chine de +5,3 % pour l'année prochaine en 2022. De plus, les surprises économiques se sont progressivement redressées avec de meilleures données sur les importations/exportations cette semaine.

Une politique monétaire assouplie

Au cours des derniers mois, les autorités ont commencé à se concentrer sur la stabilisation de la croissance en adoptant un mode d'assouplissement plus modéré. Lundi, la Chine a réduit son taux de réserves obligatoires de 0,5 % (à 11,5 % pour les principales banques chinoises, à compter de décembre 15), la deuxième baisse cette année. La Banque populaire de Chine a également déclaré que « l'orientation de la politique monétaire prudente n'a pas changé ».

Dans le même temps, le Politburo a déclaré que la Chine continuerait d'avoir une politique budgétaire proactive en 2022 et qu'une politique monétaire prudente serait flexible et appropriée tout en maintenant une liquidité abondante. Le mot « stabilité » est apparu 3 fois plus fréquemment que dans la déclaration de l'année dernière et le mot « logement » est apparu 5 fois contre seulement une fois l'année dernière. Bien que nous ne nous attendions pas à un assouplissement comme en 2015/16, d'autres mesures comme les émissions d'emprunts d'État locaux sont également accélérées.

Comment se positionner ?

Nous maintenons notre opinion positive sur les actions A Chinoises (cf. note :
« Implication of Beijing 's Recent Regulatory Tightening »), favorisant les moyennes et petites capitalisations qui bénéficieraient plus directement de l’assouplissement sélectif anticipé. Une des principales raisons de recommander des actions domestiques est le très faible chevauchement avec le resserrement réglementaire avec une exposition inférieure à 1 %. En fait, CSI 500, petites capitalisations domestiques (+16,8 % depuis le début de l'année) a largement surperformé CSI 300 grandes capitalisations domestiques (-3,8 % depuis le début de l'année). Enfin, cette stratégie a largement surperformé les ADR offshore chinois (-45 % sur la meme periode).

Conseil en construction de portefeuille : Les investisseurs n'investissent pas en Chine en se concentrant uniquement sur le secteur de la technologie offshore. Nous restons neutres sur le plan technologique à l'échelle mondiale.

Trop tard pour vendre, mais trop tot pour acheter les valeurs mega-cap chinois ? Les valorisations reflètent déjà une prime de risque élevée après une baisse forte depuis le mois de fevrier. Toutefois, un rebond soutenu nécessiterait des catalyseurs, plus de clarté sur les détails des réglementations et des assouplissements supplémentaires. Il n’y a pas de raison de revenir à ces valeurs immédiatement.

Comme nous l'avons mentionné dans notre précédente note, les secteurs qui profitent du  soutien des politiques gouvernementales, tels que les chaînes d'approvisionnement en véhicules électriques, les semi-conducteurs, les énergies renouvelables, l'industrie manufacturière haut de gamme ainsi que les leaders de la consommation et de la santé, continuent de surperformer.