#Articles — 22.11.2022

Focus Actions Novembre 2022

Edmund Shing Global Chief Investment Officer, Alain Gerard, Senior Investment Advisor, Equities

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Les actions en un coup d'œil

1.Au cours du mois dernier, les 4 facteurs clés que nous suivons afin de déterminer notre opinion à l’égard des actions mondiales se sont tous améliorés, certains de manière considérable : les conditions financières (plus souples), les rendements réels (plus bas), le dollar américain (plus bas) et la liquidité globale (plus élevée).

2.Des valorisations plus faibles = des progressions à long terme plus élevées : la plupart des segments du marché boursier mondial sont actuellement bon marché par rapport à leur propre historique de valorisation à long terme. L'Europe, le Japon, la Chine et les petites et moyennes capitalisations américaines se négocient toutes actuellement à un prix 10 à 24 % en-dessous de leur moyenne décennale en termes de ratio cours/bénéfice. Cependant, les méga-capitalisations technologiques américaines restent chères même après la correction.

3.Tout n'est pas favorable aux actions, à court terme... Les attentes bénéficiaires sont en baisse en Europe, aux États-Unis et dans les marchés émergents. Nous prévoyons une nouvelle baisse des attentes bénéficiaires, les prévisions des entreprises se détériorant avec l’entrée en récession des Etats-Unis et de l’Europe.

4.L'indice Euro STOXX 50 est actuellement suracheté : nous nous attendons à une consolidation de cette tendance haussière à très court terme, ce qui pourrait alors offrir un meilleur point d'entrée avec une plus grande conviction. Nous restons globalement neutres sur les actions pour le moment.

Principales recommandations

(+) Producteurs d’énergie
Surpondérez les secteurs qui fournissent une protection contre une inflation élevée. Les sanctions européennes à l’encontre de la Russie (embargos sur le pétrole russe à partir de décembre) et la réduction de la production de 2 millions de barils par jour annoncée récemment par l’OPEC+ soutiennent l’énergie en général. Ce secteur, très rentable, est encore extrêmement bon marché.

(+) Royaume-Uni, Japon, rachat d’actions + Actions à dividendes élevés
Royaume-Uni : exposition au secteur de l’énergie, bon marché avec effet devise favorable, rendements élevés.


Japon : L'indice japonais TOPIX bénéficie d'une bonne dynamique, soutenue par la faiblesse du yen. Les valorisations sont encore bon marché, alors que la croissance des bénéfices a été plutôt bonne.

Principaux risques : pas encore de changement de cap de la part de Réserve fédérale américaine dans la mesure où l’inflation n’a pas fortement baissé aux États-Unis. L’indice ISM manufacturier semble appelé à passer sous la barre des 50 pour suivre l’indice PMI composite Markit, ce qui a généralement freiné les bénéfices des entreprises américaines.

Les conditions s'améliorent pour les marchés boursiers

Au cours du mois dernier, les 4 facteurs clés que nous suivons afin de déterminer notre opinion à l’égard des actions mondiales se sont tous améliorés, certains de manière considérable :

1.Les conditions financières se sont assouplies : ces conditions sont un agrégat de volatilité (plus faible), de spreads de crédit (plus resserrés) et de mesures de liquidité telles que le spread TED (plus resserré). Ces conditions sont devenues plus favorables en termes de perspectives pour les actions, aux États-Unis comme en Europe.

2.Les rendements réels à long terme sont en baisse : les rendements obligataires à 10 ans se sont détendus au niveau mondial suite aux derniers chiffres de l'inflation américaine, qui se sont révélés inférieurs aux prévisions. Nous nous attendons également à ce que l'inflation américaine diminue rapidement au cours des prochains mois, au vu des indicateurs avancés pour le logement, des prix des biens et de l'emploi.

3.Le dollar américain s’affaiblit enfin : suite à la baisse de l'IPC et de l'IPP aux États-Unis, les anticipations du marché en termes de taux final de la Réserve fédérale américaine sont passées sous la barre des 5 % (prévu en janvier 2023). Le support au dollar américain a diminué. Dans le passé, la dépréciation du dollar a généralement été une bonne nouvelle pour les actifs risqués tels que les actions, et en particulier pour les actifs des marchés émergents.

4.La liquidité globale s'améliore enfin : la croissance de la masse monétaire M2 au niveau mondial a fortement baissé depuis le début de l'année, reflétant la tendance de resserrement des banques centrales, après des années de conditions de liquidité extrêmement accommodantes. Cette liquidité s'est toutefois améliorée récemment, les banques centrales, Banque populaire de Chine et Banque d'Angleterre en tête, ayant stimulé la masse monétaire.

Il convient également de noter que la dynamique économique à court terme, au niveau des indices de surprise économique, est également entrée en territoire positif depuis fin septembre, sous l'impulsion de la zone euro et du Royaume-Uni. 

Valorisations plus faibles = progressions plus élevées à long terme

L'Europe, les petites/moyennes capitalisations américaines et le Japon sont bon marché

La plupart des segments du marché boursier mondial sont actuellement bon marché par rapport à leur propre historique de valorisation à long terme. L'Europe, le Japon, la Chine et les petites et moyennes capitalisations américaines se négocient tous actuellement à un prix 10 à 24 % en-dessous de leur moyenne décennale en termes de ratio cours/bénéfice. Cela reflète, à court terme, l'incertitude entourant les prévisions de bénéfices.

N'oubliez pas que, sur un horizon d'investissement de 5 à 10 ans, les valorisations boursières donnent une bonne indication pour les rendements attendus. Ainsi, les indices boursiers bon marché de la zone euro, du Royaume-Uni, des marchés émergents et des petites et moyennes capitalisations américaines laissent présager des progressions plus élevées à long terme.

Alors que les grandes capitalisations américaines restent chères...

Les grandes capitalisations technologiques américaines ont globalement déçu les investisseurs lors de la publication des résultats du T3, Apple étant la seule à avoir vraiment surpassé les prévisions. La baisse des marges bénéficiaires et le ralentissement de la croissance se traduisent par une baisse des anticipations de bénéfices du Nasdaq 100. Mais ces prévisions pourraient encore baisser lorsque les marges seront soumises à de nouvelles pressions au cours des trimestres à venir.

En même temps, les grandes capitalisations technologiques américaines restent relativement chères, avec un PER prévisionnel de 21x, contre une fourchette de 16-20x de 2015 à 2020. 

Tout n'est pas favorable aux actions, à court terme…

La récession signifie une BAISSE des perspectives de bénéfices

Dans l'ensemble, les estimations des bénéfices sont en baisse en Europe, aux États-Unis et sur les marchés émergents. Nous pensons que les estimations de bénéfices diminueront davantage à mesure que les prévisions des entreprises se détérioreront à la veille d'une récession en Europe et aux États-Unis. Cela sape clairement l'argument en faveur des actions américaines et des actions des marchés émergents en particulier, bien qu'une nouvelle faiblesse du dollar américain puisse commencer à soutenir les anticipations de bénéfices dans ces régions. Attendez-vous à ce que les prévisions de bénéfices baissent à court terme dans les secteurs cycliques de la consommation.

Actions européennes déjà surachetées, à court terme

A très court terme, il est clair que les marchés boursiers se sont déjà bien redressés depuis les plus bas d'octobre. Pour la première fois cette année, l'indice de référence Euro STOXX 50 (voir ci-dessous) est entré dans une zone de surachat (lecture supérieure à 70 de l'Indice de Force Relative).

Nous nous attendons à très court terme à une consolidation de cette tendance haussière, ce qui pourrait alors offrir un meilleur point d'entrée avec une conviction plus forte. 

La pression de la Fed est intense : bientôt une pause ?

Les banques centrales ont déjà beaucoup resserré leur politique

À première vue, le taux actuel de 4% des fonds fédéraux pourrait ne pas sembler si élevé, compte tenu des niveaux d'inflation actuels. Cependant, une fois que nous avons ajouté les effets de taux d'intérêt beaucoup plus élevés sur les prêts hypothécaires et les emprunts des entreprises ainsi que les effets supplémentaires de la réduction des liquidités via la politique de resserrement quantitatif de la Fed,  nous pouvons voir que le taux « proxy » des fonds fédéraux (selon la Fed de San Francisco) dépasse déjà aujourd'hui 5%, un niveau qui a été observé pour la dernière fois en 2008. Depuis le début des années 1990, ce taux n'a pas été significativement supérieur à 5 %.

Surveiller les principaux secteurs pour la dynamique du marché

Les secteurs mondiaux clés que sont les semi-conducteurs, les banques et la biotechnologie sont en train de devenir de nouveaux leaders pour les marchés boursiers du monde entier. Ils ont tous fortement rebondi et cassé les lignes de tendances baissières qui préexistaient depuis début octobre. Ces secteurs relativement risqués doivent maintenir cette trajectoire si l'on veut qu’une nouvelle phase haussière des marchés actions se mette en place, plutôt qu'un simple rebond à court terme du marché baissier. 

 

Bénéfices du T3 et prévisions

Perspectives mitigées aux États-Unis ; la “big tech“ déçoit

La plupart des entreprises du S&P500 ont maintenant publié leurs résultats du troisième trimestre. Les revenus progressent d'un peu plus de +10 % par rapport à l'an dernier (un peu mieux que prévu). Les bénéfices ont également été légèrement supérieurs aux attentes (révisées à la baisse), avec une croissance de +3% « seulement », comparé au T3 2021. Plutôt décevant. Les nouvelles prévisions de certaines « Mega Tech » ont choqué les marchés. Les marges sont sous pression (salaires et coûts plus élevés, dollar fort, etc.).

Les valorisations restent élevées aux États-Unis : après le rallye d'octobre, le ratio cours/ bénéfice (C/B) prévisionnel est de 17. Les secteurs technologiques, des biens de consommation discrétionnaire et de base cotent à des ratios C/B en moyenne supérieurs à 20. Les révisions à la baisse sont encore nombreuses, surtout dans le secteur technologique.

La résilience de la consommation sera essentielle pour déterminer si les bénéfices peuvent se stabiliser ou si nous entrons dans une récession plus profonde que ce que le marché a incorporé.

Les profits tiennent mieux en Europe

Maintenant que plus de 80 % des entreprises européennes ont communiqué leurs résultats, nous notons une fermeté relative dans la plupart des secteurs. Les revenus et les bénéfices ont dépassé les prévisions d'un peu plus de 4% en moyenne. Les exportateurs européens ont été aidés par la vigueur du USD, alors que jusqu'à présent les prix élevés de l'énergie n'ont pas trop nui à la rentabilité. En 2022, les bénéfices devraient augmenter de +18 % en Europe, alors qu’une croissance presque nulle est prévue pour 2023. Comme mentionné le mois dernier, l'inflation reste déterminante; son niveau dépendra de la rapidité avec laquelle les gouvernements trouveront des solutions aux tensions géopolitiques et à la crise énergétique. Après le rallye d’octobre/ novembre, l'Europe cote encore à un ratio C/B prévisionnel bon marché : un peu moins de 12x. Certains secteurs qui performent bien en période d'inflation sont très bon marché : l'énergie, les services financiers, mais aussi les soins de santé. Ces secteurs (favoris) font l'objet de révisions à la hausse des bénéfices.