#Articles — 14.03.2022

Focus Actions Mars 2022

Edmund Shing Global Chief Investment Officer, Alain Gerard, Senior Investment Advisor, Equities

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Résumé

  1. Nous avons ramené notre position sur les actions de positive à neutre à la mi-février : nous avons revu à la baisse notre opinion à l'égard des actions régionales comme suit : US à négatif (de neutre), Europe à neutre (de positif). Ce changement a été motivé par a) la rupture des tendances haussières, b) la forte augmentation des risques macroéconomiques et c) une inflation élevée persistante pesant sur la consommation.
  2. Le prix des matières premières a atteint la stratosphère, favorisant les ressources de base : les prix des métaux industriels ont atteint de nouveaux sommets pluriannuels, la demande structurelle étant soutenue par l'électrification de l'économie mondiale et l’offre étant fortement limitée. Secteurs les plus performants : Métaux et mines, Pétrole et gaz, Agroalimentaire.
  3. Principaux risques : grande incertitude au sujet du conflit entre la Russie et l'Ukraine, l'impact d'un changement radical et durable des prix de l'énergie et des denrées alimentaires renforçant le risque d’une éventuelle récession mondiale.

Principales recommandations

Privilégier une exposition mondiale aux métaux et aux mines (opinion positive) : les prix du nickel, de l'étain et de l'aluminium ont atteint de nouveaux sommets pluriannuels, les stocks en entrepôts ont, à l’heure actuelle, atteint leur plus bas niveau historique et il est possible que l’offre devienne limitée en raison du manque d'exportations russes. Nous restons positifs sur les producteurs de matières premières industrielles et de métaux précieux.

Les actions d'Amérique latine, du Canada et du Royaume-Uni ont surperformé grâce à une exposition surdimensionnée aux producteurs de matières premières : en d'autres termes, la forte pondération sur les producteurs de métaux industriels et précieux, ainsi que sur le secteur du pétrole et du gaz, explique la surperformance de ces trois marchés régionaux.

Changements sectoriels : mi-février, nous avons abaissé la technologie et les biens de consommation discrétionnaires américains à négatif en raison des pressions croissantes sur les consommateurs américains, liées à l'inflation globale élevée et à la perspective d'un relèvement des taux par la Réserve fédérale américaine.

Les banques ont été rétrogradées à neutre en raison des incertitudes quant à l’impact sur le monde de la guerre et des sanctions contre la Russie.

1. Marchés Actions degradés à Neutre

Gérer le risque boursier, jusqu'à ce que l'incertitude sur la croissance disparaisse

A court terme, nous constatons qu'un certain nombre de risques macroéconomiques clés se sont fortement accrus récemment :

1. Les taux d'inflation élevés sur plusieurs décennies (dont une inflation des prix du pétrole et du gaz supérieure à 40 %) dépriment le sentiment des consommateurs plus que prévu, et indiquent une baisse de la demande des consommateurs (le consommateur américain représente les deux tiers de l'économie américaine) ;

2. Resserrement des conditions financières et affaiblissement de la croissance du crédit, avant même que la Réserve fédérale américaine ne relève ses taux, mettant sous pression la valorisation des actifs risqués ;

3. Les tensions géopolitiques Russie/Ukraine pourraient se détériorer davantage, augmentant encore les prix du pétrole et du gaz. Cela pourrait retarder la normalisation de l'inflation, maintenir la pression sur les banques centrales mondiales, et entraîner un nouveau ralentissement de la croissance économique mondiale.

4. Une incertitude accrue sur la politique des banques centrales pèse sur l'appétit pour le risque des actions : Depuis fin janvier, le marché des contrats à terme sur taux est passé à valoriser près de 7 au lieu de 4 hausses de taux des Fed Funds en 2022. Cela suggère que les marchés craignent un cycle de hausse des taux beaucoup plus rapide, historiquement moins favorable aux marchés actions.

Positif sur les actions à plus long terme

Il y a de nombreuses raisons pour avoir une vue positive à plus long terme sur les actions

a)       une croissance soutenue des bénéfices et des flux de trésorerie, soutenue par

b)      une croissance économique réelle et nominale supérieure à la tendance (soutenue par des programmes d'infrastructure gouvernementaux),

c)       des rendements réels à long terme encore inférieurs à zéro,

d)      des niveaux élevés d'épargne accumulée, et

e)      un coup de pouce à venir de l'élimination des restrictions de mobilité liées à la COVID à l'échelle mondiale.

Quels facteurs pourraient ramener notre opinion sur les actions à positive ?

a)       Une baisse des prix du pétrole en cas de désescalade des tensions Russie/Ukraine

b)      Des signes clairs d'atténuation des pressions inflationnistes sur les biens (liées à l'amélioration de la chaîne d'approvisionnement), et

c)       Un fort rebond du secteur des services lié à la poursuite de la baisse des taux d'infection au variant  Omicron CO-VID, conduisant à la libération des restrictions de mobilité restantes.

2. Notre vision sur les actions internationales

Les marchés actions en territoire de correction depuis le début de l'année 2022

Au cours du mois de février et mars nous avons assisté à une correction continue des actions des marchés développés : alors que les actions de la zone euro ont le plus souffert, les secteurs liés à la consommation, à savoir la vente au détail, l'automobile, les banques ainsi que les voyages et les loisirs ont enregistré leur plus forte baisse au cours du mois dernier. Les secteurs liés aux matières premières en Europe et aux États-Unis ont réussi à enregistrer une légère hausse au cours du mois dernier, alors que l'exposition aux actions d’Amérique latine a bénéficié d’une forte exposition aux matières premières.

Les sociétés métallurgiques et minières vont générer une rentabilité record

Les prix de l'or et de l’industrie ont atteint leurs plus hauts niveaux depuis plusieurs décennies, stimulant les groupes miniers : les matières premières sont sorties du long marché baissier de 2008-2020 avec une forte hausse des prix au cours des 18 derniers mois. L'envolée du cours des actions des sociétés minières et métallurgiques reflète les niveaux record de rentabilité et de paiement de dividendes attendus en 2022 et au-delà, par les sociétés minières mondiales suite aux prix record atteints par les métaux.

3. Sentiment baissier des investisseurs – un signal contrariant ?

La volatilité implicite atteint des niveaux extrêmes, les investisseurs achetant des protections

L'indice de volatilité VSTOXX atteint 45, soit près de deux fois sa moyenne à long terme : l'indice de volatilité VSTOXX mesure la volatilité de l'indice Euro STOXX 50. Un VSTOXX extrêmement élevé, comme c’est le cas actuellement, signifie que les investisseurs paient un prix élevé pour se protéger, généralement en achetant des options de vente sur indice. Par le passé, de tels niveaux extrêmes de l’indice de volatilité sont apparus avant un rebond des actions européennes, même au cours des récessions de 2000-03, 2007-09 et 2020.

Un signal positif contrariant à court terme

Un signal d’achat contrariant ? L'enquête bull-bear de l’AAII avait déjà indiqué que le sentiment des investisseurs retail américains était extrêmement pessimiste. Nous observons désormais un signal similaire de la part des investisseurs institutionnels (par l’intermédiaire de l'enquête Investors Intelligence), ce qui correspond également à une probabilité relativement élevée d’un rebond du marché boursier, au moins à court-terme.

4. Les raisons de maintenir le cap

Réactions historiques des marchés boursiers aux événements géopolitiques

Un bon argument pour détenir des actions, même en période de crise

Si nous analysons 22 événements géopolitiques importants depuis Pearl Harbour en 1941, nous constatons que l'impact a, dans la grande majorité des cas, été étonnamment modéré sur les marchés boursiers. L'indice S&P 500 a chuté de moins de 5 % en moyenne jusqu’à son point le plus bas, et il lui a ensuite fallu moins de 2 mois en moyenne pour se remettre de cette baisse du marché.

Notons également que le sentiment des investisseurs a plongé à des niveaux extrêmement bas, à en juger par les enquêtes bull-bear d’AAII et d’Investors Intelligence. Par le passé, une telle faiblesse du sentiment a par la suite conduit à une solide performance du marché boursier.

Nous observons que les marchés boursiers américains et européens ont perdu entre 12 et 14 % depuis le début de l'année 2022 jusqu’au 8 mars, avec une surperformance notable de l'indice britannique FTSE 100 (-5 % depuis le début de l'année), de l'indice canadien S&P/TSX (0 %) et des bourses d'Amérique latine comme, par exemple, la BOVESPA brésilienne (+7 %).

5. Repositionnement en cas d'atténuation du risque géopolitique

Les banques, les valeurs cycliques bon marché et les valeurs de « réouverture » devraient plus bénéficier d'une réduction des risques perçus

Notre allocation d'actifs plus prudente fut juste : les marchés actions ont corrigé en raison du conflit en Ukraine. L'inflation élevée persistera plus longtemps que prévu en raison de la flambée des prix des matières premières. La croissance économique sera affectée et les marges bénéficiaires sont mises sous pression en raison de la hausse des coûts et des perturbations persistantes sur la chaîne d'approvisionnement. Dans cet environnement déprimé, les secteurs considérés comme plus cycliques ou plus risqués ont le plus souffert :

  • Banques : les répercussions de la guerre et des sanctions ne sont pas encore claires
  • Automobile : flambée du prix des matières premières et nouveaux problèmes dans la chaîne d'approvisionnement
  • Voyages et loisirs, Consommation discrétionnaire : les coûts énergétiques très élevés ont un impact direct sur les voyages et un impact indirect sur la consommation globale
  • Valeurs technologiques : affectées par les valorisations très élevées et l'exposition des consommateurs.

Les prévisions de croissance étaient optimistes avant la crise actuelle. Elles sont désormais revues à la baisse. Mais nous tablons toujours sur une croissance économique de +3,6 % en Europe en 2022, alors que les marchés incorporent une récession économique et des bénéfices. L'indice STOXX Europe se négocie à un ratio C/B de 13x, proche de son plus bas niveau atteint lorsque les incertitudes liées à la COVID-19 étaient à leur pic au début de l’année 2020. Les gouvernements et les banques centrales sont ensuite intervenus, entraînant un rebond rapide des marchés boursiers.

Toute réduction des risques perçus actuellement pourrait déclencher un fort rebond des marchés des actions, notamment des banques, de l'automobile et d'autres secteurs cycliques.

L'exposition aux services aux collectivités/énergies renouvelables/infrastructures devient plus intéressante, les pays occidentaux s’étant engagés à investir massivement pour réduire leur dépendance à l'égard du pétrole et du gaz russe.

6. Allocation sectorielle

Nous devenons plus défensifs dans notre allocation sectorielle. Les valeurs technologiques et de consommation discrétionnaire américaines sont sous-pondérées. Les banques globalement et l'énergie européenne passent de positif à neutre. Aérospatiale et défense : de négatif à neutre.

Les chiffres de l'inflation ont été plus élevés que prévu au cours des derniers mois. Les rendements obligataires ont augmenté et les politiques monétaires se resserrent. Les sociétés chères et les actions de sociétés affichant de mauvais résultats se sont effondrées. Nous sommes avancés dans la correction, mais nous estimons que de nombreuses valeurs technologiques et de consommation discrétionnaire sont encore vulnérables. Les banques pourraient également rester très volatiles.

  • Nous continuons de recommander la prudence tant que la crise ukrainienne/énergétique ne se sera pas stabilisée (voire apaisée).
  • Les secteurs et actions chers restent vulnérables malgré les fortes corrections observées récemment. À la mi-février, la technologie et la consommation discrétionnaire américaines ont été abaissées à négatif. La technologie européenne (bien plus exposée aux semi-conducteurs, un sous-secteur que nous privilégions dans la technologie) et la consommation discrétionnaire de l'UE sont meilleur marché et nous restons neutres dessus.
  • Dans l'univers Tech / Métaverse, nous apprécions, à moyen terme, les semi-conducteurs, la 5G, la cybersécurité, les jeux en ligne, les paiements électroniques et l'intelligence artificielle.

En raison des incertitudes persistantes (Ukraine, crise énergétique, inflation élevée) pesant sur la confiance des consommateurs, nous sommes de plus en plus prudents mais pas pessimistes. En Occident, la croissance économique devrait encore prévaloir, les résultats des entreprises ont été relativement bons et la plupart des restrictions liées à la COVID-19 sont en train d’être levées. Tous ces facteurs constituent de solides contrepoids. Mais il faut être sélectif.

  • Nous restons surpondérés sur les secteurs et les classes d'actifs servant de couverture contre l'inflation, comme les métaux et les minières, certaines financières et l'immobilier européen.
  • Toutefois, les banques ont été rétrogradées à neutre en raison des incertitudes quant à l’impact sur le monde de la guerre et des sanctions contre la Russie.
  • De plus, les prix du pétrole et du gaz intègrent désormais de nombreux facteurs positifs. L'offre pourrait s'améliorer rapidement (Iran, schiste américain) et la Russie continue d’exporter. Nous avons donc rétrogradé l'énergie européenne à neutre après sa forte surperformance.
  • Nous apprécions le secteur de la santé (+) car il reste relativement bon marché, il affiche de bons flux de trésorerie et une croissance séculaire.
  • Le secteur de l'aérospatiale et de la défense a été relevé à neutre, pour des raisons évidentes.