#Articles — 15.04.2020

Le point sur les annulations de dividendes

Alain Gerard, Senior Investment Advisor, Equities

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·       Contexte : plusieurs entreprises ont annoncé le report ou l’annulation de leur dividende ; quid de notre recommandation thématique défensive suggérant les actions avec des dividendes ‘solides et en croissance’ (premier thème d’investissement  de l’année 2020) ?

·       Dans notre scénario où l’économie connaîtrait une forte récession au deuxième trimestre et se reprendrait progressivement d’ici fin 2020, nous pensons que la plupart des entreprises ‘solides’, telles que proposées dans notre premier thème d’investissement, seront en mesure de payer leurs dividendes. De même, les indices et trackers ‘Dividend Aristocrats’ ne devraient pas perdre trop en rendement des dividendes.

·       Investir dans des sociétés solides qui distribuent un bon dividende reste une approche tout à fait valable et normalement plus sûre. Les ‘Dividend Aristocrats’ restent intéressants pour le long terme. Leurs chutes et leurs légères sous-performances en ce début 2020 s’expliquent par le contexte inédit dans lequel le monde évolue en ce moment.  Ils devraient surperformer lorsque le cycle se reprendra et lorsque les rendements obligataires et les taux d’intérêt seront à nouveau orientés à la hausse.

 

 

La crise Covid-19 a poussé le monde dans un profond marasme à bien des niveaux. Nos gouvernements font face à un dilemme : d’une part, devoir protéger la santé des citoyens mais aussi éviter un effondrement économique qui aurait aussi un impact majeur sur la santé des gens. De nombreux business ‘non essentiels’ ont dû fermer boutique en mars ; certains ont déjà prononcé la faillite et/ ou licencié du personnel, avec un impact sur les créditeurs.

Le secteur financier doit participer à l’effort de guerre

En Europe, les autorités ont demandé aux banques de soutenir leurs économies autant qu’elles le pouvaient en les incitant à garder un maximum de liquidités pour faire face. Les paiements de dividendes bancaires prévus aux 2ème et 3ème  trimestres sont pour la plupart suspendus.

Ce report, voire cette annulation complète du dividende dans certains cas, a été assez mal perçu par le marché, même si fondamentalement le non-paiement d’un dividende ne change pas grandement la valeur d’une action. Il peut y avoir des effets pervers ‘techniques’ : par exemple, des indices et fonds ont des règles qui stipulent qu’ils ne peuvent investir que dans des entreprises qui payent des dividendes. Ils pourraient avoir été forcés de liquider des positions dans des banques européennes. Ceci rappelle aussi les heures sombres de la grande crise financière de 2008-2009 où certaines financières ont mis des années avant de revenir à leur dividende de 2007, d’autres n’y sont jamais revenues. Il est possible que suite à cette requête, certaines banques coupent structurellement leurs dividendes.

Les régulateurs dans le domaine de l’assurance incitent aussi fortement les sociétés de ce secteur à ne pas payer de dividende avant la fin de l’année.

Tout ceci a créé une certaine cacophonie dans le paysage financier européen entre les sociétés qui annulent leurs dividendes, celles qui en retardent le paiement et celles qui souhaiteraient tout de même distribuer le plus tôt possible.

Quelles sont les approches pays et quels sont les secteurs les plus affectés ?

Tous les pays n’ont pas été affectés de la même manière. Les pays du sud souffrent davantage de la crise sanitaire et l’impact économique y sera plus grand. Par contre, certains pays du nord, voisins de l’Allemagne, fournissent déjà des plans de déconfinement (Autriche, Danemark, Tchéquie, Norvège).       

L’approche adoptée par l’Allemagne s’avère peu interventionniste et semble laisser un choix plus grand aux entreprises, sauf dans le secteur bancaire (voir ci-dessus : pas de dividende) ou encore dans le cas des sociétés qui recevraient une aide de l’état, par exemple dans le secteur fort affecté de l’aéronautique. Le Royaume-Uni et les pays du nord semblent aller dans cette direction sauf en ce qui concerne les assureurs à qui les régulateurs ont demandé de ne PAS payer de dividendes pour le moment.

La France s’est montrée plus interventionniste et semble préférer que le minimum de dividendes ne soient payés aux 2ème et 3ème trimestres. C’est clair pour le secteur bancaire mais aussi pour les sociétés dans lesquelles l’état a une participation, quoique toutes n’ont pas encore confirmé l’annulation ou le report de leur dividende. Des sociétés moins directement concernées veulent se montrer ‘solidaires’ en coupant aussi leur dividende.

En Espagne et en Italie, les dividendes des financières seront partiellement ou complètement reportés, voire annulés pour les institutions les moins solides. D’autres sociétés - surtout cycliques - ont déjà annoncé un report ou une annulation de dividende.

De manière générale, pour les US, les dividendes seront payés, hors les secteurs les plus touchés et/ ou qui ont demandé une aide d’état, en particulier les compagnies aériennes. Pour rappel, le pays utilise une politique de rétribution beaucoup plus flexible qu’en Europe avec des programmes de rachats d’actions considérables qui pour la plupart vont être suspendus. Beaucoup d’entreprises prévoient aussi de couper leurs coût fixes (les licenciements massifs sont par contre politiquement difficiles à faire accepter en Europe).

Un tableau au niveau sectoriel des attentes actuelles pour les dividendes en Europe est disponible dans le PDF a la fin de l'article

Qu’est ce qui est incorporé dans les cours des actions?

Le future sur dividendes de l’Eurostoxx50 décembre 2020 incorpore une baisse de 45% des dividendes.  Cela nous semble exagéré, d’autant que beaucoup de grandes banques et assureurs ne feraient que reporter leurs dividendes à la fin de l’année. Considérant les bilans solides d’une part mais le choc économique attendu d’autre part, une baisse de l’ordre de 20 à 30% nous semble plus réaliste (comparable au choc de la crise de 2008-2009). Pour 2021 et 2022, les futures sur dividendes indiquent un niveau 35% plus bas qu’en 2019. Nous tablerions plutôt sur -15% dans notre scénario où les crises sanitaire et économique seraient maîtrisées d’ici fin 2020. Il est possible que certaines entreprises décident de s’orienter vers des rétributions aux actionnaires plus flexibles comme aux US, i.e. structurellement moins de distribution mais davantage de rachats d’action. Aux US, les attentes sont de -30%. C’est à comparer avec une baisse de -24% en 2009 alors que les bilans de nombreuses sociétés sont aujourd’hui bien plus solides, en particulier dans les secteurs financier et technologique.

Quid de notre thème d’investissement: ‘Il n’y pas d’alternatives aux actions’ (sur base de rendements des dividendes bien plus alléchants que les rendements obligataires) ?

Qui aurait pu imaginer fin 2019 qu’une telle crise surviendrait quelques semaines plus tard? Même les obligations d’entreprises et encore plus les obligations à haut rendement ont fortement souffert de l’élargissement des spreads.

Dans notre scénario où l’économie connaîtrait une forte récession au deuxième trimestre et se reprendrait progressivement d’ici fin 2020, nous pensons que la plupart des entreprises ‘solides’, telles que proposées dans notre premier thème d’investissement, seront en mesure de payer leurs dividendes. De même, les indices et trackers ‘Dividend Aristocrats’ ne devraient pas perdre trop en rendement des dividendes. Pour rappel, ce sont des produits qui incorporent des entreprises solides et qui ont payé un dividende relativement élevé et stable, voire en croissance, au cours des 10, voire des 25 dernières années. En Europe, ils sont toutefois sous-pondérés par rapport aux indices classiques dans les valeurs de croissance que sont les soins de santé et les technologiques (dividendes souvent peu élevés) et dans les financières (dividendes parfois irréguliers). Mais ils sont surexposés aux services aux collectivités, aux industrielles et aux matériaux. Ce biais a provoqué en 2020 une sous-performance de ces produits zone euro par rapport à l‘EuroStoxx50 et au Stoxx600. Les actions de croissance ont en effet surperformé les secteurs plus cycliques et ‘value’ début 2020.

Mais nous ne voyons pas de gros soucis bilanciels ni au niveau des dividendes parmi les plus grosses positions de ces trackers et indices. Il y a tout de même dans ces listes quelques actions qui ont été malmenées avec la crise récente et qui ne pourront pas payer de dividende en 2020. Nous estimons que le rendement du dividende de l’Euro Dividend Aristocrat baisserait de 4% en 2019 à 3%-3,5% en 2020 avant de se reprendre quelque peu en 2021.

Conclusion : investir dans des sociétés solides qui distribuent un bon dividende reste une approche tout à fait valable et normalement plus sûre. Les ‘Aristocrats’ restent intéressants pour le long terme. Leurs chutes et leurs légères sous-performances en ce début 2020 s’expliquent par le contexte inédit dans lequel le monde évolue en ce moment.  Ils devraient surperformer lorsque le cycle se reprendra et lorsque les rendements obligataires et les taux d’intérêt seront à nouveau orientés à la hausse. 

Retrouvez toutes les annexes dans le PDF ci-dessous.

Mais 2019 avait moins bien commencé, du moins en relatif. C’était dû notamment à des prises de bénéfices et aux débats au Congrès américain sur comment baisser les coûts des soins de santé, très chers aux Etats-Unis. Toutefois, la probabilité de réformes profondes semble toujours faible. En outre, les porte-drapeaux de ces réformes potentielles que sont M. Sanders et Mme Warren ont baissé dans les sondages de l’élection présidentielle américaine et/ ou ont allégé leurs programmes en la matière. Dès lors, le secteur se reprend fortement depuis quelques mois.Soins de santé

Le secteur des soins de santé a surperformé presque tous les ans au cours des 9 dernières années. Son caractère défensif et sa profitabilité suscitent toujours l’intérêt des investisseurs.

Mais 2019 avait moins bien commencé, du moins en relatif. C’était dû notamment à des prises de bénéfices et aux débats au Congrès américain sur comment baisser les coûts des soins de santé, très chers aux Etats-Unis. Toutefois, la probabilité de réformes profondes semble toujours faible. En outre, les porte-drapeaux de ces réformes potentielles que sont M. Sanders et Mme Warren ont baissé dans les sondages de l’élection présidentielle américaine et/ ou ont allégé leurs programmes en la matière. Dès lors, le secteur se reprend fortement depuis quelques mois.

La demande en matière de santé devrait rester forte à long terme (vieillissement de la population) et le secteur est encore très innovant. Par exemple, les recherches en immuno-oncologie semblent prometteuses. Enfin, les fusions et acquisitions se sont intensifiées. Le secteur dispose en outre de beaucoup de cash (rachats d’actions) et est peu endetté.

Les valorisations sont peu exigeantes. Le ratio cours/bénéfice moyen attendu pour 2020 du secteur pharmaceutique est de 16,7 en Europe et même moins aux Etats-Unis (15,4x). Les derniers résultats financiers furent bien meilleurs qu’attendus pour une grande majorité des entreprises du secteur et la croissance des bénéfices s’accélère à nouveau.

Parmi les valeurs défensives, l'industrie des Soins de santé reste notre favorite. Vu les fortes différences entre entreprises et les spécificités intrinsèques (fusions-acquisitions, pipeline,...), le stock picking semble plus approprié pour jouer ce secteur.

La demande en matière de santé devrait rester forte à long terme (vieillissement de la population) et le secteur est encore très innovant. Par exemple, les recherches en immuno-oncologie semblent prometteuses. Enfin, les fusions et acquisitions se sont intensifiées. Le secteur dispose en outre de beaucoup de cash (rachats d’actions) et est peu endetté.

Les valorisations sont peu exigeantes. Le ratio cours/bénéfice moyen attendu pour 2020 du secteur pharmaceutique est de 16,7 en Europe et même moins aux Etats-Unis (15,4x). Les derniers résultats financiers furent bien meilleurs qu’attendus pour une grande majorité des entreprises du secteur et la croissance des bénéfices s’accélère à nouveau.

Parmi les valeurs défensives, l'industrie des Soins de santé reste notre favorite. Vu les fortes différences entre entreprises et les spécificités intrinsèques (fusions-acquisitions, pipeline,...), le stock picking semble plus approprié pour jouer ce secteur.

 

Soins de santé

Le secteur des soins de santé a surperformé presque tous les ans au cours des 9 dernières années. Son caractère défensif et sa profitabilité suscitent toujours l’intérêt des investisseurs.

Mais 2019 avait moins bien commencé, du moins en relatif. C’était dû notamment à des prises de bénéfices et aux débats au Congrès américain sur comment baisser les coûts des soins de santé, très chers aux Etats-Unis. Toutefois, la probabilité de réformes profondes semble toujours faible. En outre, les porte-drapeaux de ces réformes potentielles que sont M. Sanders et Mme Warren ont baissé dans les sondages de l’élection présidentielle américaine et/ ou ont allégé leurs programmes en la matière. Dès lors, le secteur se reprend fortement depuis quelques mois.

La demande en matière de santé devrait rester forte à long terme (vieillissement de la population) et le secteur est encore très innovant. Par exemple, les recherches en immuno-oncologie semblent prometteuses. Enfin, les fusions et acquisitions se sont intensifiées. Le secteur dispose en outre de beaucoup de cash (rachats d’actions) et est peu endetté.

Les valorisations sont peu exigeantes. Le ratio cours/bénéfice moyen attendu pour 2020 du secteur pharmaceutique est de 16,7 en Europe et même moins aux Etats-Unis (15,4x). Les derniers résultats financiers furent bien meilleurs qu’attendus pour une grande majorité des entreprises du secteur et la croissance des bénéfices s’accélère à nouveau.

Parmi les valeurs défensives, l'industrie des Soins de santé reste notre favorite. Vu les fortes différences entre entreprises et les spécificités intrinsèques (fusions-acquisitions, pipeline,...), le stock picking semble plus approprié pour jouer ce secteur.