Sommaire

1.La vigueur du dollar en 2021 et 2022 a été principalement dûe à un environnement d'aversion au risque et à la hausse des anticipations de hausse des taux de la Fed par la forte hausse de l'inflation américaine par rapport à la zone euro.

2.Nous défendons depuis un certain temps l'argument selon lequel le dollar est surévalué, d'autant plus que nous nous rapprochions de la parité (un euro égal à un dollar) à la fin de 2022. Le niveau de juste valeur (basé sur la parité de pouvoir d'achat) est estimé autour de 1,37 (valeur d'un euro).

3.Des facteurs fondamentaux tels que l'écart de taux d'intérêt et la dynamique économique relative laissent présager d'un changement de tendance durable avec davantage de faiblesse du dollar. Ce qui a soutenu le dollar jusqu'à récemment, c'est la forte incertitude entourant les taux d'intérêt et les conséquences de la guerre en Ukraine.

4.Nous sommes désormais plus confiants dans le fait que les facteurs fondamentaux domineront progressivement à mesure que l'incertitude devrait continuer de diminuer au cours de l'année à venir. La volatilité des marchés obligataires et de taux américains (indice Move) reste élevée mais devrait progressivement baisser. A court terme, nous ne pouvons exclure un rebond temporaire du dollar.

5.Nous révisons notre objectif de 3 mois à 1,08 (contre 1,06 précédemment). Sur horizon 12 mois, nous révisons à la hausse notre objectif de 1,08 à 1,15 (valeur d'un euro). Cela suggère un affaiblissement du dollar.

Les fondamentaux suggèrent une dépréciation du dollar

Nous pensons que le différentiel d'intérêt va continuer à évoluer en faveur de l'euro. En effet, aux Etats-Unis, la Fed a relevé ses taux de 25 pb le 3 mai, ce qui porte le taux directeur à 5,25 %. Cela devrait être le taux final (fin de cycle). Nous ne pensons pas que la Fed abaisse ses taux cette année, contrairement au marché. La Banque Centrale américaine devrait commencer à baisser ses taux fin T1 2024. 

En Europe, la BCE a encore augmenté ses taux de 25 pb le 4 mai et nous prévoyons une hausse similaire en juin, fixant le taux final à 3,5 %. Nous ne prévoyons pas de baisse de taux cette année. La BCE ne commencera à baisser ses taux qu'après la Fed. Le différentiel de rendement à 2 ans a évolué en faveur de l'euro, ce qui laisse présager une faiblesse accrue du dollar.

La dynamique économique a également commencé à devenir plus positive pour la zone euro ces derniers temps, à mesure que l'incertitude et les contraintes pesant sur l'offre diminuaient (chaînes d'approvisionnement).

Les risques liés au conflit en Ukraine sont beaucoup plus faibles. Nous anticipons également une baisse plus marquée de l'activité économique aux États-Unis, les taux d'intérêt et notamment les taux hypothécaires ayant augmenté par rapport à la zone euro. Aux États-Unis, nous anticipons une récession, modérée et de courte durée. La zone euro devrait maintenir des taux de croissance positifs. La dynamique économique devrait donc rester en faveur de la zone euro. Cela devrait être un autre facteur clé du renforcement attendu de la devise européenne.

Moteurs à moyen terme

À moyen terme, le principal moteur restera la parité de pouvoir d'achat (PPA). Elle mesure le taux de change qui égalise le prix d'un panier représentatif de biens lorsqu'il est calculé en dollars. La valeur d’équilibre long-terme d'un euro (« parité de pouvoir d'achat » ou PPA) estimée par l'OCDE est d'environ 1,37 dollars (sur la base des chiffres de l'Allemagne).

Des écarts par rapport aux PPA peuvent toutefois être observés sur une longue période. 

Certaines études suggèrent qu'une approche plus pertinente serait la notion de demi-vie (« half-life)*. D’après Craig (2005) « la demi-vie représente le temps qui s'écoule avant qu'un écart entre le niveau de PPA et le taux de change actuel ne soit inférieur de moitié à sa taille actuelle ». Il a constaté que pour des différences importantes, cette période pouvait être d'environ 12 à 18 mois.

Actuellement, la notion de demi-vie suggère une valeur d'un euro de 1,23.

Sur un horizon d'un an, nous anticipons une reprise progressive de l'euro par rapport aux niveaux actuels. En effet, les incertitudes géopolitiques devraient diminuer progressivement tandis que le différentiel de rendement devrait rester en faveur de l'euro. Nous révisons notre objectif de 3 mois à 1,08 (contre 1,06 précédemment). Sur un horizon de 12 mois, nous révisons à la hausse notre objectif de 1,08 à 1,15 (valeur d'un euro).

Risques à court terme d'un rebond du dollar

L'analyse technique suggère un rebond du dollar. En effet, la hausse de l'EUR/USD (valeur d'un dollar) a été assez forte et les niveaux actuels divergent des moyennes mobiles. À court terme, nous pensons que la voie la plus probable est celle de la moyenne mobile sur 50 jours autour de 1,08.

*B. Craig (2005) “The Growing Significance of Purchasing Power Parity”, Federal Reserve Bank of Cleveland, Economic Commentary.