Focus Devises
#Articles — 15.02.2021

Focus Devises

Guy Ertz, Chief Investment Advisor

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Résumé

1.      Stabilisation des taux d'infections, mesures sanitaires plus strictes et volatilité du sentiment de marché ont marqué le mois de janvier. Les campagnes de vaccination s'accélèrent et de potentiels nouveaux vaccins soutiennent les attentes positives. Possible forte reprise économique à partir du deuxième trimestre.

2.      Le regain d'incertitude a entraîné une forte volatilité : le dollar a rebondi, mais ces gains devraient être de courte durée. Nous maintenons l'EURUSD autour de 1,20 à 3m et 1.25 à 12m.

3.      Les variantes britannique, brésilienne et sud-africaine sont une source de risque à court terme : la capacité d'adaptation des fournisseurs de vaccins sera essentielle. Les devises refuges comme le CHF et le JPY n'ont pas été affectées.

4.      Les devises scandinaves devraient évoluer dans des directions opposées: la SEK devrait se déprécier modérément avant de se stabiliser alors que la NOK devrait s’apprécier. Nous avons revu nos objectifs à 12m pour l’EURSEK et l’EURNOK à 10,2 et 9,9 respectivement .

5.      Les indicateurs économiques chinois suggèrent une reprise économique mondiale: les devises liées aux matières premières ont été volatiles au cours du mois mais ont encore une certaine marge d'appréciation cette année. Nous ajustons nos objectifs à 12m pour l'USDCNY, l'USDCAD, l'AUDUSD et l'NZDUSD à 6,4, 1,25, 0,8 et 0,75 respectivement.

Vision sur l’USD >> Objectif 12m vs EUR: 1.25

Perspectives négatives malgré le rebond

L'aggravation de la situation sanitaire en Europe a contraint les gouvernements à prendre des mesures sanitaires plus sévères ; le dollar en a profité début janvier. Néanmoins, nous nous attendons à ce que ces gains soient de courte durée. Le sentiment du marché a été plus volatil ce mois-ci et devrait rester sensible à la rapidité des campagnes de vaccination. Nous nous attendons à ce que celles-ci s’accélèrent de manière exponentielle. Cela devrait permettre aux économies européennes de sortir du confinement, encourageant les investissements étrangers directs et les entrées de capitaux. Nous attendons une stabilisation de l'EURUSD autour de 1,20 (valeur pour 1 euro) à court terme.

Nous voyons une dépréciation du dollar au cours des 12 prochains mois, car nous estimons que le différentiel des taux nominaux et réels restera très faible. Les taux directeurs de la Fed plafonnent les taux à court terme et le programme d'achat d'actifs exerce une pression sur les taux à long terme. En revanche, la BCE dispose d'une marge de manœuvre très limitée pour réduire ses taux d'intérêt, elle ne peut pas faire baisser significativement les taux à court terme. Modifier les programmes de QE a peu de chance de produire un impact tangible sur l’euro. Cela soutient la prise de risque, ce qui est cohérent avec une dépréciation de l'USD. Le prochain stimulus poussera les anticipations d'inflation à la hausse, ce qui maintiendra les taux réels à des niveaux bas. Le creusement attendu du déficit courant et la surévaluation du dollar par rapport à la PPP laissent également entrevoir une faiblesse du dollar. Notre objectif à 12 mois EURUSD reste 1,25.

Vision sur le GBP >> Objectif 12m vs  EUR: 0.86

Légère amélioration après l'accord du Brexit

L'annonce d'un accord sur le Brexit a réduit l'incertitude entourant l'économie britannique et a conforté nos prévisions d'une reprise durable en 2021 et 2022. Toutefois, de nombreux défis se profilent à l'horizon concernant l'impact du changement dans les relations commerciales entre le Royaume-Uni et l'UE. Il semble que le Royaume-Uni sera moins en mesure de se redresser que ses pairs compte tenu de l’importance de son secteur des services (70-80 % du PIB) et du confinement plus restrictif et plus long. Nous prévoyons une contraction de 11,1 % du PIB en 2020 suivie d'une croissance de 4 % cette année et de 8,6 % en 2022. L'inflation au Royaume-Uni devrait rester positive mais toujours modérée tout au long du premier trimestre. Nous prévoyons une accélération de l'inflation à 1,5 % et 2,1 % en 2021 et 2022 respectivement. 

Lors de sa réunion en février, la Banque d'Angleterre a adopté un ton un peu plus « hawkish ». En effet, la prochaine mesure de politique monétaire est plus susceptible d'être un resserrement qu'un assouplissement. Avec l'accord sur le Brexit, nous pensons que la BoE n'aura pas besoin d'assouplir sa politique. Le taux directeur devrait toutefois rester inchangé dans un avenir proche.

Nous maintenons nos objectifs EURGBP à 0,88 sur un horizon de 3 mois et à 0,86 sur un horizon de 12 mois. Cela suggère un potentiel d’appréciation marginal.

Vision sur CHF >> Objectif 12m vs EUR: 1.11

La reprise économique en défaveur du franc

Le franc suisse ne s’est pas déprécier sensiblement en dépit du sentiment positif du marché suite au lancement des campagnes de vaccination et à la victoire des démocrates en Géorgie. En outre, les indicateurs suggèrent que les investisseurs surpondèrent le CHF. Selon nous, le sentiment positif à l'égard de la devise devrait s'estomper au cours des prochains mois. Notre objectif à 3 mois reste à 1,08 (valeur d'un euro).

La position de la banque centrale suisse conforte notre vue à la baisse sur le franc suisse. Les  autorités monétaires considèrent toujours la monnaie comme hautement valorisée. Nous pensons que toute baisse significative de l'EURCHF sera de courte durée tant que la fonction de réaction de la BNS restera inchangée en 2021. Compte tenu de la politique monétaire expansionniste de la Suisse, nous pensons que le franc suisse va s'affaiblir au cours de l'année à venir. La faiblesse des taux, la faiblesse des attentes d'inflation, la réduction des primes de risque, la volonté de la BNS de limiter l'appréciation du franc suisse et l'amélioration attendue des perspectives économiques mondiales confortent notre opinion.

Nous prévoyons une hausse de l'EURCHF (valeur d'un euro) à 1,11 au cours de l'année à venir.

Vision sur JPY >> Objectif 12m vs USD: 102

Un lente reprise à venir

Malgré des mesures sanitaires moins strictes qu'ailleurs, la baisse du PIB japonais en 2020 sera historique. Le rebond attendu pourrait être limité. En effet, les indicateurs de confiance des consommateurs et d'activité des entreprises stagnent, envoyant des signaux mitigés sur la demande intérieure. L’économie devrait toutefois bénéficier du rebond de la croissance mondiale et des échanges commerciaux attendu en 2021. Nous prévoyons un rebond limité de 1,1 % en 2021 et d'un fort rebond en 2022 de 3 %. La déflation reste une préoccupation majeure pour l'avenir du pays. Nous attendons respectivement 0 %, -0,4 % et -0,3 % en 2020, 2021 et 2022.

Sur le plan monétaire, la politique devrait rester expansionniste, dans un contexte de faible inflation. La Banque du Japon (BoJ) a laissé sa politique d'assouplissement monétaire inchangée. Le taux directeur reste à -0,1 % et l'objectif de rendement des emprunts d'État à 10 ans à 0 %. En décembre, elle a prolongé son programme de prêts d'urgence de six mois jusqu'en septembre 2021, le Japon ayant été confronté à un pic d’infections au Covid-19. Selon nous, la BoJ devrait faire preuve de prudence afin d'éviter une appréciation non désirée du yen vers la fin de l'année.

Nous prévoyons que l'USDJPY oscillera autour de 104 (valeur d'un dollar) au cours des 3 prochains mois et de 102 au cours des 12 prochaines années. Cela suggère une appréciation marginale du yen.

Vision de la SEK >> Objectif 12m vs EUR: 10.2

Dépréciation modérée à court-terme

La SEK s'est appréciée de 4,6% contre l'euro en 2020 mais elle a commencé à chuter en 2021. Les prévisions économiques tablent sur une contraction du PIB de 3,1% au premier trimestre 2021, suivie d'une hausse au deuxième trimestre de 6,7% (en annuel). Le taux de chômage pourrait bondir jusqu'à 9% au T1 et diminuer progressivement à partir du T2. 

En outre, les anticipations d'inflation sont proches de leurs plus bas niveaux des 6 dernières années, ce qui pourrait inciter la Riksbank à se montrer plus accommodante. Le risque semble pencher plus du côté négatif dans la mesure où les marchés n'anticipent pas encore de baisse des taux en Suède (ce qui signifierait passer en territoire négatif puisque le taux directeur est actuellement à 0%). Lors de sa dernière réunion (10 février), la Riksbank a maintenu sa politique monétaire inchangée et s'est engagée à soutenir l'économie dans cette période difficile. Elle a souligné qu’une chute de la confiance dans les perspectives d'inflation pourrait entraîner une baisse du taux repo.

Au cours des 12 prochains mois, la reprise mondiale attendue devrait aider l'économie qui repose sur le commerce mondial. Nous révisons donc notre objectif EURSEK à 1O.2 sur les 3 et 12 prochains mois (contre 10,5 précédemment). Ce qui laisse entrevoir une légère baisse pour la SEK.

Vision de la NOK >> Objectif 12m vs EUR:  9.9

Perspectives positives pour la NOK en 2021

La NOK est l'une des devises qui a le plus souffert de la crise du covid-19. Elle se redresse bien depuis décembre et nous pensons qu‘elle continuera à le faire en 2021, s'appréciant jusqu’aux niveaux d'avant la pandémie. L'économie a bien résisté aux nouvelles mesures sanitaires et la confiance des entreprises a été stable grâce aux lancements de vaccins. Une hausse potentiellement forte des actions dites « value » pourrait contribuer à soutenir la couronne.

Sur le plan monétaire, la banque Norges a maintenu son taux directeur à zéro lors de sa dernière réunion (20 janvier) mais devrait l’augmenter début 2022, peut-être même plus tôt puisque les prix de l'immobilier augmentent et que la croissance du crédit reprend. L'inflation sous-jacente s'établit à 3 %.

Nous révisons notre objectif pour l'EURNOK à 10,20 au cours des 3 prochains mois (contre 10,70 précédemment) et à 9,9 au cours des 12 prochains mois. Cela suggère un fort potentiel d’appréciation pour la NOK.

Vision de l’AUD >> Objectif 12m vs USD: 0.8

Les tensions avec la Chine pourraient nuire

L'AUD a connu une belle performance face au dollar en 2020. Les statistiques nationales sont favorables et la reprise en Chine a encore soutenu le prix des matières premières. Les exportations de minerai de fer sont toutefois menacées compte tenu des récentes tensions avec la Chine. La Chine devrait accroître sa production intérieure de minerai de fer ainsi que son utilisation de sources alternatives, comme la ferraille d'acier.  Cela devrait réduire les importations et pourrait nuire à la fois au prix du minerai de fer et à l'AUD. Néanmoins, l'AUD est une devise cyclique qui profitera de la reprise économique mondiale plus tard cette année et du différentiel de taux d'intérêt avec les Etats-Unis.

Sur le plan monétaire, la Banque centrale (RBA) pourrait limiter l’appréciation de la devise dans les prochains mois. La RBA peut encore assouplir davantage sa politique, via une expansion du QE ou des taux d'intérêt négatifs. Lors de sa dernière réunion (2 février), elle a augmenté son programme d'achat d'obligations de 100 milliards $ (doublant le montant initial). Nous prévoyons que la RBA conservera un taux d'intérêt juste au-dessus de zéro jusqu'en 2022 au moins, puisque la croissance des salaires devrait être proche de zéro et l'inflation devrait rester faible pendant longtemps.

Nous actualisons notre objectif AUDUSD à 3 mois à 0,76 (de 0,73). Notre objectif à 12 mois est désormais de 0,8 (de 0,73). Cela implique un potentiel d'appréciation supplémentaire.

Vision du NZD >> Objectif 12m vs USD: 0.75

La NZ conserve de solides fondamentaux

Le NZD a également bien performé face au dollar américain en 2020. Comme en Australie, les statistiques domestiques se sont considérablement améliorées ces derniers mois et la devise a bénéficié de la hausse du prix des matières premières. Elle devrait également profiter de la reprise économique mondiale plus tard dans l'année et du différentiel de taux d'intérêt avec les Etats-Unis. Le récent accord de libre-échange avec la Chine devrait encore plus soutenir le pays.

Sur le plan monétaire, la banque centrale (RBNZ) a limité l’appréciation de la devise en 2020 et pourrait le faire à nouveau cette année. Néanmoins, les marchés ne s'attendent pas à une baisse des taux cette année. Alors que la RBNZ dispose des outils politiques nécessaires pour faire face à une devise plus forte, la solidité de l'économie intérieure signifie que le NZD a encore une marge d'appréciation avant que des mesures ne soient nécessaires. De plus, le faiblesse des taux ainsi que les mesures de relance budgétaire et monétaire ont propulsé le prix de l'immobilier à des niveaux historiquement élevés, ce qui rend une baisse des taux peu probable. Le taux directeur devrait rester à 0,25% jusqu'en 2022 au moins.

Nous actualisons nos objectifs NZDUSD à 3 mois et 12 mois à 0,72 et 0,75 (de 0.69 et 0.71) respectivement. Cela implique également un potentiel d'appréciation supplémentaire.

 

Vision du CAD >> Objectif 12m vs USD: 1.25

La reprise mondiale soutient le CAD

Le CAD a bénéficié de la hausse du prix du pétrole et des récents commentaires de la Banque centrale du Canada (BOC). Nous prévoyons des relations commerciales plus étroites avec les États-Unis, mais la politique du président Biden pourrait nuire à la capacité du Canada à écouler son pétrole sur le marché. Les principaux moteurs de l'appréciation du CAD restent le faible différentiel de taux d'intérêt avec les Etats-Unis, la reprise mondiale et le sentiment positif des marchés.

Sur le plan monétaire, le marché s'attend à ce que la BOC resserre sa politique avant la Fed, malgré que les autorités aient répété lors de leur dernière réunion qu'aucune hausse des taux d'intérêt n'est attendue avant 2023. Le taux directeur est resté à 0,25 %. De plus, compte tenu de l'importance des liens commerciaux avec les Etats-Unis, une devise forte pourrait conduire à une politique plus accommodante ou à retarder sa fin. Cela devrait réduire la perception de la relation risque/rendement pour les positions longues sur le dollar canadien. Néanmoins, nous ne nous attendons pas à ce que le CAD s'apprécie suffisamment pour que la BOC agisse.

Ainsi, nous revoyons notre objectif 3 mois pour l'USDCAD de 1,31 à 1,27 (valeur d'un dollar) et notre objectif 12 mois de 1,29 à 1,25. Cela suggère un léger potentiel d’appréciation.

Vision du CNY >> Objectif 12m USD: 6.4

Appréciation limitée pour le CNY en 2021

Le CNY a conservé sa belle performance de 2020 en janvier. La croissance du PIB de 6,5 % au T4 2020 a été une bonne surprise. En décembre, la production industrielle a également dépassé les attentes, à 7,3 % (en annuel), soit la meilleure performance depuis mai 2019. Les vastes programmes de dépenses publiques mis en œuvre dans le monde entier et les politiques monétaires soutiennent les perspectives favorables pour 2021. Le risque est lié au Covid-19 : les écoles ont fermé à Pékin et la province de Hebei a été mise en quarantaine. Nous pourrions assister à une appréciation limitée de la devise au T1, suivie d'un recul au T2 principalement en raison de la saison de distribution des dividendes, ce qui entraîne des sorties de capitaux.

Dans le même temps, les autorités monétaires devraient limiter l'appréciation du yuan. Alors que la normalisation du crédit a commencé, nous ne prévoyons pas de hausse imminente des taux d'intérêt. De plus, avec la reprise de la production mondiale, la croissance des exportations chinoises devrait diminuer alors que celle des importations devrait augmenter. La réduction de l'excédent commercial qui en résultera devrait ralentir l'appréciation du CNY.

Par conséquent, nous voyons l'USDCNY fluctuer autour du niveau actuel (6,5) à court terme et à 6,4 au cours des 12 prochains mois (6,5 auparavant). Cela suggère un potentiel d’appréciation marginal.

·       Certains indices boursiers ont atteint de nouveaux sommets historiques suite à des nouvelles particulièrement positives dans le cadre de la recherche de vaccins contre la Covid-19 et aussi, suite aux élections américaines dont les résultats sont jugés comme favorables aux actions. Mais ces dernières sont maintenant tiraillées entre d’une part, à court terme, la résurgence en occident de la crise sanitaire qui freine la reprise économique et, d’autre part, une année 2021 où la reprise économique pourrait s’avérer plus forte qu’attendu. 

 

·       Ce contexte maintient une forte volatilité sur les secteurs les plus exposés à cette reprise cyclique et aux voyages, notamment l’énergie, les bancaires ou les loisirs en extérieur avec toujours de grosses incertitudes quant à leurs flux de trésorerie et à leurs dividendes.

 

·       Nous préférons les secteurs cycliques et de valeur où la visibilité est bonne et/ ou qui profitent de la reprise économique plus évidente en Asie (les matériaux, les industrielles et l’assurance globalement restent en ‘+’). Certains segments dans les soins de santé ainsi que l’énergie et la technologie européennes restent aussi trop décotés. 

 

·       Inversement, nous continuons à éviter les biens de consommation de base (-) qui traditionnellement sous-performent dans un contexte de reprise.