Persectives mensuelles sur les devises Septembre 2020

En un mot :

Les dernières semaines ont été marquées par la poursuite de la baisse de l'indice global dollar (DXY) qui a fortement chuté de 4,2% en juillet. Par ailleurs, l'EURUSD a bondi à son plus haut niveau depuis 2 ans et a atteint un pic proche de 1,20 le 1er septembre.  Dans l'ensemble, l'été dernier a été marqué par un retour de l'appétit du marché pour les actifs plus risqués au détriment des actifs refuges.

Les 2 derniers mois ont connu un rebond impressionnant de l'EURUSD, notamment en août où la parité a franchi à plusieurs reprises la barre des 1,19. La forte augmentation des cas d'infection en Europe n'a pas sapé l'appétit des investisseurs pour l'euro qui a fortement rebondi après l'accord sur le Fonds de relance. Dans le même temps, la livre sterling est restée assez résiliente face à l'euro avant de baisser récemment, suggérant la vulnérabilité de son lien avec les nouvelles du Brexit. Les devises des matières premières ont largement bénéficié de la dépréciation du dollar américain. Par ailleurs, les bons chiffres chinois illustrant la reprise de l'activité industrielle ont soutenu la dynamique positive des matières premières favorable à ces devises. L’aversion au risque, amplifiée par la COVID-19, a pesé sur les monnaies refuges, mais moins que ce à quoi on aurait pu s'attendre. Le CHF a légèrement baissé par rapport à l'euro. La sous-performance de l'USD a permis au yen de rester globalement stable sur les 2 derniers mois. En ce qui concerne les devises scandinaves, elles ont toutes deux progressé, même si la NOK a gagné du terrain dans un contexte de marché favorable. Sur le plan monétaire, à l'exception des commentaires de la Fed sur son objectif d'inflation à long terme, l'été dernier a été plutôt calme. Les achats d'obligations dans le cadre du programme d'assouplissement quantitatif ont été élargis par certaines banques centrales.

Nous percevons toujours un potentiel d'appréciation de l'euro à moyen terme (1,22) soutenu par la faiblesse de l'écart de taux d'intérêt et la surévaluation structurelle du dollar. Nous attendons une hausse de la volatilité à court terme, ce qui devrait entraîner un rebond temporaire du dollar sur les 3 prochains mois. Notre objectif est de 1,16 à un horizon de 3 mois. À ce stade, les négociations sur le Brexit restent dans l'impasse, mais nous maintenons notre scénario central d'un accord d'ici la fin de l'année et nous maintenons nos objectifs EURGBP. Nous prévoyons une appréciation du yen sur les 12 prochains mois du fait de notre hypothèse d'un affaiblissement du dollar américain. En ce qui concerne l'AUD, le NZD et le CAD, nous avons procédé à quelques ajustements car nous prévoyons que les devises resteront stables à court terme après le fort rebond de l'été dernier. Nous relevons nos objectifs pour les devises scandinaves. Nous maintenons notre scénario optimiste pour la NOK (10,10) au cours des 12 prochains mois, mais nous prévoyons toujours une dépréciation de la SEK à court terme, même si elle est plus limitée qu'auparavant (10,50).

ANALYSE de l’USD >> Cible 12M VS EUR: 1.22

L'EURUSD (valeur d'un euro) est passé au-dessus de 1,19 mi-août, son plus haut niveau depuis 2 ans. Tout d'abord, l'accord historique sur une action budgétaire commune entre les membres de la zone euro, le « Fonds de relance » de 750 Md EUR, a été un puissant catalyseur pour l'euro. Du côté du dollar, l'action des banques centrales sur les lignes de swap USD s'est traduite par un affaiblissement du dollar. L'annonce par la Fed de la cible d'inflation à long terme a encore pesé sur la fin du mois d'août. Toutefois, nous attendons une brève correction à court terme du fait de la persistance des risques à la baisse. Les relations sino-américaines restent très tendues à l'approche des élections américaines et la multiplication des cas d'infection en Europe entraînant des confinements localisés pourrait ralentir la reprise économique. De plus, un accord sur un 5e plan budgétaire encore en cours de négociation aux États-Unis et pourrait également atténuer la pression baissière sur le dollar. Nous prévoyons un recul de l'USD à 1,16 sur les 3 prochains mois. Toutefois, la faiblesse du dollar devrait persister à long terme. Le rebond économique attendu au second semestre et en 2021 devrait soutenir l'euro. Les déséquilibres devraient s'intensifier aux États-Unis. De plus, les baisses massives des taux américains ont réduit l'écart de rendement des obligations à un niveau proche de zéro, rendant les actifs américains moins attrayants. Nous prévoyons que le dollar US se paiera proche de « l’half-life » (la moitié de l'écart entre la parité des pouvoirs d'achat et le point bas à 1,08 observé en avril), autour de 1,22 sur les 12 prochains mois.

ANALYSE du GBP >> Cible 12M VS EUR: 0.88

La livre sterling a fait l'objet des nouvelles concernant le Brexit. En juin dernier, les négociations ont repris, mais les deux parties sont restées dans l'impasse et n'ont pas trouvé de compromis. Deux sujets spécifiques restent un obstacle majeur. Le premier concerne les négociations sur la pêche concernant le calcul des droits de pêche après le Brexit. Le second est lié à l'harmonisation des normes une fois que le Royaume-Uni sortira de l'UE. Récemment, les tensions se sont intensifiées alors que le Premier Ministre Johnson a remis en question le Protocole d'Irlande du Nord, qui fait partie de l'Accord de retrait. Étant donné que la période de transition s'achèvera en décembre, il est essentiel que l'UE et les négociateurs britanniques trouvent un accord avant octobre 15. Comme Boris Johnson considère clairement que l'absence d'accord est probable si l'UE ne cède pas, l'incertitude pourrait augmenter au cours des prochaines semaines. Alors que le pays a été le plus touché en Europe par la crise sanitaire, une sortie de l'UE sans accord et un retour aux règles commerciales de l'OMC pourraient affaiblir plus longtemps l'économie britannique. Notre scénario de base reste un accord. Dans une situation de crise économique sans précédent et d'augmentation du nombre de sondages au sein du parti travailliste, nous constatons une pression croissante sur Johnson pour qu'il signe un accord. Nous maintenons notre objectif de 0,90 sur les 3 prochains mois. A court terme, nous percevons un potentiel de hausse de la livre sterling parallèlement au redressement global d'un accord. Nous maintenons notre objectif 12 mois à 0,88.

ANALYSE du CHF >> Cible 12M VS EUR: 1.09

L'EURCHF (valeur d'un euro) a oscillé dans une fourchette étroite entre 1,07 et 1,08 sur les 2 derniers mois. L'accord sur ce qu'il est convenu d'appeler le Fonds pour la relance entre les membres de l'UE a fait grimper le montant de l'EURCHF vers la mi-juillet de 1,08. Depuis lors, la « COVID-19 » a resurgi en Europe et une seconde vague reste un risque baissier pour l'euro. Une politique de confinements importants freinerait la reprise économique attendue au cours des prochains mois. Ce n'est pas notre scénario. Les interventions potentielles de change SNB pourraient empêcher un point mort durable du CHF en-deçà du niveau de 1,05. Notre scénario à court terme reste prudent et nous tablons sur une légère correction vers 1,06 sur les 3 prochains mois.  A plus long terme, les spreads de la périphérie, principal moteur de la paire, qui se sont déjà fortement resserrés, ont encore une marge de manœuvre pour baisser davantage. Cela devrait soutenir l'euro contre le franc. En outre, l'amélioration du sentiment de risque attendue au cours des prochains mois devrait réduire l'attrait des devises refuges et profiter à l'euro. Nous maintenons notre opinion positive sur l'euro au cours des 12 prochains mois et maintenons notre objectif à 1,09 (valorisation à 1 euro).

ANALYSE du JPY >> Cible 12M VS EUR: 124 (USD/JPY 102)

Le yen japonais n'a pas tiré profit de l'affaiblissement généralisé du dollar au cours des deux derniers mois. Le JPY est resté globalement stable face à la baisse du dollar, principalement en raison des importantes sorties de capitaux du portefeuille en JPY et de l'appétit croissant pour les actifs à haut risque. Le Premier ministre Abe a démissionné en raison de problèmes de santé. Bien que l'impact immédiat sur le yen ait été positif, nous n'anticipons aucun changement majeur dans la politique monétaire, compte tenu de l'énorme expansion de la dette publique et de la difficulté à échapper à l'environnement de faible croissance et d'inflation au Japon. Nous maintenons notre objectif à court terme proche de la moyenne mobile sur 50 jours autour de 106 (valeur pour 1 dollar).

Cependant, le JPY reste structurellement bon marché. Ainsi, dans un contexte de faiblesse prolongée du dollar américain, le JPY peut s'apprécier. En outre, le rééquilibrage du portefeuille des investisseurs japonais suite à l'effondrement des taux américains devrait peser davantage sur l'USD. Nous révisons notre objectif 12 mois à 102 (contre 106 précédemment) pour prendre en compte notre biais baissier sur le dollar américain.

ANALYSE du NOK >> Cible 12M VS EUR: 10.10

La couronne norvégienne a rebondi au cours des deux derniers mois malgré le renforcement de l'euro et a été l'un des meilleurs performeurs par rapport à la monnaie commune. La NOK a gagné plus de 9 % en deux mois. Néanmoins, elle affiche toujours une sous-performance significative par rapport à l'euro. En ce qui concerne les facteurs fondamentaux, nous pensons donc que la NOK s'appréciera davantage. La banque centrale norvégienne est l'une des rares qui ne participe pas à un programme d'achat d'obligations. Contrairement à la SEK, la NOK pourrait ainsi bénéficier d'une politique monétaire de soutien. A ce jour, nous prévoyons une remontée des taux de la banque centrale en 2022. Inflation et hausse des prix de l'immobilier, une reprise plus rapide des ventes au détail pourrait impliquer une modification plus rapide que prévu des prévisions de taux directeurs. La couronne norvégienne pourrait selon nous s'apprécier davantage car la devise ne s'est toujours pas appréciée en ligne avec les fondamentaux. Les cours du pétrole devraient rester favorables. En outre, les ventes de devises de la banque centrale devraient se poursuivre jusqu'en 2020 afin de financer le déficit public, ce qui soutient la couronne.

Nous avons donc revu nos objectifs à la hausse, et tablons sur une appréciation progressive, tablant sur une hausse de l'ordre de 10,40 à court terme et de l'ordre de 10,10 (contre 10,30 précédemment) au cours des 12 prochains mois.

ANALYSE de la SEK >> Cible 12M VS EUR: 10.50

La couronne suédoise a également fortement augmenté l'été dernier et est l'une des seules devises (à l'exception du CHF) à enregistrer une performance positive depuis le début de l'année par rapport à l'euro. La devise a été dopée par l'amélioration du sentiment sur le cycle manufacturier, soutenue par les indices PMI manufacturiers surprenants de juillet en Europe. Jusqu'à présent, les décisions monétaires se sont avérées positives pour la SEK, mais cela pourrait changer. Nous anticipons une accélération du QE qui pourrait peser sur la SEK en raison de la vulnérabilité des devises au rééquilibrage du portefeuille. Même si nous pensons que les taux négatifs sont peu probables, la marge de manœuvre est réduite car la Riksbank a cité la vigueur de la SEK comme raison potentielle de la baisse des taux. Compte tenu de ce risque baissier et de la solide performance passée de la SEK, nous ne voyons plus de potentiel d'appréciation et même une baisse de la SEK.

Toutefois, nous avons revu nos attentes et tablons sur une correction plus limitée à court terme. Nous pensons que le titre s'échange à un niveau proche de son niveau actuel (10,30) à court terme, avant de se déprécier légèrement à 10,50 (après révision à la hausse à partir de 10,70) au cours des 12 prochains mois.

ANALYSE de l’AUD >>Cible 12M VS EUR: 1.67 (AUD/USD 0.73)

Le dollar australien a pris les bénéfices de la dépréciation du dollar et de l'amélioration de l'appétit pour les actifs à haut risque. Le fonds a surperformé ses pairs et a atteint un plus haut sur 2 ans, consolidant sa performance positive depuis le début de l'année par rapport au dollar. Plusieurs catalyseurs ont soutenu ce mouvement. Tout d'abord, la baisse du dollar a dopé la parité AUDUSD. Par ailleurs, la reprise de l'activité industrielle chinoise a accru la demande de minerai de fer, principale matière première exportée en Australie. La dynamique positive des matières premières industrielles a largement soutenu l'AUD. Sur le plan monétaire, la RBA a augmenté son bilan par le biais de son programme d'assouplissement quantitatif, mais devrait maintenir les taux d'intérêt en territoire positif. Étant donné que les marchés n'attendent pas de nouvelles mesures d'assouplissement monétaire, la politique monétaire ne devrait pas peser sur les marchés émergents.

Après sa forte hausse, nous ne prévoyons pas une nouvelle hausse de l'AUD compte tenu de l'environnement attendu pour les semaines à venir. Les élections américaines pourraient entraîner une remontée de la volatilité. Nous estimons que cette devise devrait rester globalement stable. Nous avons relevé nos objectifs 3 et 12 mois à des niveaux proches de ceux actuels (0,73).

ANALYSE du NZD >> Cible 12M VS EUR: 1.85 (NZD/USD 0.66)

Le dollar néo-zélandais a également bénéficié de cette dynamique positive, mais dans une moindre mesure par rapport à l'euro. L'annonce de la Fed à l'occasion de la conférence de Jackson Hole sur le passage à un objectif d'inflation moyen a pesé sur le dollar, tout en donnant une nouvelle impulsion au NZD qui était temporairement proche de 0,68. Toutefois, la reprise du NZD pourrait être limitée par les anticipations monétaires. Lors de la dernière réunion monétaire, le gouverneur Orr a accéléré le programme d'achat d'obligations et n'a pas exclu que le taux directeur pourrait passer sous zéro d'ici un an. Les marchés prévoient désormais une baisse des taux d'intérêt de 50 points de base d'ici la fin de l'année. Cela s'avérerait négatif pour le NZD par le biais de l'écart de rendement entre les obligations et les taux américains qui se sont déjà resserré. De plus, les flux de rééquilibrage du portefeuille en réponse au QE pourraient s'avérer plus baissiers pour le NZD. Néanmoins, le NZD, comme l’AUD, bénéficie du rebond de la Chine.

Même si le NZD affiche encore une légère sous-performance par rapport au dollar cette année, le potentiel d'appréciation nous paraît limité par le risque de baisse monétaire. Nous prévoyons que la NZDUSD restera stable aux alentours de 0,66 au cours des 3 et 12 prochains mois.

ANALYSE du CAD >> CIBLE 12M VS EUR: 1.60 (USD/CAD 1.31)

Le dollar canadien a suivi la tendance générale et a continué de gagner du terrain par rapport à l'USD. Le CAD progresse principalement grâce à la correction du dollar américain. Toutefois, la poursuite de la tendance positive des prix du WTI a contribué à l'amélioration des termes de l'échange. Lors de la dernière réunion monétaire, le gouverneur de la banque centrale du Canada a mis en évidence de meilleures publications économiques que la banque ne l'avait prévu. Toutefois, il a également souligné la nécessité cruciale d'un soutien monétaire sans précédent pour assurer la croissance économique. Nous restons convaincus qu'un nouvel assouplissement monétaire est peu probable et que les taux d'intérêt à court terme continuent de maintenir une légère prime par rapport aux taux américains. Toutefois, les achats d'obligations vont persister et resteront le premier outil de politique monétaire de la Banque. Le CAD reste donc vulnérable parce que la banque centrale achète plus que l'objectif et que les achats sont importants par rapport à l'ampleur des mesures de relance budgétaire.

Après la forte hausse enregistrée, le potentiel d'appréciation du titre nous paraît limité. Nous pensons que la reprise économique est désormais bien valorisée. Nos perspectives positives concernant les prix du pétrole devraient être un élément favorable pour le CAD, même si les risques à la baisse persistent. Nous pensons que le CAD va se maintenir autour de ses niveaux actuels de 1,31, sur l'année à venir.