#Articles — 14.11.2022

Perspectives mensuelles sur les devises

Guy Ertz, Chief Investment Advisor

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Résumé

1. L'EURUSD reste proche de la parité. La baisse des prix du gaz naturel de plus de 46 % améliore les termes de l'échange relatifs de la zone euro et explique en partie la réappréciation de l'euro.

2. La livre sterling se redresse face à l'euro en raison de la réduction des incertitudes de marché liées à la politique budgétaire du gouvernement. Nous sommes désormais moins pessimistes à l'égard de la livre sterling.

3. Le yen a continué de baisser fortement et a perdu environ 4 % face au dollar au cours des 30 derniers jours. La Banque du Japon a doublé son intervention sur le marché des changes pour défendre sa monnaie. Cela n'a pas suffi à empêcher la monnaie de baisser.

4.Les devises scandinaves se sont dépréciées en raison des révisions à la baisse des taux des banques centrales. Nous abaissons nos objectifs sur ces devises. Nous restons optimistes à l'égard de la NOK et modérément pessimistes à l'égard de la SEK.

5.L'évolution du différentiel de taux d'intérêt attendu entre la Chine et les Etats-Unis nous pousse à abaisser nos objectifs en CNY.

6.Les devises du Commonwealth liées aux matières premières (AUD, NZD, CAD) offrent des perspectives intéressantes grâce à leur balance courante et à leur politique monétaire restrictive.

 

VUE USD >>CIBLE 12M VS EUR: 1,08

Proche de la parité à court terme

L'euro s'est légèrement apprécié face au dollar ces dernières semaines. La paire est de retour à la parité.

Les deux banques centrales ont relevé leurs taux d'intérêt de 75 pb lors de leurs réunions respectives. La BCE a relevé son taux directeur à 1,5 % et annoncé de nouvelles hausses. En effet, l'inflation a atteint 9,9 % dans la zone euro et des mesures plus agressives sont probablement nécessaires pour normaliser l'inflation.  En outre, la BCE a rappelé que les conditions n'étaient pas remplies pour commencer la réduction du bilan (resserrement quantitatif). Début novembre, la FED a tenu un discours plutôt ferme, estimant qu'elle pourrait ralentir le rythme des hausses de taux mais que le taux final devrait être plus élevé que prévu. Le marché anticipe désormais 5 % pour le taux terminal.

Les termes de l'échange se sont améliorés en octobre pour la zone euro grâce à la forte baisse des prix du gaz. Par ailleurs, les rendements à court terme aux Etats-Unis devraient selon nous baisser plus rapidement que dans la zone euro. Ces deux facteurs devraient être favorables à l'euro. En outre, les estimations de parité de pouvoir d'achat suggèrent que le dollar est structurellement surévalué.

A court terme, les incertitudes persistantes sur l'inflation et les taux devraient soutenir un dollar proche de la parité. Au cours des 12 prochains mois, nous maintenons notre objectif à 1,08 (valeur d'un euro).

VUE GBP >>CIBLE 12M VS EUR: 0,88

Les perspectives se sont améliorées

Récemment, la livre sterling s'est appréciée de près de 3 % par rapport à l'euro. Cela est dû à une politique budgétaire plus crédible et aux interventions de la Banque d'Angleterre.

Le nouveau Premier ministre Rishi Sunak devra restaurer la crédibilité politique après les annonces budgétaires de Liz Truss qui avaient conduit à la méfiance du marché. La Banque d'Angleterre (BoE) a commencé son resserrement quantitatif le 1er novembre en vendant £750 millions de dette à court terme. Elle prévoit de réduire son bilan de £80 milliards d'ici fin 2023. La BoE exclut la vente d'obligations à long terme car cela pourrait entraîner une hausse des taux à long terme qui affaiblirait les fonds de pension.

Les taux britanniques se sont stabilisés. Ils avaient fortement progressé après les annonces budgétaires de Liz Truss obligeant la BoE à acheter des obligations à long terme. Rishi Sunak a rassuré les investisseurs en renonçant à la baisse des impôts sur les tranches d'imposition les plus élevées.

Le taux terminal de la Banque d'Angleterre devrait s'établir autour de 4,7 % contre 2,75 % attendu dans la zone euro. L'écart des taux d'intérêt devrait rester à l'avantage du Royaume-Uni.

Nous passons ainsi de 0,90 à 0,88 à 3 mois et de 0,86 à 12 mois (valeur d'un euro). 

VUE CHF  >>  CIBLE 12M VS EUR: 0,98

L’incertitude soutient le CHF

L'euro s'est apprécié de plus de 2 % sur les 30 derniers jours face au franc suisse.

Après avoir relevé son taux directeur à 0,5 % en septembre, la Banque nationale suisse devrait relever son taux directeur de 100 pb en décembre et atteindre ainsi son taux terminal de 1,5 % le mois prochain. L'inflation a été légèrement négative en septembre pour atteindre -0,2 %. Cela est dû à la baisse des prix du carburant et des hôtels. La vigueur de la devise ces derniers mois a contribué à la performance.

Le PIB pourrait augmenter de 1,5 % en 2023, selon l'OCDE, contre 0,3 % que nous attendons pour la zone euro. L'indice PMI manufacturier a poursuivi sa progression à 54,7, contre 57,1 en septembre. Cela pourrait limiter la hausse de l'euro.

Selon nous, le franc suisse devrait rester fort au cours des prochains mois, dans la mesure où les incertitudes entourant l'inflation et les taux devraient rester élevées. Au cours de l'année à venir, l'incertitude devrait diminuer progressivement. Les fondamentaux à long terme suggèrent que la devise suisse est surévaluée.

Nous maintenons notre objectif 3 mois à 0,96 (valeur d'un euro) et l'objectif 12 mois à 0,98.

VUE JPY >> CIBLE 12M VS USD: 140

Recherche d’une stabilisation

Le yen a perdu 4,4 % au cours des 30 derniers jours malgré les interventions de la Banque du Japon (BoJ).

Lors de sa réunion de septembre, la Banque du Japon a annoncé le maintien de son taux de refinancement à -0,1 %. Le marché anticipe une première hausse des taux de 10 pb au printemps. Cela n'améliorera que marginalement le différentiel de taux d'intérêt avec les États-Unis et ne devrait pas constituer un facteur de soutien majeur pour le yen à court terme.

La Banque du Japon serait intervenue en vendant 37 milliards de dollars, un montant record et deux fois plus qu'en septembre. L'indice PMI composite est passé de 51 en septembre à 51,7 en octobre, tiré par l'emploi et l'amélioration des carnets de commandes. Cela a permis à la devise d'arrêter de baisser mais n'a pas suffi à générer un fort rebond. Nous restons positifs sur la devise japonaise au cours de l'année à venir. Les rendements obligataires américains devraient baisser au cours de cette période, ce qui devrait déclencher une appréciation du JPY.

Nous maintenons notre objectif à 145 (valeur d'un dollar) pour la cible 3 mois et nous visons désormais 140 sur les 12 prochains mois (contre 135 précédemment). Cela suggère un potentiel d'appréciation plus modéré du JPY au cours de l'année à venir.

VUE SEK >> CIBLE 12M VS EUR: 11

Un peu plus baissier

La SEK s'est légèrement dépréciée en octobre.

L'inflation a grimpé à 10,8 % en septembre, ce qui a contraint la Riksbank à relever son taux directeur de  1 % à 1,75 % lors de sa réunion de septembre.

Le marché a toutefois revu à la baisse les perspectives de taux d'intérêt finaux pour la SEK, les marges de manœuvre étant plus limitées que précédemment pour augmenter les taux. En fait, la plupart des ménages sont propriétaires et sont endettés à taux variables. La confiance des consommateurs a atteint un nouveau point bas historique. L'Institut national suédois de recherche économique prévoit une faiblesse à venir de l'économie.

Le PIB suédois a progressé de 2,6 % sur un an, tiré par la consommation et les investissements. Pour l'année à venir, nous anticipons davantage de pertes de pouvoir d'achat, l'inflation devant atteindre un pic autour de 11%. L'enquête sur les entreprises manufacturières (PMI) a continué de se détériorer et a atteint 46,8 en octobre en raison de la baisse des nouvelles commandes et de la production. En outre, la Suède souffre de prix élevés de l'énergie et dispose de moins d'alternatives que l'Union Européenne.

Nous révisons nos objectifs à 3 et 12 mois à 11 (valeur d'un euro). Cela suggère une légère dépréciation de la SEK par rapport aux niveaux actuels.

VUE NOK >> CIBLE 12M VS EUR: 9,80

Recherche d’un rebond

La paire EURNOK n'a pas vraiment changé au cours des 30 derniers jours.

Début novembre, la Norges Bank a relevé ses taux de 25 bp et le taux directeur a atteint 2,5 %. Deux hausses de 25 pb sont attendues en novembre et décembre. Le taux terminal anticipé est légèrement supérieur à 3 % et a diminué par rapport aux estimations précédentes.

Comme en Suède, les ménages sont majoritairement propriétaires et endettés à taux variables. Cela limite la possibilité de relever les taux sans trop affecter l'économie.

Bien que loin de ses sommets annuels, les prix du pétrole brut restent élevés. Les termes de l'échange restent favorables à la NOK. Le compte courant a enregistré un excédent de $69 Md au premier semestre 2022.  L'enquête sur les entreprises manufacturières (PMI) continue de progresser pour atteindre 53,1 en octobre contre 50,1 en septembre.

Nous sommes positifs sur la NOK. Nous visons 10,2 (valeur d'un euro) à 3 mois et 9,8 à 12 mois contre 9,6 précédemment. Cela suggère un potentiel d'appréciation par rapport aux niveaux actuels. 

VUE AUD >>CIBLE 12M VS USD: 0,70

Rebond attendu

Le dollar australien a de nouveau chuté en octobre, partiellement en raison d'une hausse plus faible que prévu des taux d'intérêt par la Reserve Bank of Australia (RBA).

L'inflation annuelle a atteint 7,3 % en raison de facteurs externes et de la vigueur de la demande intérieure. Il devrait culminer à 8 %. Le taux de chômage n'est que de 3,5 %, son plus bas niveau depuis 50 ans. Cela favorise l'inflation salariale.

La RBA a relevé ses taux de 25 pb à 2,85 %. Le taux d'intérêt terminal, estimé à 4 %, devrait être atteint en 2023. La RBA a abaissé ses prévisions de croissance à 2,9 % en 2022 et à 1,5 % pour les deux prochaines années. Les perspectives d'une croissance plus faible devraient conduire à des hausses de taux plus progressives et à une éventuelle révision à la baisse du taux final.

Le revenu national est actuellement stimulé par des termes de l'échange records. La baisse des mesures de confinement en Chine pourrait doper la demande intérieure chinoise et donc les exportations australiennes. Cela pourrait être un facteur positif pour l'appréciation de l'AUD.

Nous sommes moins optimistes à l'égard de l'AUD, principalement en raison du message des banques centrales et de l'incertitude entourant la Chine. Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 0,66 (valeur d'un AUD) et notre objectif à 12 mois à 0,70. 

VUE NZD >> CIBLE 12M VS  USD: 0,62

Perspectives positives

Le NZD a gagné près de 4,4 % face au dollar américain en octobre grâce à l'anticipation d'un taux d'intérêt terminal plus élevé de la part de la banque centrale néo-zélandaise.

La Reserve Bank of New Zealand a relevé ses taux directeurs de 50 pb lors de sa réunion d'octobre, portant le taux de trésorerie officiel à 3,5 %. Le taux terminal devrait atteindre 5,3 % d'ici mai 2023. La banque centrale affirme que l'inflation est beaucoup trop élevée et que les ressources en main-d'œuvre sont rares. Les bilans des ménages restent solides malgré la récente baisse des prix de l'immobilier.

L'enquête sur les entreprises manufacturières (PMI) est passée de 54,8 à 52 en octobre, montrant un ralentissement de la croissance mais confirmant la performance positive du secteur industriel. 

Nous maintenons notre objectif à 3 mois à 0,58 (valeur d'un NZD) et 0,64 à 12 mois. Cela suggère une appréciation du NZD au cours de l'année à venir.

VUE CAD  >>CIBLE 12M VS USD: 1,30

Potentiel de hausse du CAD

Le dollar a atteint un point haut temporaire par rapport au CAD vers 1,40 début novembre. Le CAD a récupéré une partie des pertes mais reste plus faible que la moyenne sur un an.

Fin octobre, la Banque du Canada (BoC) a relevé son taux directeur de 50 pb. Ce chiffre a été plus faible que prévu. Le taux d'intérêt est désormais de 3,75 %, son plus haut niveau depuis 14 ans. Le Canada est bien positionné pour bénéficier d'une reprise du sentiment à l'égard du risque. Le différentiel de rendement à 2 ans devrait évoluer progressivement en faveur du CAD.

Le PIB devrait croître de 3,3 % en 2022, contre 3,5 % précédemment. La croissance serait tirée par la vigueur de la demande intérieure. Toutefois, pour 2023, la BoC prévient que la croissance économique pourrait être négative lors de certains trimestres.

Les prix du pétrole (WTI) restent volatils et rebondissent légèrement en octobre. Selon nous, les prix du pétrole devraient rester élevés au cours de l'année à venir, ce qui devrait aider le CAD, car le pétrole représente environ 20 % des exportations et cela constitue un facteur clé des termes de l'échange.

Nous maintenons notre objectif sur 3 mois à 1.35 et la cible 12 mois à 1.30. Cela suggère un potentiel d'appréciation par rapport aux niveaux actuels.

VUE CNY >>CIBLE 12M VS USD: 7,1

Recherche d’une reprise progressive

La devise chinoise (CNY) a chuté ce mois-ci à son plus bas niveau depuis 2008.

Le gouvernement n'a pas été clair sur sa stratégie de réouverture post-COVID et la croissance reste relativement faible. Cela a pénalisé la devise. Malgré un PIB Q3 supérieur aux attentes à 3,9 %, le gouvernement a souhaité maintenir un ensemble de mesures accommodant. La politique prudente de la Banque populaire de Chine constitue un obstacle à l'appréciation du CNY.

Le gouvernement prévoit d'introduire des réformes structurelles pour améliorer la productivité du marché du travail. Le parti communiste a également mis en avant le renforcement de la résilience et de la sécurité des chaînes d'approvisionnement.  Cela devrait être favorable aux exportations chinoises.

A court terme, nous sommes prudents sur le CNY compte tenu du différentiel de taux d'intérêt attendu avec les Etats-Unis. Pour l'instant, le gouvernement souhaite maintenir une politique monétaire accommodante afin de soutenir une politique budgétaire expansionniste et de renforcer l'accès au crédit pour les ménages et les entreprises. Au cours de l'année à venir, nous sommes plus optimistes à l'égard de la devise chinoise, car la politique monétaire devrait être moins accommodante à mesure que l'économie redémarrera et que la Fed devrait marquer une pause.

Nous passons de 7,1 à 7,3 (valeur d'un dollar) pour l'objectif 3 mois et de 6,7 à 7,1 pour l'objectif 12 mois. Cela suggère une moindre hausse du CNY.

VUE BRL  >>CIBLE 12M VS USD: 5

Haussier malgré la volatilité actuelle

Le BRL s'est apprécié de 2,6 % sur les 30 derniers jours. La devise a connu une forte volatilité en raison des élections.

L'ancien président Lula a été élu président le 30 octobre. Il a concentré son discours sur les dépenses sociales. En outre, les relations économiques avec les pays occidentaux pourraient s'améliorer, ce qui serait favorable au BRL. Le marché restera probablement focalisé sur les nominations des ministres de l'économie et des finances pour en savoir plus sur les futures politiques économiques du pays. Avec une majorité de centre-droit au Congrès et les alliés de Bolsonaro gouvernant les grandes villes, Lula pourrait être limité pour appliquer sa politique.

Le taux directeur (taux Selic) est désormais à 13,75 %. La politique monétaire restrictive a fortement réduit l'inflation de 12 % en avril à 7,2 % en septembre. Grâce à cette désinflation, plusieurs baisses de taux sont attendues en 2023.

A court terme, le BRL devrait rester volatil et nous maintenons notre objectif à 3 mois à 5,40. Sur un an, nous sommes positifs sur le BRL avec des taux d'intérêt réels largement positifs, des prix élevés des matières premières et potentiellement de meilleures relations avec les pays occidentaux. Nous maintenons notre objectif 12 mois à 5,00.

VUE MXN >>CIBLE 12M VS USD: 19,5

Evolution latérale attendue

L'inflation a atteint 8,8 % en septembre et ne devrait pas atteindre l'objectif de 3 % fixé par la banque centrale avant le troisième trimestre 2024.

La banque centrale devrait encore relever son taux de 75 bp le 14 novembre à 10 %. Elle devrait également commenter le rythme futur des taux si l'inflation ralentit.

Le PIB a progressé de 4,2 % au T3 2022, tiré par les effets de base, le tourisme et la création d'emplois qui ont tiré la consommation. Un ralentissement économique est attendu au quatrième trimestre et au cours des prochains trimestres, les États-Unis devant entrer en récession. Le durcissement des conditions financières mondiales pourrait également jouer un rôle. L'enquête sur les entreprises manufacturières (PMI) suggère toujours une expansion modérée avec un niveau de l'indice à 50,3 en octobre. À court terme, nous sommes prudents à l'égard du MXN, les prix élevés de l'énergie et des matières premières augmentant le déficit de la balance courante du pays.

Nous visons 20,5 à 3 mois et 19,5 à 12 mois. Cela suggère une évolution latérale du USDMXN au cours de l'année à venir.