Résumé

·        Le communiqué à l’issue de la réunion du FOMC qui s'est tenue hier ne contenait pas de surprise significative, mais le président de la Fed s'est montré plutôt sévère lors de la conférence de presse. Les marchés ont réagi nerveusement.

·        La Fed est prête à normaliser sa politique monétaire en utilisant à la fois l'outil classique, à savoir les hausses de taux d'intérêt, et l'outil du bilan, avec une baisse progressive des réinvestissements des actifs arrivant à échéance, pour laisser son bilan se réduire naturellement.

·        Nous pensons que le président Powell tient un discours ferme, car l'inflation trop élevée devient un enjeu politique. Toutefois, nous pensons que l'inflation diminuera dans le courant de l'année, ce qui permettra à la Fed de ne pas être obligée de relever les taux à chaque réunion. Nous gardons notre scénario de 4 hausses de taux en 2022, de 0,25% à chaque trimestre, à partir de mars.

·        La Fed semble vouloir commencer la réduction du bilan sans trop tarder. Il semble désormais plus probable qu'une annonce soit faite en juin pour un début en juillet, soit un mois plus tôt que ce que nous pensions auparavant.

Le communiqué de la réunion du FOMC qui s'est tenue hier ne contenait pas de surprise significative

L'économie américaine repose sur des bases solides et le marché du travail s'est rapidement redressé. La Fed a atteint son objectif d'emploi maximum selon certaines mesures. L'inflation est élevée, trop élevée.

L'économie peut donc supporter un resserrement assez important. La Fed mettra fin à ses achats d'actifs début mars, comme prévu, puis commencera à resserrer sa politique monétaire, avec des hausses de taux et une réduction du bilan après le début des hausses de taux.

Mais le président de la Fed était ferme lors de la conférence de presse  

Powell n'a pas exclu une hausse des taux à chaque réunion, pas plus qu'il n'a exclu une hausse des taux de 50 points de base en mars.

En ce qui concerne le bilan, il a déclaré que la quantité à réduire est substantielle et a adouci son propos en ajoutant que le processus sera ordonné et prévisible.

Il y a encore beaucoup d'incertitudes et Powell a admis que la Fed devra faire preuve d'agilité. La Fed veut garder ses options ouvertes sur le moment, l'ampleur et le rythme du resserrement monétaire. 

Première réaction des marchés

Les marchés ont fortement réagi à la conférence de presse. Les actions ont chuté de 3,5 % en cours de journée. Le rendement américain à 2 ans a grimpé à son plus haut niveau depuis le début de la pandémie et les rendements à long terme ont également augmenté, notamment les rendements réels. Les marchés obligataires ont relevé leurs prévisions à 4,5 hausses de taux en 2022.

Notre point de vue sur les taux

Nous excluons une hausse des taux de 50 points de base à la lumière des récents commentaires du gouverneur Waller selon lesquels la Fed ne veut pas surprendre les marchés.

Nous pensons que la Fed tient un discours ferme étant donné que l'inflation est trop élevée et est devenue un enjeu politique. Comme les politiciens l'ont dit à Powell lors de son témoignage devant le Congrès, l'inflation est une taxe sur les citoyens, en particulier sur ceux à faibles revenus. L'inflation n'est pas encore à son point d'inflexion, la Fed doit donc convaincre le marché qu'elle est prête à faire davantage pour freiner l'inflation.

Toutefois, nous pensons que l'inflation diminuera dans le courant de l'année, ce qui permettra à la Fed de ne pas être obligée de relever les taux à chaque réunion (il reste sept réunions). Nous maintenons notre hypothèse de 4 hausses de taux de 25 points de base chacune cette année, la première étant prévue en mars. Le risque demeure que la Fed puisse faire plus car les risques d'inflation sont actuellement toujours à la hausse.

Notre point de vue sur la réduction du bilan

Powell a clairement indiqué que le Comité n'avait pas encore discuté des détails de la réduction du bilan (Quantitative Tightening, QT) et qu'il faudrait probablement au moins deux réunions supplémentaires pour le faire.

Néanmoins, cette décision suggère que la Fed souhaite commencer le QT le plus tôt possible. Il semble désormais plus probable qu'une annonce sur le QT soit faite en juin pour un début en juillet, soit un mois plus tôt que prévu.

Le QT sera réalisé via des plafonds sur les réinvestissements, comme lors de l'expérience précédente en 2018, permettant au bilan de diminuer en douceur et de manière prédictive. La Fed ne semble pas envisager de ventes pures et simples d'actifs.

Quelques indicateurs que nous surveillons

Le niveau d'inflation et l'état du marché du travail sont évidemment au cœur de la réaction de la Fed. Aujourd’hui, la publication de l'indice du coût de l'emploi (Employment Cost Index), qui mesure la rémunération totale des employés, fournira un éclairage supplémentaire sur la possible spirale salaires-prix. Cette donnée avait bondi au troisième trimestre 2021.

Nous surveillons également le CDS High Yield, signe de la nervosité du marché du crédit. En 2019, la Fed avait arrêté son cycle de resserrement monétaire parce que le marché primaire des obligations High Yield s'était figé.

La pente de la courbe des taux est un indicateur classique de future récession. Une inversion (lorsque les rendements à court terme deviennent supérieurs aux rendements à long terme) est généralement le signe d'une récession à venir dans 12 à 18 mois. Actuellement, la différence entre le rendement à 10 ans et le rendement à 2 ans est de 65 points de base, ce qui est dans la fourchette d'une expansion économique normale. Il n'y a aucune raison de penser qu'une récession est imminente.