L'or : une opportunité d'achat

EN UN MOT :

La correction de l'or qui a suivi les annonces autour des vaccins semble excessive. L’arrivée de ces derniers peut résoudre la crise sanitaire, mais l'économie va continuer à se débattre , avec des faillites et des niveaux d'endettement élevés qui vont obliger les banques centrales à maintenir leurs politiques monétaires ultra-accommodantes pendant un certain temps encore. Les taux d'intérêt réels négatifs et les craintes inflationnistes sont les principaux moteurs qui devraient faire passer le prix de l'once au-dessus de 2 000 $ en 2021.  

Une correction prononcée

Depuis son plus haut intra-journalier de 2 075 $/once le 7 août, l'or a retracé 14 % (au 30/11).  La correction s'est accélérée après que Pfizer et Moderna aient annoncé que leurs vaccins étaient prêts et très efficaces.  L'or a été vendu sur base de l’idée selon laquelle le déploiement imminent de vaccins va contribuer à stimuler une reprise économique qui profitera aux actifs risqués, comme les actions, et réduira le besoin de valeurs refuges.

La fin du marché haussier de l'or ?

Les vaccins peuvent résoudre la crise sanitaire actuelle mais l'économie va continuer à se débattre avec des faillites et des niveaux élevés d'endettement des entreprises et du secteur public.

Des niveaux d'endettement élevés sont gérables tant que les taux d'intérêt restent inférieurs au taux de croissance nominal (croissance réelle + inflation) de l'économie. L'incitation est donc forte pour les banques centrales et les gouvernements à maintenir les taux d'intérêt aussi bas que possible et aussi longtemps que possible. 

Les taux réels sont la clé de voûte de l'or

La nouvelle approche stratégique de la Fed en matière d’inflation qui implique de permettre des périodes de dépassement de l’objectif de 2% pour compenser des périodes d’inflation anormalement basse, est une aubaine pour l'or. La BCE est sur le point d'adopter une approche similaire.

Dans l'immédiat, alors que la menace pandémique s'aggrave aux Etats-Unis, la BCE et la Fed pourraient être tentées d'augmenter leurs stimuli monétaires, les programmes d'allégement budgétaire étant bloqués par des impasses politiques aux Etats-Unis et dans l’Union Européenne.

Les taux d'intérêt réels devraient donc rester négatifs plus longtemps aux États-Unis, en Europe et au Japon. Étrangement, l'or a chuté alors même que le volume de la dette mondiale à rendement négatif a grimpé à un niveau record de plus de 17,4 mille milliards de dollars américains (USD).

L’or n’est pas un actif porteur d’intérêts mais il n’est plus désavantagé dans un monde où le rendement des obligations souveraines est souvent négatif.  C'est pourquoi les taux réels sont si importants pour le métal précieux.

L'or continuera d'être soutenu par les craintes inflationnistes

Les anticipations d'inflation sont faibles, mais un certain nombre d'investisseurs craignent les conséquences inflationnistes à moyen terme des programmes massifs d'assouplissement quantitatif. L'or est considéré comme une couverture contre la dépréciation des monnaies papier du fait d’un excès de création monétaire.

L'or comme couverture contre une dépréciation de l'USD

Habituellement, l'or est considéré comme une couverture contre la dépréciation du dollar américain. Le creusement des déficits commerciaux et budgétaires, les écarts de croissance et de taux d'intérêt moins favorables avec le reste du monde, et notamment l'Europe, pourraient encore affaiblir la monnaie américaine. L'or, comme la plupart des principales matières premières, est généralement inversement corrélé à l'USD. L'évolution récente pourrait s'avérer une anomalie à court terme.

L'or comme couverture contre les risques géopolitiques

Bien que nous soyons dans une période relativement calme, les inquiétudes géopolitiques restent présentes.

Offre et demande

·       La demande de bijoux n'est généralement pas un facteur déterminant car elle ne change pas radicalement d'une année à l'autre. Mais cette année a été différente (-29 % au T3) en raison des confinements dans des pays comme l'Inde, un marché clé pour la joaillerie, et en raison de la forte hausse des prix au cours de l'été. Une reprise est attendue dans les prochains mois.

·       Les banques centrales semblent moins actives en 2020. La Russie, premier acheteur d'or, a annoncé cesser ses achats à partir du 1 avril. La Chine a toutefois continué d'accroître ses avoirs en or. La Turquie et le Kazakhstan ont cédé une partie de leurs réserves l'été dernier, ce qui a entraîné une contribution nette négative des banques centrales au T3. Nous nous attendons à ce que les pays émergents continuent de diversifier leurs réserves au détriment du dollar américain. En pourcentage de leur PIB, leurs réserves d'or sont loin d'avoir atteint le niveau des pays développés.

·       Les investisseurs ont réduit leurs participations dans des fonds cotés adossés à des lingots en novembre, mais pas de manière spectaculaire (moins de 15 % des entrées de capitaux depuis le début de l'année). Les actifs sous gestion des fonds adossés à l'argent n’ont également que légèrement diminué. La correction semble donc davantage liée à la liquidation de positions spéculatives sur les contrats à terme plutôt qu'à une modification substantielle de l'allocation d'actifs.

·       L'offre totale d'or a chuté de 3 % au T3 en rythme annuel malgré une croissance de 6 % du recyclage de l'or. Les nouveaux projets d'extraction de l'or compensent à peine la baisse de production des gisements d'or existants. Aucune découverte majeure de gisements d'or n'a été faite depuis 20 ans, et les plus grands groupes miniers commencent à douter qu'ils puissent maintenir des niveaux de production aussi élevés pendant très longtemps.    

Scénario de risque

Une reprise économique mondiale forte et synchronisée conduisant à une pentification significative de la courbe des taux serait négative pour l'or. Dans un tel scénario, les banques centrales seraient perçues comme étant en « retard sur la courbe » et les rendements réels augmenteraient.

Ce n'est pas notre scénario principal mais il ne peut être totalement exclu.

Le véritable test pour l'or viendra quand les banques centrales envisageront de dénouer leurs politiques « quoi qu’il en coûte ». 

Conclusion

Nous sommes convaincus que la correction actuelle offre une opportunité d'achat à moyen terme. Nous pensons que notre niveau de prévision minimum de 2 000 $ l'once est réaliste pour 2021. Nous sommes également positifs sur l'argent, le palladium et le platine car ces métaux précieux bénéficieront également de la demande croissante de l'industrie (par exemple, les panneaux solaires pour l'argent, les pots catalytiques pour le palladium et le platine). Nous sommes également très positifs à l'égard des actions d’entreprises minières d'or.