Actions : préférence pour les marchés pro-cycliques
Nous estimons que les actions mondiales entament actuellement le dernier stade de leur marché haussier, une période qui continue généralement d’être porteuse.
C’est également lors de cette phase que les investisseurs expriment enfin des niveaux de conviction plus élevés dans leurs décisions et que les marchés aux bêtas les plus forts ont tendance à surperformer. Nous confirmons notre préférence pour la zone euro et le Japon.
Les valorisations freinent le potentiel haussier des titres américains : nous restons neutres
Depuis le début de l’année, les actions américaines bénéficient de la dépréciation de 8% du dollar en termes pondérés des échanges commerciaux, un facteur favorable qui devrait toutefois s'essouffler au cours des prochains mois. Pour l'heure, la croissance des bénéfices se poursuit sur fond d’accélération des ventes et de marges toujours élevées. Le soutien apporté par les rachats d’actions va certainement faiblir, car les bilans se dégradent depuis quelques années. En revanche, la hausse des bénéfices pourrait être portée par les réductions fiscales.
Le problème est que les valorisations actuelles intègrent déjà des anticipations ambitieuses. Au-delà du PER de Shiller, qui n’a atteint un niveau supérieur qu’en 1929 et en 2000, d’autres indicateurs de valorisation représentent de toute évidence une entrave à la progression des cours des actions. Ainsi, le PER prévisionnel sur 12 mois et le ratio cours/valeur comptable s'établissaient à des niveaux plus élevés majoritairement durant la période de la bulle technologique. Au total, les actions américaines peuvent toujours atteindre de nouveaux sommets, mais leur potentiel d’appréciation depuis les niveaux actuels est inférieur à la moyenne internationale. Nous conservons donc un positionnement neutre.
Potentiel supérieur à la moyenne dans la zone euro : nous conservons une opinion positive
Affaiblis par une double récession et la lenteur des réformes économiques, les bénéfices sont inférieurs de plus de 20% à leurs niveaux record de 2007. Depuis mi-2016, la situation s’améliore enfin. Grâce au levier opérationnel, les bénéfices devraient progresser plus rapidement que les ventes. Les marges et le réendettement présentent encore un fort potentiel d'amélioration. La hausse des bénéfices, qui s'est établie à 12% en 2017, devrait atteindre 9% en 2018. Ces taux de croissance devraient notamment être obtenus par le biais de rachats d’actions.
Si les ratios de valorisation sont proches de leur moyenne à long terme en termes absolus, il existe toutefois une marge de progression, car nous entrons dans les derniers stades du marché haussier. Ce léger potentiel de revalorisation sera notamment dû aux prix élevés des obligations et à la faiblesse persistante des taux d'intérêt, la BCE avançant avec grande prudence vers une diminution de ses mesures accommodantes. Le rendement du dividende de 3% devrait attirer des flux entrants en faveur des actions de la part des investisseurs en quête de rendement. Par conséquent, nous sommes positifs vis-à-vis de la zone euro en raison du thème du rattrapage des bénéfices et du potentiel de revalorisation.
Japon : nous conservons une opinion positive
La réélection de Shinzo Abe a propulsé le Topix, qui a gagné 5% au mois d’octobre. L’indice se situe désormais 10% au-dessus de sa moyenne mobile sur 200 jours. Il est donc clairement en situation de surachat. Néanmoins, nous demeurons optimistes à moyen terme, car les fondamentaux sont toujours très favorables. Premièrement, l’économie connaît actuellement sa plus longue expansion depuis dix ans et la confiance des acteurs économiques est solide. Le PIB nominal est enfin en hausse après vingt-cinq ans de stagnation.
De plus, la Banque du Japon va maintenir sa politique monétaire accommodante, ce qui affaiblira le yen et soutiendra les entreprises. Deuxièmement, les investisseurs étrangers sont toujours sous-exposés au marché, avec une allocation au Japon de moins de 7% alors que le pays représente 8% de l’indice MSCI World All Countries. Troisièmement, les bénéfices sont bien orientés, même s’ils n’ont pas été soutenus par le yen cette année. Les marges ont atteint des plus hauts records, mais elles présentent encore un potentiel d’appréciation, car elles demeurent inférieures à la moyenne mondiale. Enfin, les valorisations sont toujours attrayantes, grâce à la faiblesse relative du PER et des ratios cours/valeur comptable.
Neutres sur le Royaume-Uni
Le potentiel de croissance des bénéfices est inférieur à la moyenne. Les incertitudes entourant le Brexit pénalisent les entreprises, qui réduisent leurs projets de dépenses, et la hausse de l’inflation grignote le revenu disponible des ménages.
La croissance limitée des bénéfices par rapport aux autres régions s’explique en outre par la nature plus défensive du marché actions britannique, qui joue en sa défaveur lorsque la croissance mondiale est bien orientée (comme c’est le cas actuellement). Les valorisations sont déjà inférieures à leur moyenne à long terme ; elles représentent donc un facteur de soutien et justifient notre opinion neutre.
Suisse : potentiel haussier en ligne avec l’indice MSCI World AC. Nous restons neutres
Le 7e plus grand marché boursier du monde se négocie à des niveaux comparativement élevés. Par rapport au reste du monde, son PER est au plus haut depuis au moins 1990 et son ratio cours/valeur comptable affiche une prime de 20% par rapport à l’indice MSCI World AC, qui se trouve dans la partie supérieure de la fourchette des vingt-cinq dernières années. Autrement dit, les cours intègrent déjà une grande partie des éléments positifs.
Certes, les perspectives économiques sont prometteuses, la croissance du PIB étant attendue à +1,6% l’an prochain, contre 0,9% en 2017. Une amélioration favorisée par l’affaiblissement du franc : la devise a en effet perdu 10% face à l’euro depuis mars alors que la zone euro est le principal partenaire commercial de la Suisse. En termes pondérés des échanges commerciaux, le franc suisse s’est déprécié de 6% sur la même période. Par conséquent, les entreprises du SMI affichent de bonnes perspectives de hausse de leurs bénéfices, en ligne avec le taux de croissance attendu dans le reste du monde.
Nous pensons que la progression des actions suisses sera semblable à celle de l’indice MSCI World AC au cours des 12 prochains mois. Nous adoptons par conséquent une position neutre.
Marchés émergents : potentiel haussier semblable à celui de l’indice mondial. Nous restons neutres
En juillet dernier, les actions des marchés émergents ont mis fin à la phase de sous-performance qui durait depuis 2010, soutenus par différents facteurs : rebond des prix des matières premières, sortie de récession du Brésil et de la Russie, poursuite de la croissance robuste de la Chine, prudence de la Fed, repli des rendements obligataires, resserrement des spreads obligataires, amélioration des déséquilibres structurels et affaiblissement du dollar. A noter que 40% des gains de l’indice MSCI EM ont été générés par 1% des entreprises cotées, qui appartiennent toutes au secteur technologique.
Au cours des prochains mois, les actions devraient être soutenues par la bonne orientation de la croissance économique, qui favorisera une hausse des bénéfices comparable à celle du reste du monde, ainsi que par la possibilité, pour plusieurs pays, d'opérer des baisses de taux. Le raffermissement attendu du dollar et la hausse des rendements obligataires devraient pour leur part peser sur les marchés. Par conséquent, le potentiel haussier des actions émergentes est similaire à celui de l’indice MSCI World AC.
Nous conservons donc un positionnement neutre. Notre préférence pour l’Asie reste intacte, en raison de l’accroissement des rendements des fonds propres et de l’exposition accrue aux tendances macroéconomiques favorables à l’œuvre dans les pays développés.