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#Stratégie d'investissement — 19.09.2016

Notre préférence pour les marchés actions développés reste d'actualité

Roger Keller

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Toujours une préférence pour les marchés actions développés.

La tendance observée en matière de surprises économiques est plus favorable dans les pays développés que dans les pays émergents et les signes d'amélioration des perspectives de croissance relatives pour les marchés actions émergents restent trop timides pour le moment. Néanmoins, à mesure que 2017 se rapproche, ce différentiel de croissance devrait finalement tourner en faveur des pays émergents. Par conséquent, les mois à venir nous donneront sans doute l'occasion de nous montrer plus optimistes à l'égard des marchés actions émergents dans leur ensemble et plus seulement à l'égard de certains d'entre eux.

Toujours une préférence pour les marchés actions développés.

Dans la mesure où nous pensons que l'économie mondiale continuera de croître et qu'un certain nombre de pays auront recours à la relance budgétaire, l'appétence au risque des investisseurs devrait être entretenue. Les marchés actions à bêta plus élevé en seront probablement les principaux bénéficiaires, d'autant que les actions américaines sont devenues chères. Notre choix se porte sur la zone euro et le Japon.

Zone euro : des perspectives bénéficiaires plus clémentes, enfin.

Les marchés actions de la zone euro ont souffert de l'incapacité des bénéfices à progresser lors des cinq dernières années. Ils ont été plombés par l'impact de la forte baisse des cours des matières premières sur les entreprises des secteurs de l'énergie et des matériaux, par les sérieux problèmes structurels des valeurs financières, par la décélération continue de l'activité dans les pays émergents, par un pouvoir de fixation des prix insuffisant et par des rachats d'actions limités.

Les perspectives bénéficiaires s'améliorent :

  • La base de comparaison pour les entreprises des secteurs de l'énergie et des matériaux s'améliorera et les plans de restructuration auront un impact favorable sur leurs bénéfices ;
  • Une légère hausse des rendements obligataires devrait atténuer la pression sur les valeurs financières (qui affichent une valorisation similaire à celle observée pendant la crise financière mondiale et la crise de la dette souveraine) ;
  • La stabilisation puis le redressement progressif de l'activité dans les pays émergents profitera aux marchés actions de l'UE, qui sont très sensibles à la conjoncture économique mondiale ; la légère dépréciation de l'euro à laquelle nous nous attendons devrait également donner un coup de pouce.

Il convient de garder à l'esprit que les actions de la zone euro se caractérisent par un levier d'exploitation élevé : une légère hausse du chiffre d'affaires a un impact très significatif sur les bénéfices, du fait du niveau élevé des coûts fixes. Les valorisations sont porteuses à en juger par les ratios cours/valeur comptable et par les dividendes, compte tenu du fait, en outre, que les bénéfices sont en berne d'un point de vue cyclique.

Compte tenu de l'écart de rendement historiquement élevé entre les actions et les obligations, les marchés actions de l'UE sont susceptibles d'enregistrer une hausse des cours supérieure au taux de croissance des bénéfices. En d'autres termes, une réévaluation est envisageable. Sur un horizon de cinq ans les marchés actions de l'UE disposent d’un potentiel de progression meilleur que l’indice mondial, à la faveur d'un accroissement des marges, d'un potentiel de croissance des bénéfices supérieur à la moyenne (potentiel de rattrapage) et d'une hausse des multiples de valorisation.

Japon : l'optimisme toujours de mise dans l'attente des Abenomics 2.0

Le yen s'est apprécié de 16 % cette année, ce qui pèsera sur les perspectives bénéficiaires au moins jusqu'au T2 2017, sur la base de nos prévisions de taux de change.

Le potentiel de hausse des bénéfices subsiste néanmoins, du fait de la diminution des charges exceptionnelles, de la baisse du taux de l'impôt sur les sociétés, d’importants rachats d'actions et de l'amélioration des exportations.

Les valorisations sont attrayantes avec un ratio cours/bénéfices prospectif autour de 13 et un ratio cours/valeur comptable de 1,1. Ce qu'il faut pour libérer le potentiel de hausse, c'est un nouveau train de mesures. Les prochains mois verront sans doute l'annonce de nouvelles mesures monétaires et budgétaires, conjuguées à des réformes structurelles.

Neutres à l'égard des actions américaines, dont la valorisation est élevée

Les effets négatifs de l'effondrement du cours du pétrole et de l'appréciation du dollar américain s'atténuent lentement.

La croissance des bénéfices devrait s’accélérer à mesure que 2017 se rapproche, grâce à l'évolution favorable des ventes et à des marges relativement stables. En même temps, La contribution des rachats d'actions s'amenuisera car les entreprises auront moins de latitude pour les autofinancer. Les valorisations reflètent pleinement les bonnes perspectives.

Neutres à l'égard du Royaume-Uni, de meilleures opportunités ailleurs

La Banque d'Angleterre et le gouvernement britannique ont vite réagi à l'impact négatif de la victoire des partisans du Brexit sur l'économie britannique.

Néanmoins, le moral des ménages et des entreprises s'est effondré et le report de l'invocation de l'article 50, possiblement à la fin 2017, permet simplement aux entreprises exportatrices de gagner du temps.

Compte tenu de l'ampleur de l'incertitude, les valeurs britanniques ne présentent pas de potentiel de hausse attrayant. Leur valorisation est indéniablement élevée, à en juger par leur ratio cours/bénéfices qui reflète une prime par rapport au reste du monde, ce qui est assez rare pour être souligné.

Neutres à l'égard du Royaume-Uni, de meilleures opportunités ailleurs

La Banque d'Angleterre et le gouvernement britannique ont vite réagi à l'impact négatif de la victoire des partisans du Brexit sur l'économie britannique.

Néanmoins, le moral des ménages et des entreprises s'est effondré et le report de l'invocation de l'article 50, possiblement à la fin 2017, permet simplement aux entreprises exportatrices de gagner du temps.

Compte tenu de l'ampleur de l'incertitude, les valeurs britanniques ne présentent pas de potentiel de hausse attrayant. Leur valorisation est indéniablement élevée, à en juger par leur ratio cours/bénéfices qui reflète une prime par rapport au reste du monde, ce qui est assez rare pour être souligné.

Marchés émergents : toujours neutres et à l'affût d'une amélioration des fondamentaux

Depuis leurs plus bas de janvier, les marchés actions émergents ont nettement surperformé grâce à la hausse des cours des matières premières, à une certaine amélioration de la conjoncture économique (par exemple, la stabilisation de la situation au Brésil et en Russie) et à la perspective d'un relèvement en douceur des taux de la Réserve fédérale.

A l'avenir, le cours du pétrole devrait se maintenir dans sa fourchette actuelle, les signes de stabilisation économique pourraient s'étendre à mesure que les indicateurs avancés se redressent tandis que la Réserve fédérale s'apprête à relever ses taux dans les mois à venir. Ces conditions ne sont pas de nature à justifier une surperformance continue.

Dans le même temps, les bénéfices des 12 derniers mois exprimés en monnaie locale ne se sont pas encore stabilisés et l'évolution du crédit se dégrade. Les valorisations reflètent plutôt bien ces fondamentaux. Nous restons neutres et à l'affût de signes d'amélioration des fondamentaux.

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