Actions : la résurrection des valeurs pétrolières
Remontée du cours de l’or noir, comptes de résultat solides et dividendes mieux sécurisés sont encourageants.
Ayant dû faire face à une forte baisse du prix du Brent de 115 dollars en 2014 à 35 dollars fin 2015, les compagnies pétrolières ont souffert sur les marchés boursiers. Elles ont respectivement perdu 11% et 12,5% en Europe en 2014 et 2015. Depuis, le baril et le secteur pétrolier ont repris des couleurs. Après un point bas début 2016 à 26 dollars, le prix du baril en Europe est maintenant proche de 70 dollars et les valeurs pétrolières européennes ont surperformé de 28% sur la même période.
Un accord de plafonnement de la production de pétrole par les membres de l’OPEP et la Russie (prolongé jusque fin 2018), une demande soutenue par une solide conjoncture mondiale, une baisse plus rapide qu’attendue des stocks ainsi que des tensions géopolitiques (Venezuela, Corée du Nord) ont poussé le prix du pétrole à la hausse ces derniers mois. Après ce rebond, les investisseurs pourraient de nouveau se concentrer sur certains facteurs de risque bien connus.
Tout d’abord, la production de pétrole de schiste aux Etats-Unis continue de représenter une incertitude pour l’ensemble du marché. Même si les producteurs américains ne semblent plus s’inscrire dans une course à la croissance à tout prix, le nombre de puits non conventionnels en fonctionnement peut rapidement augmenter avec la hausse des cours du pétrole. Ensuite, la sortie de l’accord de l’OPEP constitue un défi important pour l’industrie pétrolière. Sur ce plan, les signes d’hésitation de la Russie à maintenir l’accord de réduction de la production alimentent les incertitudes. La Russie a effectué d’importants investissements dans le secteur de l’énergie qu’elle souhaiterait pouvoir rentabiliser, au risque de fragiliser son entente avec l’OPEP. Enfin, nous entrons dans une saison moins favorable pour la consommation de pétrole. A la sortie de l’hiver, la consommation tend en effet à baisser. Dans ces conditions, le baril pourrait reculer légèrement à court terme.
Nous pensons néanmoins que le pétrole est susceptible d’évoluer entre 55 et 65 dollars par baril durant les douze prochains mois grâce aux dynamiques de rééquilibrage entre offre et demande.
Que cela signifie-t-il pour les compagnies pétrolières?
Malgré une année 2017 en demi-teinte, le secteur de l’énergie profite d’une résurrection depuis septembre dernier. De la hausse du prix du baril découlent logiquement des conditions de marché bien plus favorables pour les entreprises du secteur. En effet, un baril plus élevé offre une meilleure génération de flux de trésorerie disponible (FTD) qui constitue l’un des principaux moteurs de la performance future du secteur. En 2015, avec la chute vertigineuse du baril, les investisseurs craignaient que la réduction de ces FTD oblige les entreprises à initier des coupes de dividendes. Pour éviter de telles options pénalisantes pour les investisseurs, les sociétés ont organisé des plans de restructuration, maitrisé leurs coûts et réduit leurs dépenses d’investissement. Ces mesures leur ont permis de réduire leur seuil de rentabilité et donc de survivre à un prix du baril déprimé.
Certaines compagnies pétrolières ont également mis en place un programme de scrip dividend qui laisse aux actionnaires le choix d'être rémunérés en actions ou en espèces. L’ensemble de ces mesures assurant la pérennité du dividende ont, dans un premier temps, rassuré les investisseurs. Avec la remontée du baril à partir de 2016, la pression exercée sur les FTD s’est, dans un second temps, relâchée et le risque pesant sur les dividendes dissipé. Dans ces conditions, certaines entreprises – Royal Dutch Shell en décembre 2017 – ont pu (pourraient) annoncer la fin du paiement optionnel du dividende.
Malgré de nombreux défis à relever à moyen terme (transition énergétique, changement de comportement des consommateurs, pétrole de schiste,…), l’industrie pétrolière bénéficiera à court terme de l’amélioration de ses flux de trésorerie disponibles et de la discipline des entreprises (comptes de résultat assainis, réduction du seuil de rentabilité).
L’accélération du prix du pétrole est une réelle bulle d’oxygène pour le secteur et la récente backwardation sur les contrats futurs du pétrole (i.e. un prix comptant inférieur au prix futur) est signe de rééquilibrage entre offre et demande. Elle représente un élément de soutien pour l’activité du secteur.
Rassurés sur le dividende, les investisseurs peuvent dès lors à nouveau se focaliser sur les excès de flux de trésorerie qui pourraient être consacrés à des rachats d’actions ou des fusions ciblées. Nous pensons donc que le secteur peut continuer à bénéficier d’un effet de rattrapage, et ce sans forcément s’accompagner d’une poursuite de la hausse du prix du baril. L’essentiel pour les pétrolières est d’éviter une rechute durable du prix du baril.
Pour finir, les valorisations des valeurs pétrolières ne sont pas excessives en comparaison des autres secteurs. Les valeurs pétrolières européennes s’échangent actuellement à 15 fois les bénéfices. Le rendement des flux de trésorerie pourrait s’élever à 6% en 2018 si le pétrole se maintient à 60 dollars par baril.
Nous restons donc positifs sur le secteur de l’énergie et favorisons avant tout les valeurs pétrolières diversifiées (majors) plutôt que les parapétrolières, fortement dépendantes des investissements futurs dans l’industrie pétrolière.